房地產行業的終極宿命？——從狂飆突進、極速周轉、超高杠桿到債務爆雷

　　本文是2021年11月27日正經沙龍講座《房地產行業的終極宿命——從狂飆突進、極速周轉、超高杠桿到債務爆雷》的文字實錄。小標題為整理者所加。

　　本次講座特別邀請中國社會科學院大學鄭宜歌博士主講。鄭博士曾在房地產行業深耕多年，諳熟整個產業的發展歷程和運作模式。

　　本次講座分析了房地產行業的發展規律及運行模式。在市場條件下，資本集中于城市，城市黃金地段由于商業超額利潤而獲得級差地租，投資土地能夠獲得地租和地價收入，房地產業由此而興。城市化又為它提供了額外紅利，加劇了競爭，使地產商追逐更高周轉。地方政府為了獲取更多收入推出了預售制度，為更高周轉提供了條件。高周轉模式推高了杠桿率。城市化放緩，高杠桿率難以為繼，加上資金抽離，最終資金鏈斷裂，導致債務爆雷。這并不是調控導致的結果，而是市場運行的必然規律。

　　本文已經演講者審閱。

　　房地產行業的終極宿命？

　　——從狂飆突進、極速周轉、超高杠桿到債務爆雷

　　各位晚上好。

　　今天這個講座是一個漫談性質的講座，我想給大家介紹一下房地產行業的起源、發展和它的一般規律，尤其是要結合中國的地產行業的特殊情況做一個概覽式的分析。當然，這里面可能偏重于理論模型的介紹，也就是把地產行業紛繁復雜的現象用一些比較簡潔的、規律性的運動方式給大家呈現出來。

　　利息率、利潤率是如何被決定的？

　　第一個問題是，地產行業是怎么出來的？它是從哪蹦出來的？它不是孫猴子，不能從石頭里面蹦出來。地產行業，并不是人類社會發展的開始階段就有的，相反，它是人類社會發展到一定程度，有了資本主義社會和市場經濟之后的產物。

　　那么這個東西是怎么來的呢？

　　從人類社會的發展史上看，有一個很有意思的規律，叫做時間節約的規律。這個規律是什么呢？就是生產者總是要節約自己的勞動時間，然后把更多的時間變成自由時間。但不同的社會又有不同，統治者總是要爭奪自由時間，讓被統治者承擔勞動時間。

　　在奴隸社會，奴隸主作為生產的組織者，享受了自由時間，然后讓奴隸承擔了勞動時間。

　　在定居農業時代，小農作為生產者承擔了勞動時間，而地主則享受了自由時間。

　　到了資本主義時代，誰是生產組織者呢？無疑是資本家。那么資本家要節約什么呢？他也是要節約時間的。他要節約生產過程當中的各種時間，為自己服務。而時間的節約對于資本來說又是有好處的，這就引出了第二個問題，就是集中與城市化。

　　在講這個問題之前，先介紹一下資本的周轉。

　　談到資本，看過去是一筆錢，它實際上是一個社會關系，但是在運動當中它又是一筆錢，就是一筆現金。

　　這筆現金要先用于購買他的東西，比如說購買生產資料，購買勞動力，接下來再投入到生產過程，最后變成他的產品或者商品，然后出售，再換回一筆現金。這就資本周轉的規律。

　　G:c/v—W:Pm/a--P—W'—G'

　　在一個周轉的過程當中，它總會有盈利，這個盈利就是利潤。在市場上不同的周轉，就會有不同的利潤率。在市場上不同的資本，總會在不同的行業當中做篩選，他總要投資這個行業，或者投資那個行業。哪個行業賺錢，它就投哪個行業。這就是競爭。資本也在競爭。

　　這時候出來一個問題，如果他親自參與企業的經營管理，那么他就會獲得一個平均利潤率；如果他不親自參與企業管理，他就拿到平均的利息率。也就說，這時候借錢給企業放貸的這批銀行家們，投資股票收益的這批股東們，他們拿到的是平均的利息率，比如說5%。而實際參與管理的這批所謂的企業家們，他們如果自己掏腰包投資，他們拿到的是平均利潤率，比如說8%。一般來講，平均利息率是低于平均利潤率的。

　　這時候，行業的平均利潤率就由這些實際參與管理，或者他親自參與管理的這批資本家來競爭決定。而另外那批不參與實際經營管理的資本家，或者投資人，他們獲得的就是平均利息率。這些都是競爭的結果。

　　不是說現在的市場上已經存在了這樣的利息率，然后大家朝那個方向發展；而是說這些利息率本身是一個運動的狀態，大家都向著這個利息率的方向運動。

　　第二個是市場周期波動問題。

　　只要有市場競爭，就有波動，有周期。那么，在周期中的繁榮的階段，市場上不缺錢，因為這時候大量的交易都可以通過信用的方式完成。比如說，咱倆進行收購，咱倆買賣可以用白條的方式解決，可以互相欠著。等著咱們周轉得順利的時候，再把帳結了。

　　但是到了危機的時候，現金就很缺乏，這時候市面上的利息率就會很高，有的時候還會高過平均利潤率，就是救急的時候。一般來講，平均利息率是低于平均利潤率的。但是在特殊的時候，平均利息率也可能超過平均利潤率。危機的時候，利息率比平時偏高，利潤率比平時偏低。這是一般的規律。

　　地價、房價是怎么形成的？

　　接下來就是第三個問題，資本投資于土地的問題。

　　我們現在設想一下，如果你要辦一家企業，你的選址會選什么樣的地方？有兩塊土地，一塊土地遠離河流、遠離道路，坑坑洼洼的；另一塊地比較平整，通水通電，在道路的交叉口上，附近還有港口。你會選在哪里建你的工廠呢？毫無疑問，你會選后面這塊地。為什么？因為后面這塊地節約了你的時間，你可以更快地進行資本的周轉，在單位時間內獲得更高的利潤。比如說別的企業，那家在坑坑洼洼的地上的企業，貨物運出來可能要花兩天的時間，而你只需要一個小時。那么你的產品就賣得比較快，你的資金周轉也比它快，你就能夠在同樣的一年內賺到更高的利潤。這就使得不同的企業在不同的地段能夠獲得不同的利潤。資本總是要周轉的。周轉越快，單位時間里面賺的錢就越多。

　　我們可以看到，企業選址總是選擇交通便利的地方，以節約運輸和周轉的時間，從而節約成本，加快周轉。最終的結果就是城市化，在那些交通便利的地方形成了工業城市，聚集了大量的人口，尤其是就業人口和消費人口，這樣就形成了一個城市。

　　在一個城市里面，我們看到城市的消費是由另外一個行業決定，這個行業叫做銷售業，或者叫零售業。

　　在零售業這個行業，也會有一個平均利潤率。比如說，我們認為它的平均利潤率是8%，那么，在城市里也會有黃金地段，也就是那些在這個城市當中交通特別便利的地方，比如說，北京市有西單、王府井這種商業街。這些地方發展起來都是因為它的交通便利。在普通的一個小區里面，一個超市每天可能有100個到200個顧客，但是在西單開一家超市，可能有一萬到兩萬個顧客來光顧。

　　同樣一間小店面，每天光顧的顧客人數就不一樣，營業額也不一樣。我們用上頭的例子，如果在小區里面開一個零售店一年可以賺100萬，那么在西單開一家零售店，一年可以賺一個億，這時候就有了個差額。如果初期的投資一樣，在投資收益有差額的情況下，資本會怎樣解決這個問題呢？資本之間是要競爭的。如果大家看到在西單開零售店賺錢，他們就會蜂擁而入，在那個地方爭相去租這塊地，抬高它的租金。直到什么時候為止呢？直到在西單開一家店賺的錢，扣掉地租之后，和在小區里面開雜貨店賺的錢一樣多。這就是資本競爭的結果，也就是大家都獲得一般利潤率，也就是平均利潤率。利潤率這時候平均化了。

　　這是所謂零售行業決定了黃金地段的地租，而這些利潤的差額，一般利潤率的差額，最終都會以地租的方式體現出來。剛才說的那個9,900萬的利潤差額，最終都會以地租的形式交給當地的土地所有者。

　　一塊地如果能夠獲得地租，就可以在市場條件下形成一個價格，被當作資產進行買賣。如果市場上的平均利息率是5%，一塊每年帶來50,000塊錢地租的土地，它能夠獲取的收益就像一筆100萬的現金一樣，那么它就能在市場上賣出100萬的價格。這塊土地，如果它能夠帶來9,900萬的地租，它應該值多少錢呢？它至少得值20個億。

　　我們回到剛才那個問題，大家這時可能會提出疑問，我看到西單的那些餐館，電影院明明就比咱們附近鄉下的電影院、鄉下的餐館貴一些。這是為什么呢？

　　這是因為，無論如何，在土地壟斷的條件下，這塊地要么給你用，要么給他用。你在西單建倉庫，修住宅，你都得按照這個價格去購買，或者交地租。同樣地，在西單開一家飯館，也要按照這個地租，就是零售業的地租來租賃土地。

　　我們看到，在西單買一瓶可樂三塊錢，在小區買一瓶可樂也是三塊錢。這個價格并沒有太多的差別。但餐飲服務業和零售業不一樣。餐館的翻桌率不可能是一秒鐘一個，或一分鐘一個，不可能說，顧客你來了，你就一分鐘啊，排隊吃完飯趕緊走人，下一個。你要給顧客提供在這里穩穩地吃完一頓飯的服務，所以它的人員流動的效率就比零售業要低得多，但同樣地，在這個地方，如果你要吃上飯，你就需要這個餐館的服務。這時候這些餐館就會提高它的價格，直到能夠把地租補上。所以我們看到西單的飯館是比較貴的，電影院也是比較貴，你不能讓觀眾看一眼就走嘛，所以沒有這個流通效率，只能提價。因為這里面它的價格包含被零售業決定的地租，而地租決定了這些非零售業的服務價格。

　　同樣，在黃金地段要建住宅，也得按照這個價格購買土地，如果有人想在西單住，那么你就得付出跟西單的土地一樣的價格，比如說每平米20萬?，F在西單的房價可能是10萬多塊錢。這就使得西單的這個黃金地段住宅用地價格非常高，而這個城市的其他住宅用地價格也因為距離黃金地段比較近，而能夠以較高的價格出售。因為你總得在城市居住和生活。

　　那么，在商業區附近，也有那些需要在這住的人，離西單比較近的西四，它的地價也會因此提上去，這就是住宅價格決定附近的住宅價格。

　　我們這里建立一個大的邏輯鏈條，零售業，也就是黃金地段的人流密度決定了零售業的地租；而零售業的地租決定了黃金地段的地租；黃金地段的地租決定了黃金地段的地價；黃金地段的地價決定了黃金地段的住宅價格；而黃金地段的住宅價格又決定了黃金地段附近地段的住宅價格。這是一個一層套一層的邏輯關系。當然，交通的發達和交通成本的降低也能夠推高房價。

　　后面我們會講到城市開發政策的問題，但這里不妨先提一提。我們看到市中心交通的發達能夠吸引更多的人口，這就是商業推動地租。我們可以舉兩個城市進行對比。

　　比方說，在2014年以前，北京市對交通進行了大量的補貼，地鐵都是兩塊錢一票制，公交都是四毛。在這個場景下，在1號線和4號線的交叉點，也就是西單，就匯集了石景山、通州、大興、海淀等各地的人流。比較低廉的交通成本使得這個地方的人流特別密集，這樣西單的地價就上去了，同樣西單的房價也上去了。而市郊的地段，比如說通州、大興，因為能夠在一個小時到達西單這樣的地方，它的時間和交通成本都是節約了的，那么這時候也會推動這些郊區地塊地價的上漲。比如說通州，如果西單的土地賣到十萬元一平米，那么通州的土地只有5,000元一平米，而通州又能夠在一個小時到達西單，那么通州的土地就會被大家競買，通州的房價就會往上走，直到時間節約的幅度和住宅的價格呈一個相當的比例為止。比如說，離西單20分鐘的這一圈兒大概是8萬塊錢，離西單40分鐘這一圈大概是6萬塊錢，那么通州、大興這些地方大概3萬到4萬塊錢。這就是市郊交通發達導致的這個規律。

　　而同期的深圳，五個區域的房價基本上在兩萬、一萬塊錢上下波動。這是因為深圳的交通價格在當時是相當昂貴的，那時候深圳的公交車基本上是三塊錢起步，有的無人售票車一票是15塊錢、20塊錢，而深圳的地鐵又是分段計價的，價格也相當貴。在這樣的場景下，深圳就形成了五個中心城區，分布在不同的地段，各自的中心城區能夠集中的人口數量就相當有限，從而使得深圳的地價并不會太高。

　　在2014年之后，隨著深圳市提供交通補貼、降低地鐵票價，又打通了關內關外的交通限制，從而使得關外的人口到關內的可通達性提高了，這樣就提高了深圳市中心的地租，從而提高了深圳市的整體房價。這是一個歷史過程。

　　簡單做個結論。

　　在資本主導的城市化進程當中，我們看到城市化推動了中心城市的地租、地價的上漲，這是由資本集中和節約時間的規律造成的。

　　而結果是什么呢？一個是勞動者時間的浪費。勞動者要求住在一個合適的地段，他想更快地回到家里，他想要節約錢，但是他不得不住在更遠的地方，每天享受沙丁魚罐頭般的地鐵，忍受漫長的通勤時間。同時我們看到在企業這邊，它的生產時間被節約了下來了。勞動者時間的浪費，是生產者時間節約的結果。

　　第二個結果是什么？資本的有機構成因為地租的加入而提高了，因為對于資本家來說，地租是一個不得不付出的成本，而這個成本并不是可變資本，可以看作是一個不變資本。那么這些企業要在中心地段進行經營，它不得不承擔這么高的地租，這樣競爭門檻就提高了；而競爭門檻提高，促進了大魚吃小魚、小魚吃蝦米的資本集中和競爭的過程，從而使得資本主義企業規模越來越大，門檻越來越高。

　　對社會主義國家，存不存在這個問題呢？

　　過去的社會主義國家實踐當中，以中國為例，憲法規定了城市土地是公有的，在工作單位邊上建造宿舍，能夠最大限度地節約勤行時間，減少工人為工作額外花費的時間，提高了社會的生產效率。這是因為，在社會主義國家，大家都是生產者，生產者時間的節約就是勞動者時間的節約，也就是工人時間的節約。

　　當代住宅問題是怎么產生的？

　　接下來我們看看當代的住宅問題的產生過程。

　　當代城市房價高昂。大城市的高房價是怎樣產生的？

　　很多人抱怨這個問題，但其實這是城市化進程當中不得不發生的一件事情。一旦采取了市場經濟的社會運行模式，就必然要產生這樣的問題。

　　在中國，城市土地歸全民所有，政府代理全民管理土地。在市場條件下，土地的使用權是可以轉讓的，使用人可以在地上進行政府許可的建設，并收獲建筑物出售的價款或者租金。就是，我可以在手里的地上蓋樓，出售或者收租。前者是比較典型的住宅地產、商業地產，或者商用地產。而后者收租，主要是寫字樓和大商場。這都是城市開發的模式。

　　在市場交易的條件下，土地使用權的轉讓也應該是有償的。大家都是資本，如果A資本家能夠無償地獲得土地，而B資本家不能夠無償地獲得這塊土地，B資本家會怎么辦？B資本家就會找到城市的管理者，或者這個土地的所有人，他會去競租或者競買這塊土地的使用權，從而使得平均利潤率的規律在市場交易的條件下得以實現。否則，如果只有少部分人能夠拿到土地使用權，這個社會仍然是一個封建社會。在市場環境下，待建設的土地使用權主要是由政府通過招拍掛的公開競爭方式出讓給開發商，開發商交一筆土地出讓金，而土地出讓金又會進入地方財政。這就是市場條件下的城市開發。

　　在市場經濟的最初階段，或者改開的最初階段，中國采取的是稅收承包制。什么叫承包制呢？就是個省都各自收稅，然后交定額給中央，跟小崗村的包產到戶是一個模式。在這種情況下，由于中國政府對官員的考核以經濟發展為主要考核指標，這時候經濟總量、政績等等，都成為地方政府為了自己的官員升遷而不得不積極從事的事情。這時候地方政府像一個股份公司，或者像一個企業，它也要求賺更多的錢，實現更快的經濟發展，留更多的稅在自己手里。

　　而我們看到，這時候城市建設事實上是有效率的。同樣的一筆錢，可以在農村修一條路，也可以在城市修一條路。在農村修一條路可能方便了20戶農戶，花了100萬，但是這20戶農戶對于城市來講，或者對于當地政府來講，它能帶來什么效率的經濟增長呢？可能是微乎其微的。但同樣地，在城市地段修一條路，可能帶動100家企業的投資，給地方經濟帶來相當大的增長空間和利潤空間，也使得地方的稅收獲得回報。

　　這時候，大量的投資就會向著財政資源集中的中心城市傾斜。比如說一個縣就會集中建設縣城，地級市就會集中建設市政府所在的那幾個區，而一個省就會集中的建設它的省會城市。這是城市建設的效率。

　　也就是說，在財政主導的市政投資上，我們會發現中國的這些投資都是向著大大小小各級的中心城市傾斜，包括縣城那種地方也是縣的中心城市。

　　在稅收承包制之下，就出現了大量的重復建設和投資過熱。你也要建啤酒廠，我也要建啤酒廠。你要建房地產市場，我也要建房地產市場。這造成了1992到93年的第一波經濟過熱，92年以前到94年，物價大概上漲了兩三倍。

　　中央政府以此為契機，開始整頓，推行分稅制改革，想把財權從地方政府拿一點過來。這時候，地方政府就必須在他的有限的財政收入里面尋找新的經濟增長來源，或者稅收來源，或者政府收入的來源。這時候作為交換，土地出讓金就保留在地方政府收入里面。各城市的土地出讓金就由這個城市自己支配。一個縣的土地出讓金由這個縣的財政自行支配。當然，現在我們也會看到很多縣撤縣建區的趨勢。撤縣建區的結果是什么？事實上，是使得當地的土地出讓金原來由縣政府掌握，變成由市政府掌握，因為區政府事實上是沒有財政自主權的。撤縣建區事實上是使得地級市的政府獲得了更多的土地出讓金。我們就舉了上面這么個例子，說明一下土地出讓金的歸屬是要在城市投資方向當中起作用的。

　　在這個土地出讓金制度下，地方政府推動了第二波的土地投機，這時候大家就都來投資土地，產生了第二波的泡沫，并且迅速破裂。

　　接下來到了1998年，開始了住房改革。住房改革事實上是保障中國的地產市場鞏固和發展的基礎。

　　過去，中國的住宅是由各單位自己建的。一個單位建樓，可能是基建辦找人畫畫圖紙，自己蓋個樓，接下來就分給大家住，就完了。

　　但是，到了住房改革這個環節，原來三個人的基建辦能夠干下來的活，現在都只能交給市場上的開發商來干。開發權由開發商來壟斷。

　　這是為什么呢？

　　我們看到，停止福利分房之后，大家要建房子有兩種途徑，一種途徑是自己建。這種途徑，我們在今天的城中村的建設當中還能看到。比如說深圳那么多城中村，有各種各樣高聳入云的自建房。這是這批人自己來建房。

　　但是在住的更密集的地段，比如說在工廠、住宅區等等這些地段，或者城市的中心區，這樣由單個人自己建一座樓的這種開發模式事實上是不太容易存在的。這時候可能一個小區100個人想自己翻新一下房子，這時候怎么辦呢？它可以100個人一起以合伙的方式搞一個房地產開發，把自己的這個樓加高加固，每個人原來是100平米，現在變成200平米。等等。但這時候，地方政府就要和這100個人分別簽合同，然后審批各種各樣的方案。100個人可能談不攏，這個人不愿意交錢，那個人不同意設計方案等等。最后，政府為了節約行政資源，避免更多的麻煩，使自己的城市更快地開發出來，它就要求城市的土地開發必須由這些開發商來進行。開發商既負責設計，也負責建設，還負責出售，一條龍的服務。這也避免了這些分散的建設者，即要求改善住宅的居民增加它的行政成本。

　　這樣，中國的土地或者中國的城市土地的開發權就由這些大大小小的地產商集中、壟斷了。他們以一個階級壟斷了開發權。

　　在中國，還有一個更新的事實就是城市化。從90年代到現在，中國的城市化率從30%到了接近70%。在這個階段，城市的人口越來越多。這意味著什么呢？意味著市中心的地租越來越高，房價越來越高。這時候，這些開發商一旦拿下地，完成開發，它往往會發現，自己的房子漲了。我原先拿下了這塊地值1,000萬，但是隨著周邊的這些土地越來越好，我的這塊地好像現在值2,000萬，我可以以更高的價格出售我的房子。這是城市化的紅利帶給中國開發商的額外的福報。

　　地產商是干什么的？

　　我們再看看，地產商是干什么的？

　　我們可以想象地產商是什么人，他干的是什么活兒。對這些人是干什么的，大家可能比較陌生。

　　我們舉兩個別的例子。

　　比如說，大家可以看到深圳的包租公、包租婆，或者房東們，他們干的是什么？他們在自己的土地上建房子，他需要干什么活呢？他自己要找一個人來設計，然后找一個建筑隊，把房子建起來，然后再把房子租出去或者賣了。這是深圳的自建房的房東干的事。

　　同樣的，一個單位的基建辦的三個人在干什么？這三個人無非就是找設計院設計一個方案，然后找一個建筑商把房子蓋起來，然后再找人把這個房子分出去，或者賣出。

　　所以我們看到住宅的產品或者商場產品的生產過程有這么幾個階段，一個是拿地的階段，一個是設計的階段，然后一個是建設的階段。當然，如果你要把它賣掉，你還有一個銷售的階段。這是周轉的過程。在周轉過程當中，錢是不能閑的。

　　一個地產商可以是一個五臟俱全的小麻雀，它具有自己的施工隊，也有自己的設計院，還有自己的銷售團隊。但是如果他手頭只有一個項目，那么在他建設的時候，它的設計院就閑著了；在他銷售的時候，它的建設團隊也就他的建筑隊和設計院都閑著了。在這個開發過程當中，總有兩三個部門是閑著的。這對資本來講是不可接受的。

　　這時候他怎么辦？他一定會把這些建筑設計院、建筑公司和銷售公司剝離出去，讓他們成為獨立的機構，它既能夠接A公司的活，也可以接B公司的活。A公司和B公司的工期如果不重疊,那么一個設計院就可以先接A公司的活，再接B公司的活，然后再去接C公司的活，等等。

　　這時候一個地產商就成了一個購買服務的機構。它把服務從不同的服務商那里買進來，再以統一的形式向消費者賣出去。這時候地產行業就對外宣稱，我們是資源整合型的產品供應商。其實無非是這樣：一個地產商其實什么都沒有干，他只不過在市場上買地，在市場上買設計，在市場上買建筑，然后再找個銷售公司委托它把房子賣掉。僅此而已。

　　所以，一個地產商最大的部門無非是它的財務部。它就是一坨錢，承擔一個純粹的買買買和賣出去的職能。相對于開發商來講，其他原先的這些建筑隊，原先的設計公司，就成了這個地產商的附庸，為地產商服務。

　　同樣，我們看到，錢不能閑，這時候，如果你只在一個城市做土地開發，你總會碰到這塊地開發完了，沒有新地的情形。怎么辦呢？你就要走出去。

　　所以這時候在地產商內部也有競爭，縣的地產公司和市的地產公司要競爭，它總競爭不過市的地產公司，因為市的地產公司有更多的地可以投入周轉，從而使他的錢閑下來的機會更少。而那些縣的地產公司由于經常把錢閑下來，所以它的利潤率就不如市的地產公司那么高，它就會被整合掉，陷入破產或者被吞并。從而這時候地產行業形成了大魚吃小魚、小魚吃蝦米的競爭過程。

　　這樣，只有那些加速了流通的那些跨地域的地產公司才能夠在市場競爭當中活下來。這時候，地方政府為了使自己的土地出讓金能夠更多、更豐厚，它也需要扶持地產行業的發展。它送出去的這個大禮包是什么呢？就是預售制度。

　　預售制度如何推動了高周轉模式？

　　這個制度是從香港學來的。香港的土地制度是在港英時期建立起來的，其中有一項叫預售制度。本來一個商品，比如杯子、書本、鉛筆等產品，你買的肯定是整全的產品。我買一斤豬肉，拿到手的一定是一斤豬肉，不可能是半斤肉。但是房子不一樣。在預售制度下，一個房子可以還沒影兒，地產商就把它賣了。但這時候事實上是把風險轉嫁給了這些買家。買家有什么風險呢？就是一旦地產商資金鏈斷了，自己買的那個房子就可能還是一個坑。1,000多號人圍著一個坑說，我的房子在這里。大家互相指著說，我在16層，我在18層，我在多少層……。但那還是一個坑，坑是不會有16層和18層的。

　　我們看看預售制度到底是什么東西。

　　預售制度就是，一個房子可以在未建成的時候出售。為了扶持房地產行業的發展，地方政府出臺了五花八門的預售的門檻。有的地方稍微負責一點，說主體工程完工可以銷售。主體工程完工，可不意味著這個房子已經完成了。如果拿一斤肉做比方，這時候肉大概有九兩。哪些沒完成呢？水電，外墻皮的裝飾，電梯安裝等等，這些都沒有完成。這叫主體工程完工出售。

　　還有更離譜的，叫做主體工程建設一半出售。這個還算有良心的。原來的1,000號人過去一看，只有500套房子建成了，但是毛坯中的毛坯，連電梯都沒有。但這時候起碼兩人合住一套，也能夠稍微心安一點。

　　有的地方更狠，主體工程完成四分之一就可以銷售。這時候1,000號人只有250套房。這時候大家都要爭搶一番。

　　當然最慘的是正負零出售。也就是，這時候剛把坑填完，把地基打好，房子就可以預售了。如果這時候開發商跑了，你看到的是一個剛剛填好的坑。

　　最狠的好像是無錫和南通，曾經出過坑挖完了、地基打完就可以出售的制度。也就是，你只看到了坑，建筑活動最開頭的那個場景。

　　那么，在預售制度下，會給開發商帶來怎樣的刺激呢？

　　我們知道地產行業有一個規律，就這塊地我建了你就不能建。土地是具有相當的壟斷性的。舉個小例子。

　　如果地價是5,000萬，開發成本是5,000萬，建設周期一年，建好了才能賣，房子如果賣1億5,000萬，利潤率是50%。那么這時候如果建一半就可以賣，那么就有半年的預售期。地產商這時候花了多少錢呢？地價他掏了，開發成本5,000萬，我們認為他每個月花的錢都差不多，這時候只花了2,500萬。地產商總計只花了7,500萬，他就可以把這個房子都賣掉，回款1億5,000萬。這錢到手了，就不會閑著。他回了1億5,000萬，這時候就可以再去投兩個同等規模的項目。在年底，這個項目竣工了，另外兩個項目也可以預售了，在年底就可以收回三個億。

　　如果房子三個月就可以預售，那么半年就可以拿到2億7,500萬的現金，如果他壓著余下的工程款不付，占用建筑商的款項，他就可以拿到三個億的現金，同時投入五六個項目，在第九個月拿到7億5,000萬的現金，他再投入15個項目，在年底拿到22億5,000萬的現金。他的年利潤率可以達到驚人的3000%，也就是30倍的利潤。

　　這時候可以看到，周轉就是生命，就是利潤的源泉。你能夠越快地壓縮建設周期，你就能夠賺到更多的錢。這就是碧桂園前些年拼死拼活搶工期，造成一系列工程事故的原因。趕著賣才能賺更多的錢。

　　我們看看碧桂園的高周轉獎懲制度。

　　開工的工期，建一個項目小于三個月，經理獎勵20萬；如果開發周期三到四個月，獎10萬；四到五個月，不獎不罰；五到六個月，罰10萬；六到七個月，罰20萬；大于七個月，項目總經理撤職。

　　在這個鐵的制度之下，你只能趕工期。趕工期的結果是什么呢？我們看看，紙糊的碧桂園……

　　這是2018年的事。這一年第五起安全事故6死多傷。喜歡狂飆突進的碧桂園又出事了，等等。當然，碧桂園自己是不會這么說的。它說，為什么出事兒了呢？六安城區降雨量達到70毫米每小時，短時風速達到七級，特大暴雨和瞬時大風導致項目一處圍墻和總包人員居住區的活動板房坍塌。

　　看見了吧，質量最差的是什么？是給工人的住宅。事故造成六人死亡。

　　它總說這是天災，但事實上，這是資本周轉的人禍。

　　那么，碧桂園不這么轉行不行？不趕工期行不行？不行。不這么干就會被隔壁的恒大給吞掉。它的項目就會被恒大搶走，它的資金周轉就不如恒大快，最后在市場上它就要被其他的地產公司給擠壓掉。這些慘劇，看過去是單個資本周轉的產物，事實上是整體地產行業資金周轉競爭下的必然規律。

　　高周轉模式如何推高了杠桿率？

　　那么我們最后看它會產生一個什么樣的惡果，或者最終的結果是什么。

　　既然周轉能夠賺錢，那么我就可以用借錢的方式，借來更多的錢，投更多的項目。比如說，如果一個項目的毛利潤率是50%，那么各種各樣的高利貸我也是可以借的，20%的高利貸借到手，我還能有30%的利潤。這時候，市場上各種各樣的爛錢我也可以借。只要我的周轉是靈通的，我就能夠把這些各種各樣的債還上，并且還能夠賺到更多的錢。

　　而這時候還有一個問題，就是土地的壟斷性。一旦我在這個城市站住了腳，你可能真不會來了。我占住了城市的中心地段，你在城市的邊緣搞開發，這時候城市開發的紅利就歸我所有。比如說我在市中心的西單拿了一塊地，而你在通州那里拿了一塊地。不好意思，你的項目建成之后你賺兩萬，我賺四萬。

　　就是城市郊區的土地，你去搶那些地，最終是給市中心的土地做嫁衣。這是競爭。

　　這時候開發商們都要去搶更多的地盤。在一個資本化的市場上，我們看到，私營地產商或者民營的地產商，那些非國有的地產商，往往只能通過白熱化的競爭方式拿到土地。在這種競爭當中，還有拿不到好地的情形。也就是你開發我受益的情形。當然這個情形比較復雜。

　　在中國呈現出來的一般規律是，這些私營的地產企業去做開發，國營的地產企業受益。因為國營地產商企業往往能夠有更好的招拍掛的條件，能夠出老千，拿到更好的地段。

　　在這么一個杠桿的條件下，這些私營的地產企業就會用更高的利息率，只要他能接受，他就借，市面上什么錢他都想借。

　　當然了，要找錢方法是很多的。有的地產商去收購銀行，進行貨幣創造。這是個什么過程呢？

　　比如說，A地產公司收購了B銀行，這時候他們可以進行貨幣創造。怎么創造貨幣呢？地產公司建了一座樓，比如說有100套，每套賣100萬。這時候，地產公司A在他自己控制的B銀行那里開一個存款帳戶，然后這個房子的銷售收入都會存到B銀行的這個賬戶上。開盤當天，如果首付的比例要求是50%，貸款的比例是50%，我們看看會有什么樣的效果。

　　銀行可以一分錢沒有，這時候第一位買房人來了，付了50萬的首付。這時候地產公司在銀行的存款賬戶上就出現了50萬的現金。銀行給客戶放出這50萬的貸款，居然整100萬都進了開發商的賬戶。這時候100萬的現金就被制造出來了。它可以這樣無限循環，直到把這一個億都創造出來。

　　這時候地產公司的存款賬戶上多出來一個億的住宅的銷售收入，而銀行現金池里面多出了5,000萬的現金，這是開發商的存款余額。而剩下的5,000萬就成了買房人的債務。

　　當然，你可能收購不了銀行，你還可以開各種各樣的金融公司，比如保險公司，去收購保一個險公司，收購各種各樣的次貸公司，還有金融服務公司，平臺公司，掛靠公司，等等等等。你可以用各種各樣的公司來給自己放錢。

　　當然，這時候債主也就多元化了。它可以找金融機構借錢，找銀行借錢，也可以找自己的員工借錢，可以向自己的供應商借錢。

　　當然找供應商借錢，有的時候是強買強賣，比如說我壓著你的工程款沒有付，然后跟你說，你寬限我一年吧，你把這錢借給我，我給你付利息。要不然你連這利息都拿不到。比如說地產商欠著5,000萬的工程款沒付，這時候建筑商想，居然還有利息呢，就乖乖地簽了一個借款合同，把原先的應付工程款轉成了一筆貸款，借給了開發商。

　　政府有時候也會成為債主。當然，有的企業比較豪橫，還能借海外債。

　　一般而言，員工債這種東西一旦出現，總是意味著這個地產公司出問題了。企業借款是要考慮交易成本的，它找這些散戶借錢，管理成本特別高，它要管理大量的借款合同，要登記各種各樣的賬戶，遠比找銀行一筆借一個億要麻煩得多，也費事的多。從時間節約的規律上看，一個企業一旦開始向它的員工借開發貸，或者理財等等，那么這個企業一定已經在危機當中了。別的錢借不到了，就連螞蟻的骨頭我也想啃。

　　這顆雷是怎么爆的？

　　這時候我們看，非國有房地產企業為什么會爆雷呢？最近爆雷特別多，恒大也爆了，還有別的，爆的特別多。

　　那么我們看爆雷的原因是什么？

　　首先，競爭沒地方去了。他會跑到哪兒去呢？跑到小城市去。比如說葫蘆島這樣的城市，一出站就可以發現，全是碧桂園的地產廣告，而且2,000到3,000元一平米。在小地方競爭有個好處，它可以壟斷。我來了，你再來了就基本上給我做添頭。我一來就能夠壟斷中心地面，你來了只能在邊上給我造點兒福利。就是你建設我收益。所以小地方的競爭很多時候是壟斷性的。地產商一旦占據了一個小城市，它就在這個地方獲得了優勢。這時候小城市的這些建筑商、供應商就得巴結這個大地產商，人家畢竟全國企業嘛，大老板，看到他，我就自覺短了一截。地產商跟這些建筑商、供應商談價也好，談什么也好，都有優勢。

　　這時候，這個地產企業就能夠以更低廉的價格，買到那些建筑設計、銷售等等服務。而且更長的付款周期，壓占工程款、開發款、銷售款等等。

　　但是這個小地方，又是一個蜜罐盲盒。為什么說它是個蜜罐盲盒呢？這是個蜜罐，你有可能吃到蜜，但這個蜜罐里面可能還有蜜蜂，把你蜇的嘴腫的跟饅頭似的。另一方面，有低成本、優惠政策、有服務商的屈從，有各種各樣的占款，使你能夠獲得高額的利潤。但是同時，城市化的進程又往往把小地方拋在一邊。

　　在城市化的初期，各種各樣的中小城市是第一波發展起來的，小縣城先發展起來。但是隨著交通的發達，高鐵等等建設起來，人口就會向著條件更好、競爭機會更多的大城市集中，小城市有的時候成了城市化的犧牲品。

　　而中國的城市又是按照行政級別分布的，首都、直轄市、省會城市，然后是省的中心城市，以及各種地級市，在城市化進程當中分別獲得了大大小小的利益，而縣城和邊遠城市，或者邊遠省份，或者不發達省份，就成了城市化的犧牲品。

　　小地方的競爭，有的時候能夠帶來暴利，有的時候又是一個巨坑，你可能血本無歸。這個月你用3,000塊錢拿到了地，最后你的房子每平米只能賣2,500。虧了。

　　城市化進程對小城市而言，有的時候是致命的。在城市化早期，我們可以看到近郊遠郊的農民就近來到小城市就業。城市化進一步加深，交通條件越來越好，大城市就會吸引更多的人，小城市就成了人口凈流出的地方。在這些地方搞房地產開發，就會碰到房子漲不動，甚至房價下跌的問題。

　　怎么辦？應對各種各樣的波動，這些非國有的房企最后就變成了海綿地產商。他的現金會沉淀下來，一旦市場不好了，他就有一筆錢要沉淀一下，這時候他就要把這些錢花掉，試圖賺更多的錢。

　　這時候有一些示好型的投資。什么叫示好型投資呢？我們知道，中國的土地是由政府來出讓的，這時候你就要想跟政府搞好關系。政府提倡什么投資，你就得去投什么，來向政府示好。比如說，有些領導人喜歡足球，這時候我們看到這些大地產商紛紛有了自己的足球隊，恒大，華夏幸福，都有自己的足球隊。地產商投資足球。

　　比如說，政府提倡碳排放減排，這時候就有一大堆的地產商投資做汽車，做電動車等等。

　　還有環保節能產業，就搞光伏；有的時候講環保，就是去搞礦泉水什么的，比如恒大冰泉。

　　這些示好型投資，都是試圖把這些沉淀的現金找地方花掉，賺更多的錢。

　　但我們也看到，這些投資由于不是它的主業，往往成為一個燒錢的窟窿。一大筆錢投進去，最后全賠了。比如說，電動汽車可能窟窿特別大，花了兩個億，最后連個圖紙都沒出來。當然做礦泉水也一樣，人家娃哈哈投一個億賺兩個億，我投兩個億賺一個億。這都有可能。

　　但這些所謂的項目似乎是燒錢的，但這只是個假象。地產商只是使得這些錢通過與它們相關聯的交易公司走掉，在別的地方沉淀下來，比如在他好哥們的賬戶上，在它的關聯企業的賬戶上沉淀下來。一旦房地產行業繁榮了，他們就會重新以股權投資、機構投資、企業貸的方式再重新回到地產行業。

　　這些地產商在這時候就像海綿一樣，里面的水就是現金。市場不行了，那就把這些現金先擠出去。

　　各種調控政策的真正目的是什么？爆雷是個啥操作？

　　在當前我們看到有這么多的調控政策，這些調控政策到底是干什么的？這些政策事實上是要為市場化的房地產市場保駕護航的，是推手。

　　比如說第一個政策大家可能比較熟悉，限購政策。限購政策看過去是一個抑制房價的政策，但事實上它是一個保房價的政策。為什么呢？我們知道，土地和住房在特定地段都是壟斷的，這是它天然的性質決定的。在西單有一座西單百貨，那么西單百貨就是獨一無二的，你不能在西單百貨上空再出現西單百貨2，百貨3，百貨4，這不可能。西單百貨把這塊地占了，別人就沒法占。那么，同樣的，一個煤老板如果在北京買了100套房，這時候突然來了個限購政策，你覺得他是會把他的房子都賣掉，還是他就不再向外出售他的房子？

　　限購政策是指，你要在這個城市新購住房，你就必須滿足非常嚴格的條件。這時候那些原先不滿足這些條件的這些購房者手中持有的大量房產，他是出售還是不出售？他出售的時候它的阻力更大還是更小呢？無疑是更大的。因為在限購政策下，你賣掉一套房你就少一套房，你的投資產品就少一份，你應對將來風險的籌碼就少一份。所以，限購政策使得那些原先囤了100套房、50套房的大老板們，不再向外出售住宅。住宅的保值的底部屬性更強了。你會最后出售你的房產，而不是優先出售房產。這事實上使得房地產市場的賣盤被捂住了。所以，限購政策是一個保房價的政策。我們可以看到，2012年以來，凡是出了限購政策的城市，市場在限購政策出臺之前的房價上漲幅度，都低于在限購政策出現之后的房價上漲。所以，限購政策并不是為了抑制房價而推出的，恰恰相反，它是保房價的政策。

　　第二個是房產稅的政策。這個政策也比較有意思。房產稅政策主要是為了替代土地投資，替代土地出讓金。因為中國的城市化到了60%多、70%的當口，基本上是到頭了。將來的城市化率上升會非常緩慢。這時候地方政府的，尤其是小地方的土地出讓金收入會大大地減少。那么這時候你需要什么呢？你需要房產稅的政策來填補這塊的收入缺口。

　　而房產稅政策看過去在宣傳當中表現出它是要抑制房價的目的。這時候各種各樣的房地產稅的方案就會展現出來。在討論當中我們會發現，房產稅政策的第一個要點是保障國家收入，而不是抑制房價。這時候最早設計出來的那些梯次收取房產稅的方案，比如說第一套房不征稅，第二套房5%，第三套房10%，第四套房20%，這些梯次征死你的政策，都會使得大量賣盤出現，從而使得房價波動，減少房產稅的稅基。這些方案在最初的討論當中都被否決了。這也是房產稅從2013年開始，爭吵到現在一點進展都沒有的基本原因。

　　第三個是交通政策，剛才已經說過了。北京和深圳的交通政策，通過交通補貼的方式，事實上抬高了地價。

　　第四個就是房住不炒的政策。房住不炒事實上和前面的限購政策、房產稅政策，都是同一批出臺的，是同一個時間段出來的。它是城市化放緩的預警。

　　就是說，到了2016、2017年前后，我們看到中國的城市化率到了60%多。從30%到60%，每年的城市化進展大概是一個點到兩個點，也就每年會有1,600萬人或者1,500萬人左右從農村進入城市。而在這些大城市的人口增長的速度可能更快。那么在這種情況下，各個地方的地產商都能夠吃到城市化的紅利，賺取到超額利潤。隨著城市化的放緩，這些地方的人口增加速度會減下來，那么土地紅利會減少。而地產商原先靠著土地紅利吃到的超額利潤會減少。這時候中央就適時地出臺了房住不炒的號召，或者說預警，讓這些地產商趕緊收手。

　　這時候我們看到，不同的地產商就有了不同的選擇。國營的地產商，比如說比較著名的000031，這個地產公司原來做住宅地產的，這時候就趕緊改行調頭做商業地產。開始從賣房子到收店租，轉行做收租的工作，連名字都改了。

　　而這些民營的，或者非國有的地產商，只能在他的高杠桿底下狂奔，找各種各樣的機會趕緊逃出去。而有的地產商，債主多元化，有海外債，有政府債，有供應商的錢，有金融機構的錢，優先還誰的？如果這時候錢還不上了，你先欠誰的債呢？

　　這時候地產商想到了政府，他不是不還政府的錢，而是他要把這些人數更多的這些債主拋在一邊，比如說，把員工債放在最后，把供應商的債放在最后，而把金融機構和海外的這些債先還上，這樣這批員工，或者這些買了理財產品的小老百姓，就會去鬧事，這就形成了所謂的爆雷事件。而這時候，政府總會根據穩定的要求，或者為了維護社會的基本安定，出面幫地產公司擦屁股，解決點問題。

　　這也是爆雷是一個現象，而不是真實的狀態的基本判斷的根源。

　　所以，房住不炒是一個預警，也是房地產市場走下坡路的一個警報。作為一個宏觀政策，事實上它是對整體地產市場的一個預判，它并不是房地產下行的原因，而是城市化率下行的結果。

　　我們不能說是政策推動了地產行業的危機，而應該是城市化率放緩這個事件，這個現象是地產行業衰退的原因。而房住不炒政策只是對現象的提前揭示，是規律的提前釋放，是規律的宣講，事實上是對客觀規律做了提前的預警。

　　不要覺得這些政策是一些主觀的，或者基于民生的判斷。它們不是。它們事實上是為地產資本的安全做出的提前預警。

　　最后我們做一個小結。

　　資本集中，周轉，競爭，這些都是地產行業發展的一個市場的普遍規律。而他們碰到了土地的天然壟斷性，就能夠獲得超額的利潤，這是地產行業前些年暴利的根源。而城市化進程的不同階段，又是地產行業暴利多少變化的基礎。人口增加的速度快，那么城市化的進程就快，地產行業的暴利就豐厚。人口增加的慢，那么地產行業的暴利就少，之前在那些快的時代積攢的那些債務就會在這個放慢的階段爆發出來。你原先借的30%的高利貸，這時候你如果只能賺20%，你就爆雷了。

　　當然，僅僅停留在這些現象分析上也是不夠的，咱們不能止于蒲魯東式的義憤當中，叫喚“資本萬惡”等等。問題在于改變世界，在于創造一些新的生產方式，改變這個資本主導的生產模式，這才是問題的關鍵。

　　謝謝大家。

　　答問環節

　　問：在大城市打工的我們，是存一輩子的錢貢獻給地產商，還是老家小城備一個養老？

　　答：

　　我先講下面的一個問題，城市化為什么放緩？

　　事實上，城市化放緩是一個結果。人總是聰明的，總是理性的，傻子還是少數。如果一個城市的地價高，生活成本高，那么你事實上獲得的自由時間就少。所以，城市化放緩是城市化的必然結果。城市人口集中了，地價上升了，城市化就會放緩，這是同一個過程。各發達國家的城市化率都在70%左右，而中國已經達到了60%多，馬上接近70%了。城市化就會放緩。農村也沒有更多的人再涌到城市去了。農村現在有3億多人、4億人。原先每年可以1,000多萬涌到城市去，未來可能每年100萬、50萬，可能最后城市的人口會倒流到農村去，都有可能。這也是土地私有或者土地收益私有的結果。

　　回到剛才那個問題。這時候如果你愿意在小地方買房子，在城市化放緩的條件下，小地方房價掉下去的機會比大城市要高的多，你試圖在現在投資小城市，還不如在年老的時候再投資小城市。

　　我再挑幾個問題。有人問，地鐵公交價格高怎么推導出房價低的？

　　是因為地鐵公交價格高，那么黃金地段的人流就不如那些地鐵公交價格低的城市多，如果兩個城市都是1,000萬人，那么在那些地鐵公交價格低的城市，它的黃金地段的人流就會比那些地鐵公交價格高的城市要高得多。就像深圳，被嚴格地分成南山的中心區、福田中心區、羅湖的中心區、寶安中心區；它們之間不會互相串。你去羅湖買趟東西，來回交通成本40多塊錢，買一件30塊錢衣服回來，不劃算。

　　北京的交通補貼是北京市的城市經營政策。有一個非常著名的例子，應該是2010年前后，鐵道部開了一個去延慶的旅游專列，去往八達嶺的和諧號列車，每趟的票價是32塊錢。當然這時候人流非常稀少，沒有人愿意去。

　　北京市政府干了三件事，第一件事，在延慶縣城的南半部，火車站附近收儲了大量的土地；第二件事，找到鐵道部說，我每張票補你26塊錢，你賣6塊錢；第三件事，把地賣出去。它的賣地收入，每年的利息都可以付十倍的補貼。這就是城市經營。這是一個例子。

　　最后一個問題。人口老齡化和城市化有什么關系？

　　人口老齡化和城市化相比較，人口老齡化就是城市化的結果。城市化總是使得城市的生活成本越來越高，城市化又使得城市的人口越來越多，越來越多的人在生活成本越來越高的城市里生活，那么他要為一個人的再生產付出的錢就越來越高，就是人口再生產的門檻越來越高。原先我多一口人，大概是需要一兩萬塊錢就可以養活他，把他養大成人?，F在我要養活一個人，可能需要先買一個房間。這時候增加一口人，我可能就要花100萬，多一個房間。然后花更多的錢去讓他受教育等等。而且這種教育資源又是在城市的劇烈競爭當中被哄抬的。在這種情形下，人口的再生產成本提高了，人口的生育率就會下來，大家就不愿意再多生孩子了。這就是老齡化的起因。

　　西方資本主義國家，只要是資本主義的，那么它們的城市化總是伴隨著老齡化。而原先的蘇聯和中國在城市化階段并沒有伴隨著老齡化，正是因為社會主義國家在當年是分房子的。你多一口人就給你分大房子，這是不一樣的。

　　[講座至此結束]

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