美國加息降息的消息越來越多，大家也越來越關注。之前寫過一篇文章，從理論上講美國加息/降息對全球經濟的影響，以及傳導路徑。這里，我們再通過一個案例，分析具體的某一次美元周期（降息--加息）是如何產生的。
這篇文章通過2001-2007年美國的經濟情況，說明美國為什么要加息/降息，以及加息/降息如何影響經濟。
一、互聯網泡沫破滅后的降息周期
2000年，美國互聯網泡沫破滅，經濟受到巨大沖擊。為了對沖經濟下滑，美聯儲執行寬松貨幣政策，美元進入降息周期。
互聯網泡沫破滅不久，美聯儲就開始降息，在911前美聯儲已7 次降低聯邦基金利息率，911后持續降息。2000年11月，聯邦基金日利率大致在6.5%左右，2003年7月，已經降至1%左右。
降息導致美國房地產價格快速上漲。1996年底開始，美國實際房屋價格指數一路上揚，到2006年底達到高點。
降息為什么導致房價上漲呢？我們舉個簡化的例子來理解。比如，某種情況下買房貸款前三年不需要償還本金，僅償還利息即可。假設房貸利率5%的情況下，每月需要償還利息5000元，房貸利率降至1%，每月僅需償還利息1000元。再假設首付比例很低，大家買房首先考慮的是能不能支付每月利息。在這種情況下，降息會使得很多原來工資不足以支付月供的人，現在也能支付月供了，于是購房需求大幅增長。
當然，這只是一個簡化例子，現實更為復雜。不過，這個例子也能說明，為什么降息會使得房價更高。
按社科院分析，“造成美國房地產價格上升的原因是多方面的（如股票市場崩潰，投資者轉向房地產，住房抵押貸款的稅收優惠等）。其中一個重要原因是美國聯邦儲備銀行的寬松貨幣政策，特別是低利息率（40年來最低）政策。在這種政策刺激下，銀行發放了大量各種形式住房抵押貸款。”
二、降息周期刺激了消費和投資
降息在引發房地產價格上揚的同時，刺激了消費和投資。
消費方面。房子價格不斷上漲，居民財富不斷升值，升值的部分還可以抵押套出現金消費。這一期間，美國消費需要明顯保持了較強的增長。社科院分析稱，“其原因很可能是房地產價格上升的正向財富效應在一定程度上抵消了股票下跌的負向財富效應……房地產是美國居民所持有的最重要資產，房地產市場的規模大于股票市場的規模。事實上，美國居民持有的股票總值為11萬億美元，房產總值則為14萬億美元。”
投資方面。降息起到了明顯的刺激作用，固定資產投資增速觸底反彈。為什么會這樣呢？比如，以前某項目收益8%，市面利息6.5%，全額貸款投資的話，滿打滿算就能賺1.5個點。想想好不夠心累的。現在利率降至1%，利潤空間瞬間擴大至7個點，投資勢必反彈。
在消費和投資的拉動下，總需求快速增加，經濟復蘇。
2002年一季度起，美國經濟逐步恢復。但是這個恢復卻有一個重要缺陷，即GDP增速恢復，但就業率卻在不斷下降。越來越多的適齡勞動力退出勞動領域，支撐消費的并不是居民收入的增長，而是房地產增值帶來的財富效應等其他因素。
“在2002年初，美國經濟學家羅齊曾指出：當前，美國經濟的恢復主要是消費增長所帶動的。而消費增長又是由優惠的住房抵押貸款、零利息汽車貸款、商品銷售打折而提前購買造成的。按羅齊的估計，消費增長中的90%是由于這種提前購買造成的，既然是提前購買，消費者自然在以后要相應減少購買。”
三、全球房地產價格膨脹和經濟復蘇
在美國降息的大背景下，歐洲和日本也推行寬松的貨幣政策。在本輪全球放水的大刺激下，世界主要資本主義國家房地產價格大幅上漲。本輪房價上漲大致始于1997年，在2001年后快速增長。
房價上漲拉動了消費（財富效應）和投資，加上美國經濟復蘇的拉動，主要經濟體出現不同程度的復蘇。按國際貨幣基金組織的統計，2004年全球實際GDP增速5.4%，為1980年以來的最高值。
四、美元降息導致的新的危機
然而，降息在促進經濟增長的同時，埋下了巨大的隱患。
以美國為例，“1995-2003 年房屋實際價格已經上升了36% ，遠高于20 世紀70 年代和80 年代兩次高漲階段的上升幅度(分別為13% 和17% )。到2003 年第三季度，居民持有的房屋不動產總價值達14.6萬億美元，占居民總資產的28%，相當于當年GDP 的130%……根據咨詢公司Economy.com所做的估計，美國人2003 年通過房屋抵押借款籌得現金高達7750億美元，資產增值抵押借款為美國2003年的經濟增長貢獻了約1.8個百分點。”
2004年前后，IMF就已經預警房地產泡沫，認為多個指標已經觸線，并指出目前的房地產市場的持續繁榮很大程度上是低利率促成的結果。
2004年社科院報告分析，“以往房地產市場周期發展的歷史表明，房屋價格的下跌都是和利率的提高聯系在一起的。因此，在房地產市場已經處于高位很久的情況下，發達國家中央銀行的貨幣政策將面臨兩難困境：為抑制通貨膨脹而采取的加息行為有可能會觸發房地產市場的暴跌。”
2005年社科院再次指出，“按照英國《經濟學家》雜志的估算，過去五年間發達國家居民房產價值增值30萬億美元，總值為70萬億美元。這一規模相當于發達國家一年GDP的總和……房地產市場的繁榮得益于兩個因素：一是寬松的貨幣政策促使居民可以 更容易和更廉價地獲得住房信貸；二是股票市場泡沫崩潰后大量資金從股票市場轉入房地產市場。但隨著發達國家中央銀行開始改變低利率政策，促進房地產市場持續繁榮的動力正在減弱。”
面對瘋狂上漲的樓市，以及逐步高漲的物價，美國從2004年中開始加息。
五、加息周期刺破房地產泡沫
由于美國房地產體量巨大，且“2001年以來所創造的新就業機會中有2/5是與房地產行業相關的。”IMF在2005年的報告指出：如果發達國家房地產泡沫崩潰，其影響將是證券市場泡沫崩潰影響的兩倍，并會誘發一場全球性經濟衰退。
美國可以一直降息而不加息嗎？不行！因為降息已經埋下了重新加息的種子。
在上一輪的全球經濟高漲中，由于兩個原因，通脹日益嚴重：
其一、全球化促進各國經濟發展，特別是房地產業的發展、某些國家加速城鎮化等原因，導致對大眾商品的需求快速增加，進而拉升大宗商品的物價。“全球化也促進了各地區的經濟增 長，對原材料和能源的需求增長因此而加快，結果導致這類產品價格上漲很快，其對總體通脹水平的影響已經超過了進口制成品價格下降的影響。”
其二、為刺激經濟而實行的全球大放水。“全球流動性持續過剩是影響價格上升的另一重要因素。近幾年各國央行為刺激經濟增長而采取的低利率政策使經濟中大量的剩余貨幣供應超出了實體經濟增長的需要。”
在這兩個因素作用下，大宗商品價格從2001年底觸底反彈，并一路持續上揚。從2004年第一季度起，美國CPI同比增速持續超過2%（這是美聯儲的通脹控制目標）。在這樣的情況下，美國開始了加息周期。
這里插一句，為什么超過2%美聯儲會控制呢？一方面怕社會不穩定，另一方面是要維護金融資產階級的利益，因為通脹會吃掉利差，損害金融資產階級的利益。
2004年初，美聯儲開始加息。2005年以來，全球主要國家利率均呈現全面上升態勢。
成熟市場國家房地產對利率相對敏感，全球加息后，“美國、法國、西班牙、加拿大、新西蘭和英國等全球許多國家，房地產市場幾乎都開始出現降溫。”
連續加息之下，美國房貸利率持續上升，需求下降，預期逆轉。至遲不超過2006年3月初，美國房地產市場出現明顯疲軟。下圖是兩個口徑統計的房地產價格指數，紅框部分是2006年3月至2008年9月。
房地產降溫將導致巨大沖擊，因為“房地產是支撐這些國家經濟繁榮增長的重要產業之一，例如美國的房地產業規模超過2萬億美元，占美國家庭整體凈資產的1/3以上，已成為美國金融、零售和建筑等諸多行業最重要的晴雨表。”
不僅如此，房價走低，貸款利率變高，這使得一部分資質較差的人群違約率大增，進而使得以此為基礎資產的一系列金融產品出現暴雷，最終爆發次貸危機，并迅速蔓延至整個金融領域。
由于“房地產價格上升使得財富效應增加，是許多國家居民消費增長的重要推動力“，因此，“房價下跌也將直接影響居民消費增長。”歐美等發達國家的消費下滑，又會通過進口減少等方式傳遞至全球，最終引發全球性生產過剩的危機。
從中我們可以看到這樣的邏輯鏈條：（1）由于資本主義的固有矛盾導致，導致經濟出現危機，于是通過凱恩斯主義刺激經濟，降息是其中最重要的手段之一。（2）刺激經濟的同時，導致資產價格膨脹，資產價格膨脹又進一步擴大了社會的需求。（3）但是，經濟恢復的同時，物價也在不斷上漲，當物價上漲超過美聯儲的控制目標時，美聯儲就會加息。（4）加息刺破了之前的資產泡沫，引發了更大的危機。
至此，一個典型的美元周期就結束了。下一個周期會重新開始，但是，歷史不是簡單的重復，新周期開始的時候，已經形成了諸多新的特點。
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