評央行行長談2021年金融熱點問題2宏觀杠桿率
黃衛(wèi)東
易行長談話的第二方面是宏觀杠桿率，他指出，“2020年，疫情沖擊使GDP增長率較低，使得我國宏觀杠桿率，也就是總負債和GDP之比明顯上升。去年第三季度以來，宏觀杠桿率增速已經(jīng)放慢，預計今年可以回到基本穩(wěn)定的軌道“。總負債是指全社會的債務，包括居民、企業(yè)和政府三大部門的債務總規(guī)模。
顯而易見，債務太高，很可能導致債務危機，使經(jīng)濟崩潰。主流經(jīng)濟學界用宏觀杠桿率衡量債務高低的指標。但其定義卻很奇怪，因為GDP是一年的產(chǎn)出，而債務是反應某一時刻的統(tǒng)計數(shù)據(jù)。在計算宏觀杠桿率指標時，是使用一年的平均數(shù)據(jù)，還是使用一年中某一時刻的數(shù)據(jù)，如年中或年末數(shù)據(jù)?一般多使用年末數(shù)據(jù)。問題是，這兩種反映客觀世界的物理量，在量綱上就不和諧，計算得到的宏觀杠桿率不是無量綱的比例，而是以時間為單位，其物理意義究竟是什么?但主流經(jīng)濟界卻將當作比例關(guān)系，而且學者們并沒有從各國數(shù)據(jù)中總結(jié)出一個宏觀杠桿率標準數(shù)據(jù)，例如，不得超過300%的標準之類的數(shù)據(jù)。
美國對外推銷，以新自由主義理論為基礎建立的華盛頓共識宏觀經(jīng)濟政策，其中第一條政策，就是要求中央政府運營性預算赤字不超過國民總產(chǎn)值的1-2%。也就是說，不計投資性支出，政府每年增加的財政赤字不超過當年國民總產(chǎn)值的1-2%。威廉姆森先生總結(jié)說[1]，“華盛頓人士對這個的看法存在廣泛的一致：巨額的、持續(xù)的財政赤字是造成宏觀經(jīng)濟混亂--通貨膨脹、外匯收支不平衡、資本外流--的根源”，因此，必須加強財政紀律，壓縮財政赤字，降低通貨膨脹率，穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟形勢。提出判斷財政赤字超標的標準：“如果赤字支出部分不是用在生產(chǎn)性的基礎設施投資上， 而運營性預算赤字又超過了國民總產(chǎn)值的1-2%，我們就可以初步判斷政策可能出問題了”。作者給出的主要依據(jù)，是美國國會1985年通過的“平衡預算和緊急赤字控制法[1]”，同時承認，該法案并沒有得到美國政府的認真執(zhí)行。
上個世紀20年代，美國就有很多人主張增加政府開支，促進經(jīng)濟發(fā)展[2]。后來，凱恩斯提出的學說認為，舉債可以增加社會財富，政府應該實行財政赤字[3]，極大地擴大了這一主張的影響。其實，馬克思早在資本論中指出[4]，“在所謂國民財富中，真正為現(xiàn)代人民所共同擁有的唯一部分，就是它們的國債。一個國家負債越多就越富(原文：a nation become the richer the more deeply it is in debt)這一現(xiàn)代理論是完全合乎邏輯的 “。二戰(zhàn)后，美國政府的財政赤字觀念曾發(fā)生四次轉(zhuǎn)變，從平衡預算到赤字財政;到充分就業(yè)的預算盈余;到潛在產(chǎn)值的預算平衡和不超標的財政赤字，最終承認了常態(tài)化的財政赤字[5]。新的貨幣理論則認為，政府財政赤字是國家發(fā)行貨幣的來源[6](p83-89)，也就是說，政府債務應不低于發(fā)行的基礎貨幣量。但是，新自由主義影響很大，很多經(jīng)濟學家們并不看好巨額財政赤字帶來的長期效應[7]。
根據(jù)美國聯(lián)邦政府提供的財政數(shù)據(jù)計算，美國中央政府赤字很少低于國民總產(chǎn)值2%，例如，從1982年到1995年都超過該指標，2009年財政赤字高達1.42萬億，超出當年美國國民總產(chǎn)值10%，2020財年美國財政赤字達到創(chuàng)紀錄的3.13萬億美元，遠高于上一財年的9844億美元。聯(lián)邦財政赤字占美國國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的比重從上一財年的4.6%升至15.2%，創(chuàng)二戰(zhàn)結(jié)束以來新高。這充分說明美國基本不遵從其推銷的“華盛頓共識”第一條壓縮財政赤字的宏觀經(jīng)濟政策。
所謂降低宏觀杠桿率，其實與華盛頓共識政策第一條壓縮財政赤字類似，都是限制政府增加債務。過去西方推銷華盛頓共識，卻在很多國家造成嚴重后果，拉美國家早在20年前，就公開發(fā)表宣言，批評和摒棄華盛頓共識。于是，美國精英們現(xiàn)在就換個說法，實際仍然是在推銷華盛頓共識那套理論和做法。
相反，現(xiàn)代貨幣理論早已指出，政府必須大規(guī)模負債，才能為市場提供足夠的凈資金，才能讓市場經(jīng)濟正常運行。
按照現(xiàn)代貨幣制度規(guī)定，央行印鈔，不是免費交給政府或其他人，而是買賣各類債券，也就是說，央行發(fā)行的基礎貨幣，對應的是完全相等的債務。例如，美聯(lián)儲主要購買國債和少量商業(yè)債權(quán)，發(fā)行的美元對應的主要是美國國債。對中國來說，在1995年到2015年的20年間，央行增發(fā)人民幣主要購買西方貨幣，市場上的人民幣對應的是央行儲備的西方貨幣，因而對應的是西方國債。后來央行也購買了部分國內(nèi)商業(yè)債券，因而也部分對應國內(nèi)商業(yè)債券。也就是說，各國央行發(fā)行基礎貨幣或者說現(xiàn)鈔對應的是債務，并沒有給市場提供凈資金。只有政府借貸，花掉了借來的資金，留下了債務，才能為市場提供凈資金。
還有一種貨幣是商業(yè)銀行印制的存款單或者銀行卡。人們使用商業(yè)銀行卡一樣可以完成支付，它們同樣具有貨幣的職能，也是一種貨幣，通常叫衍生貨幣。當你將現(xiàn)鈔存到銀行以后，銀行給你存款單或銀行卡作為憑據(jù)，等于借給銀行。而銀行就可以將現(xiàn)鈔貸出，從而增加了市場上的貨幣數(shù)量。由于銀行是靠存貸款利率差來賺取利潤的，是不會將大量現(xiàn)款存放在手里的，除按照政府要求向央行上交準備金外，絕大部分都會貸出去，現(xiàn)實中，這個絕大部分代表了99%以上，只留少量現(xiàn)金用于兌現(xiàn)存款等現(xiàn)金業(yè)務。例如，2015年底，我國市場上的廣義貨幣，包括衍生貨幣加基礎貨幣，有140萬億，但銀行手里的現(xiàn)鈔僅6000多億，不到0.45%。貸出去的存款對應的是貸款人的負債，當然，沒有貸出去的貨幣是存在銀行的現(xiàn)鈔。所以，衍生貨幣對應的也是負債。商業(yè)銀行增發(fā)衍生貨幣，但不能提供凈資金，只是增加債務當貨幣。
銀行之外的借貸關(guān)系，是單純的借貸關(guān)系，不增加衍生貨幣，僅僅是臨時轉(zhuǎn)移資金的所有者，不改變一個社會或國家的貨幣數(shù)量。此外，股票交易是拿資產(chǎn)換貨幣，同樣不改變國家的貨幣數(shù)量，是轉(zhuǎn)移資金所有者，單純地將資金從一個交易者轉(zhuǎn)移到另外一個交易者手中，是增加企業(yè)可使用資金的主要手段。
綜上所述，法幣時代，貨幣對應的都是負債。美國經(jīng)濟學家蘭德·瑞也用美國數(shù)據(jù)論證，政府赤字，就是民間收入[8]。這也是現(xiàn)代會計制度規(guī)定所產(chǎn)生的必然結(jié)果。這等于說，我們現(xiàn)在很有錢了，但同時，從總體上來看，整個社會必然存在著對應的債務，必然有一幫欠債人，他們的債務與我們擁有的貨幣是相同的。
如果政府不愿負債，就只好民間欠債了，主要是企業(yè)欠債，個人通常作為一個整體，很少是凈負債。在西方，通常主要是政府欠債，對應的社會資金較多，原因就在于此。美國政府欠債超過美國一年的國民產(chǎn)值，是美國一年生產(chǎn)的產(chǎn)品產(chǎn)值的5倍以上;最近已經(jīng)超過28萬億美元，是上一年度美國國民產(chǎn)值的133%。日本和西方各國莫不如是。不然西方民間怎么會有錢? 當然，債務太高，也會造成很大問題，例如美國建國時，曾經(jīng)發(fā)行2.4億美元債券，就讓美元貶值到分文不值了，使得貨幣和經(jīng)濟崩潰。
歷史上，美國和西方都有政府債務較少的時候，按照美國經(jīng)濟學家蘭德·瑞的研究[8]，這時經(jīng)濟往往比較困難。另一方面，美國和西方發(fā)展股市和債市，讓企業(yè)主可以變賣股份等籌集資金，貸款獲得資金，幫助臨時周轉(zhuǎn)，解決資金短缺問題。股市、債市非常重要，其原因就在于此。
美國單純推銷限制欠債或限制杠桿率，不提欠債限度，就是一種誤導。長期以來，我國市場上資金十分緊張，其根源就是政府不愿負債，不為市場提供凈資金，從而整個社會缺少凈資金。
就商業(yè)經(jīng)驗來看，企業(yè)自有資金較少，貸款較多，負債比例較大時，雖可以提高利潤率，但風險較大。為了控制企業(yè)經(jīng)營風險，通常會限制企業(yè)的負債比例，也就是企業(yè)負債總額與企業(yè)自有資金總額之比，通常要求這個比例為30-50%[9]。按照美聯(lián)儲公布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，美國企業(yè)的平均負債率為60%。企業(yè)低負債率是市場經(jīng)濟得以正常運行的關(guān)鍵之一。因為市場經(jīng)濟的基本原則，就是參與者必須及時付賬，不能及時付賬的企業(yè)和個人，應該被清盤。負債率太高，就容易資金鏈斷裂，不能及時負債而被清盤倒閉。
長期以來，我國國債規(guī)模都常常低于政府各類機構(gòu)存款，實際沒有為市場提供一分錢凈資金，加上個人有儲蓄，對應的就是企業(yè)凈負債，債務一直超過自有資金。導致的后果，就是企業(yè)作為一個總體，按照央行公布的數(shù)據(jù)，不計銀行之外的債務，企業(yè)負債率長期保持在120%水平，從未低于110%，從而無法嚴格按照市場經(jīng)濟規(guī)則辦事。如果政府嚴格要求企業(yè)及時付賬，不能付賬就清盤的話，我國大部分企業(yè)都將破產(chǎn)倒閉。實際上，我國很多企業(yè)都無法及時付賬，政府只能讓他們繼續(xù)經(jīng)營，支持它們拖欠很多債務，包括欠薪民工。企業(yè)長期拖欠工人工資，已經(jīng)成為眾所周知的事實，使市場經(jīng)濟名不副實。企業(yè)之間的三角債，也是我國特有的現(xiàn)象。
2020年還以出口受阻，企業(yè)經(jīng)營困難為理由，公然出臺法律，不處理資本家的輕微犯罪，讓老板們拖欠工人工資合法。多年來，很多法院就不接受欠薪案了，這已經(jīng)變成很多地方的潛規(guī)則。如今中國的底層工人，尤其是農(nóng)民工，很少能及時拿到全額工資，大部分人工資都會被拖欠到年底，由于我國中小企業(yè)平均壽命只有2.5年，很多工人面臨的是企業(yè)關(guān)門，從而辛勞一年，大部分工資都被資本家賴掉了。
由此引起的形式糾紛數(shù)不勝數(shù)。2016年12月23日京華時報報道，12月22日上午，北京市第三中級人民法院“討薪刑案”情況召開通報會。據(jù)三中院刑一庭庭長余諍介紹，今年以來，北京三中院共受理了18件因討薪糾紛而引發(fā)的一審故意殺人、故意傷害致死類命案，其中70%以上發(fā)生在12月至次年2月期間，尤其“兩節(jié)”(即元旦、春節(jié))前后為多。這18起案件共涉及被告人24人，薪資數(shù)額從2100元到65000元之間不等，其中19人被判處有期徒刑15年以上刑罰，占總?cè)藬?shù)的79.2%。余諍指出，“討薪等債務糾紛已一躍成為僅次于情感糾紛、民間矛盾而引發(fā)命案的第三大因素，對經(jīng)濟發(fā)展、社會安定造成了隱患，也嚴重影響了人民群眾的安全感。”
由于國內(nèi)工人工資過低，加上欠薪，實際收入更低，消費能力很低，導致產(chǎn)品利潤率很低，還經(jīng)常容易產(chǎn)生過剩，資本家們?nèi)兆右粯雍茈y過。按照央行公布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，僅考慮銀行貸款，我國企業(yè)總體負債率就一直在115%以上，去年甚至高達133%。如今我國所謂的市場經(jīng)濟，實際就是赤裸裸地強占工人工資的強盜經(jīng)濟。要知道，所謂成本或者說投入，歸根結(jié)底都是勞動者工資。資本家們其實是靠政府官員保護的強盜，是和政府官員合伙做強盜生意的合伙人，而且地位低下，同樣感受到官僚們的制約和控制，乃至掠奪，從而不能自安。致富的老板們紛紛出逃海外，也就成了我國時時都會發(fā)生的常見現(xiàn)象。其根本原因，不僅因為過分壓低工人工資，而且是中央政府不敢負債，從而不能為市場提供足夠多凈資金所帶來的惡果。
過去美國聯(lián)邦政府負債較少，這是因為美國是聯(lián)邦制國家，聯(lián)邦政府在經(jīng)濟上作用很小，各邦經(jīng)濟相對獨立，各邦政府欠債給市場提供凈資金，而不是聯(lián)邦政府。此外，美國大力發(fā)展股市，主要作用之一，就是企業(yè)主可以賣出企業(yè)部分股份，獲得資金，用于企業(yè)周轉(zhuǎn)，解決企業(yè)資金短缺問題。
為了降低企業(yè)負債率，讓市場經(jīng)濟能夠正常運行，中央政府就必須大幅度負債，這應是政府管理國家經(jīng)濟的基本原則之一。我們估算，國債規(guī)模應與當年國民產(chǎn)值相當，這也是現(xiàn)在西方各國的通行做法，不僅是維護市場經(jīng)濟的基本條件，而且為政府提供一筆巨額資金。就央行來說，發(fā)鈔應主要用來購買國債，推動國債發(fā)行和國債市場的運轉(zhuǎn)。我國主流經(jīng)濟界的問題在于，一直迷信美國精英販賣的新自由主義毒藥，從而缺少很多基本常識，前面對易行長所談第一方面的分析，就充分證明了這一點。
參考
貨幣政策要“穩(wěn)”字當頭 持續(xù)激發(fā)市場主體活力——中國人民銀行行長易綱談2021年金融熱點問題
http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/4160250/index.html
注釋
1. Williamson, J., What Washington Means by Policy Reform, in: Williamson, John (ed.): Latin American Readjustment: How Much has Happened. 1989, Institute for International Economics Washington. p. 1.
2. 陳寶森, 財政政策與美國經(jīng)濟. 財政研究, 1985(03): p. 64-73.
3. (英)J.M.凱恩斯，(Keynes，J.M.)著;徐毓丹譯, 就業(yè)利息和貨幣通論. 1963: 北京：商務印書館. p. 109-110.
4. 馬克思, 資本論 第一卷. 2004, 北京: 人民出版社. p. 865，164.
5. 李翀, 財政赤字觀和美國政府債務的分析. 經(jīng)濟學動態(tài), 2011(09): p. 104-109.
6. Wray, R.L., 解讀現(xiàn)代貨幣. 2011, 北京: 中央編譯出版社. p. 81.
7. Samuelson, P.A. and W. D.Nordhaus, 經(jīng)濟學，第18版中文. 2007: 人民郵電出版社. p. 4.
8. Wray, L.R., Modern money theory (現(xiàn)代貨幣理論, 張慧玉等譯). 2017, 北京: 中信出版集團. p. 85-86;47-48.
9. 于忠智等主編, 經(jīng)濟指標實用手冊. 1993: 沈陽：遼寧大學出版社. p. 231.
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