左大培：大規模實施債務籌資的國有股權投資

　　大規模實施債務籌資的國有股權投資

　　2020年6月29日

　　中國經濟當前最需要的是大規模實施債務籌資的國有股權投資。

　　所謂債務籌資的國有股權投資，就是由財政部或國資委等政府部門提供資金，用于為企業或科研單位購置機器設備等實物資產或研發支出;這樣為企業或科研單位支出的國有資金算作國家持有的相應企業或科研單位的股權，這樣形成的國有股權則由國資委監管的國有資產運營機構持有并進行經營;財政部提供的資金來自財政部發行的專項國債，以財政部特別收繳的國有股權盈利還本付息，國資委提供的資金則由國資委發行的債券籌措，以國資委特別收繳的國有股權盈利還本付息。

　　2018年8月，我就在我個人的微博“左大培1952”中系統地說明了這種債務籌資的國有股權投資。我當時就清楚地說明，這樣的國有股權實際投資不是通常的財政支出，而應視為購置實物資產的國家支出，應由財政部或國資委設置專門的機構管理。投資資金的來源，應由財政部或國資委發行特別的債務籌集，并以財政部或國資委征收的國有資金投資回報還本付息，籌到的資金按產業發展計劃投入企業作國有股權實際投資。

　　這樣的國有股權投資的一個主要作用是解決宏觀總需求的不足，因此必須將籌到的資金全部用于購置實物進行投資。必須嚴格限定這種投資為用于實際的研發和實物投資，不準將資金用于金融資產和房地產交易。因此資金的使用必須由中央的計劃部門嚴格監控，資金投入形成的企業國有股權則應由國有資產運營機構持有并進行經營。

　　與債務籌資的國有股權投資相配套的制度

　　這種債務籌資的國有股權投資體系，本身就要求對現有的國有資產管理體制做進一步的完善和改革。

　　我過去曾經提出，經營管理用于企業的國有資產應當有三個層次：在生產產品的盈利性企業這個層次上，企業使用的國有財產應當體現為企業的國有股權;國有的投資公司或基金之類的國有資產運營機構是管理企業國有資產的第二個層次，它們持有企業的國有股權并行使一般的股東權利;國資委這樣的政府機構是管理企業國有資產的第三個層次，它負責對第二個層次的國有資產運營機構進行監管。第二個層次的國有資產運營機構和第三個層次的政府監管機構都可以依照規定征收企業運用國有財產所得的超額利潤，并按照事先的規定將其中的一定部分上繳國家財政。

　　在這樣作的基礎上，為實行債務籌資的國有股權投資，應當以法規的形式規定：第二個層次的國有資產運營機構應當通過行使其企業國有股份的股東權利而適當征收企業運用國有財產所得的稅后利潤，而國資委這樣的政府監管機構則可以按法規規定從國有資產運營機構征收的企業利潤中適當提取一定比例的資金，還可以將這樣提取的資金的一定部分按規定上繳財政，用于為國資委等政府監管部門發行的債務還本付息，財政部門也可以用這些政府監管部門上繳的資金為其用于國有股權投資的債務還本付息。這樣，國家財政和國資委的政府監管部門為國有股權投資而承擔的債務就有了還本付息的適當資金來源。

　　在這樣進一步完善了國有資產管理體制之后，這里所說的這種債務籌資的國有股權投資，就既可以由財政部或國資委發行專門管理的特殊債務籌資，也可以由國資委管理的專門基金發基金募集資金。

　　當前的任務

　　大規模實行這種債務籌資的國有股權投資的一個主要目的是增強國家的經濟實力，因此作為股權投資而支出的資金不僅應當用于購置實物的投資品和技術研發，而且應當主要用于發展高科技水平的制造業。這樣，以巨大規模進行的債務籌資的國有股權投資就必須與相應地發展高技術制造業的國家經濟計劃相配合，或者更嚴格地說，是為發展高技術制造業的國家經濟計劃服務。在目前，這樣的國家經濟計劃應當服務于建立技術水平最先進的獨立自主的產業體系，首先是對高技術的產品實行全面的進口替代。就目前來說，應當馬上實行的是，將債務籌資的國有股權資金用于實物投資，當前這種實物投資應當首先用于芯片、汽車關鍵零部件、機床設備關鍵零部件和未成型塑料的實際研發和生產。

　　2018年8月，我在系統說明這種債務籌資的國有股權投資的個人微博中指出，鑒于當時剛爆發的中美貿易戰會明顯減少對中國國內產品的總需求，需要有計劃地以債務籌資對企業進行國有股權投資，最初幾年每年的投資金額可以暫時限定為一萬億元人民幣，用于芯片、汽車關鍵零部件、機床設備關鍵零部件的實際研發和生產的實物投資。

　　當時主張的每年一萬億元投資金額是基于下述的估算：在中美貿易戰爆發前，中國經濟由于房地產泡沫正在破滅已經面臨對國內產品的總需求不足，而美國挑起的對華貿易戰無論結局如何，最后都會減少中國對美國的貨物貿易順差，并由此減少對中國產品的總需求，使中國經濟衰退。原則上說，中國對美貨物貿易順差的減少所減少的對中國產品的總需求，完全可以通過增加等量的實物投資來彌補，當然這不能很快彌補出口減少所造成的出口產業結構性的需求不足。中美貿易戰對中國造成的最大不確定性在于，無法事先確知它會減少多少中國對美貿易順差。美國人說中國每年對美國有3700億美元的貨物貿易順差，該金額相當于2萬億元人民幣。按常理美國對中國發動的貿易戰也只能將中國對美國的貨物貿易順差減少一半，我據此推算，如果完全以債務籌資的國有股權投資抵消美國限制中國產品進口對中國產品宏觀總需求的影響，就需要一萬億元人民幣債務籌資的國有股權投資。

　　根據這樣的推算，我在個人微博中再次強調：在現有基礎上再每年增加一萬億元人民幣的實物研發投入和投資，就足以抵消美國提高中國產品進口關稅對整個中國經濟的任何不利影響。資金來源應當完全通過債務籌資的國有股權投資機制籌措，資金運用應當有計劃地投向急需大力發展的方向，如芯片、各種發動機、汽車和機床零部件的研發設計制造。

　　我當時指出：美國提高中國產品進口關稅的貿易戰措施當然可能使中國經濟下行，它的作用主要是限制中國對美出口，由此減少國內企業的產品需求，并由此減少中國的企業投資。對這一沖擊的唯一正確應對是以債務籌資的國有股權投資每年增加一萬億元人民幣的實物研發投入和投資，其它的措施不僅不必要，而且沒有用甚至是邪門。

　　為了節省本文的篇幅，我將在別的適當之處詳細說明應對美國貿易戰沖擊的其它措施如何無用甚至邪門。

　　中國特色社會主義的基本制度

　　那時我就指出，債務籌資的國有股權投資本來就不是專為應對中美貿易戰而設計實施的，甚至應當主要不是為應對中美貿易戰而實施，而應是中國社會主義市場經濟的一項基本制度。當時我說：我主張每年再增加一萬億元人民幣債務籌資的國有股權投資，集中用于突破產業升級高技術化的瓶頸，如芯片和發動機的研發和制造，汽車、機床、高級化工上關鍵零部件和原材料的研發制造。這樣作本來與對美貿易戰無關，但是自由貿易派和經濟自由主義者拒不實行這正確的路線，才需要借特朗普貿易戰逼他們實行。

　　說沒有對美貿易戰業也本應早搞債務籌資的國有股權投資，是因為它是解決中國市場經濟中的一個根本弊病的最好方法。中國的市場經濟一直存在著一個根本弊病，就是無法將分散于廣大群眾中的零散資金匯集起來用于重要的工業投資。債務籌資的國有股權投資以國家的信用為后盾發債，將社會上的閑散資金通過國債集中起來用作對制造業的戰略性實物投資，一方面為社會剩余資金找到出路解決了宏觀總需求不足的問題，另一方面國有部門投資于關鍵性工業解決了戰略性的制造業部門投資不足的難題，一舉兩得。

　　其實，系統性地大規模搞債務籌資的國有股權實際投資，是繼承和進一步發展了建國初期發行建設公債的作法。中華人民共和國建國初期的最初幾個五年計劃中，國家大規模發行建設公債，同時投入大量資金建設了大批基礎性的工業企業，建成了一個世界上最完整的工業體系。可以說，建國初期發行的建設公債為大規模投資于國有企業提供了資金，實質上搞的就是債務籌資的國有股權實際投資。而到改革開放前的20世紀70年代，政府以國企上繳利潤等財政收入為過去發行的建設公債還本付息，并且通過實物計劃對經濟實行完全的行政性集中管理，從而取消了債務籌資的國有股權實際投資。

　　克服自相矛盾的悖論式荒唐現象

　　改革開放以來的實踐證明，中國的市場經濟并未能克服其固有的根本弊病，仍然無法將分散于廣大群眾中的零散資金匯集起來用于重大的制造業投資。中國經濟中最常出現看起來自相矛盾的悖論式荒唐現象：一方面，個人、企業甚至單個銀行等經濟個體握有大量資金找不到有利可圖的實際投資用途，另一方面，大飛機和芯片的制造等關系國家發展的戰略性產業又缺乏長期性的大規模投資。

　　在這種情況下，本應在改革開放初的40年前就開始系統地搞債務籌資的國有股權實際投資。但改革開放以來一直存在著一條經濟自由主義的錯誤路線，這條路線主張國家不給企業投資讓企業自己籌資，更不新建國有企業，甚至強行要把國有企業占經濟的比重壓到極低。在這條錯誤路線的干擾下，中國經濟長期陷于一些根本性的悖論式自相矛盾中，不僅造成了一系列經濟上的重大問題，而且導致芯片、汽車、飛機的制造等需大規模投資的高端制造業發展緩慢甚至停滯，延誤了中國經濟的長遠發展。

　　說這樣一條經濟自由主義路線干擾造成了中國長期的資金過剩，可能會引起一些熟知過去40年中國經濟狀況的人疑惑。他們會說，過去40年我們經常聽到的是大家都抱怨缺乏資金，資金過剩表現在哪里?其實，生產性企業抱怨缺乏資金，并不表明擁有資金一方沒有資金，而表明的恰恰是不能把過剩資金融通到實際生產上所造成的荒唐現象。這里所說的資金過剩，不僅表現在個人和單個企業擁有過剩資金，更表現在貨幣信貸擴張所創造的資金過剩，特別是擴張性的財政政策所使用的財政支出資金過剩。

　　表明中國資金過剩的宏觀數據，就是1993年以來中國一直有顯著的國際收支經常項目順差。國際經濟學的常識是，一國的經常項目順差表明該國有資金凈流出。中國持續了將近30年的顯著經常項目順差表明，這期間中國內地不僅存在著大量的過剩資金，而且沒能夠將這些過剩資金引向適當的實際支出，以致這些過剩資金不得不流出國外。而這期間中國一直有巨額的境外企業資金流入，這當然意味著在國內資金凈流出之外，還有與流入的境外企業資金等量的境內資金也流出到境外。

　　在二三十年前，中國內地雖然有顯著的經常項目順差，個人和企業部門卻有顯著的資金凈流入，其根源在于搶占投資機會的大量外資流入。那些年中資金過剩造成的資金凈流出主要體現在中國的外匯儲備即官方持有的國外資產急劇增加。最近一些年資金過剩造成的資金凈流出改變了方式，主要體現為個人特別是企業的對外投資，它還引起了與發達國家的許多經濟摩擦。這恰恰在很大程度上是由于沒有早早大規模實行債務籌資的國有股權實際投資。如果25年前就大規模實行債務籌資的國有股權實際投資，以國債吸收本國私人和企業的過剩資金，吸收中央銀行為增加流動性而放出的信貸資金，再投資于后來被外資搶占的有利可圖的產業并嚴格限制外資流入，私人和企業就不會有那么多需要流出國外的資金，大大減少外資流入會大大減少需要結匯的外匯資金，中央銀行也不會積累過多的實質是資金流出的外匯儲備，而中國的國有企業和民族產業會比現在強得多，不會有那么多賺錢的行業落到外企手中。

　　在微觀層次上，國內資金的過剩在最近十多年中也很明顯。資金過剩的最明顯證據就是內地城市的房價暴漲。中國內地的人均收入還不到德國等發達國家的四分之一，但是經過近20年的房價暴漲，北京、上海、深圳等內地大城市的房價已經與德國慕尼黑、新加坡等城市的房價差不多，甚至超過了美國等高收入國家中心城市的房價。房價暴漲的直接原因就是中國內地的資金過剩，私人以這巨額的過剩資金搶購城市住宅，才會造成這樣的房價暴漲。

　　當然，造成中國內地房價暴漲的巨額購房資金，大部分并非來自購房者個人，而是來自銀行發放的用于買房的按揭貸款。但是銀行發放的用于買房的按揭貸款多到了使房價暴漲的程度，這本身就標志著銀行創造的資金過多，是國內資金過剩的一大來源。

　　銀行過度發放購房貸款的鼓吹者們最初愛講的理由，是這樣作可以解決群眾的住房問題。這個理由是站不住的。真正解決群眾的住房問題，要靠多建住宅，而大量發放的住房貸款資金，最終只有小部分變成了房屋建設的實際投資，大部分卻變成了拉動房價暴漲的動力，最終變成了房地產商和投機買房者的暴利，還有一些變成了高利息發放住房貸款的銀行的利潤。真想解決群眾的住房問題，就應當由國有機構使用銀行貸款大批建設公租房，僅按能收回包括銀行貸款利息在內的成本出租給無房住的民眾。像最近十幾年那樣過度發放購房貸款，造成了房價暴漲，逼真要住房的群眾以過高價格買入住房，長遠來說損害了真正要住房的群眾的利益。

　　最近幾年銀行過度發放住房貸款的鼓吹者們轉變了腔調，說發放這樣多的購房貸款是為了增加投資以拉動宏觀總需求。這更多半是謊言。大量發放的住房貸款資金最終只有小部分變成了房屋建設的實際投資，這樣發放住房貸款拉動總需求，每單位資金拉動的實物投資等需求，遠遠不如由國有機構借入銀行貸款大批建設公租房，更不如債務籌資的國有股權實際投資。銀行住房貸款中沒有變成實物投資需求的部分，就是銀行體系創造的過剩資金，它起的作用只是拉高房價，化成房地產商之流的暴利。

　　最近十年中國出現了巨額的私人部門國內資金外流，這更毫無疑義是國內資金過剩的表現。最近一些年的資金流出主要是由法律上的國內私人特別是企業實施的，其形式就是所謂的海外投資，有些年份的私人海外投資甚至超過了流入國內的外資，充分顯示了國內資金過剩的實質。這樣的私人海外投資甚至發展到了荒唐的地步，投資到海外的許多資金沒有投向實業，更沒有投向制造業，而是用于購買國外的房地產。這只能證明國內的資金過剩已經到了荒唐的地步。

　　基于對這些亂象的分析，我才在2018年的微博中寫道：中國存在著自相矛盾的悖論式怪現象：一方面是經濟發展需要對芯片制造等產業大規模投資，還總是顧慮應作的實際投資太多而沒有資金作不了，另一方面卻存在著巨額的過剩資金無處可投，跑去炒賣房產甚至流向國外。這說明私有制市場經濟的投融資機制在中國是無效率的。我提出債務籌資的國有股權實際投資就是為了消除這種悖論式的怪現象。

　　國內資金過剩的另一方面證明，就是當局最近幾年大規模實行的各種擴張性財政政策。這些擴張性的財政政策，主要是各種各樣的減稅和增加政府采購支出。當然，實行這些政策本身通常不是因為政府資金過剩，而是為了擴大宏觀的總需求;但是，政府的減稅和增加采購支出都會增加政府預算的赤字，而如果經濟中沒有過剩的資金來通過購買公債等方式彌補政府財政上的虧空，政府是不可能搞這些減稅和增加開支的。

　　不僅政府的減稅和增加開支本身就表明了經濟中有過剩資金，國內資金的過剩在政府財政上還有更深刻的表現，那就是：用于政府開支的資金過剩到了主管的政府官員說沒有項目可用于投入這些資金的地步!

　　還在十幾年前，當我們在談論應當增加公共開支以擴大宏觀總需求時，就有發改委官員當著我的面說：現在政府搞投資新修的高等級公路上已經無車可跑，再增加公共開支，資金往哪里投?無獨有偶，十多年后當我2019年在微博中呼吁再增加一萬億元公共開支用于投資時，又有一個評論質問我：增加那么多公共開支，錢往哪里花?看這評論的口氣，似乎也是一個主管這種事情的官員寫的。我相信，正是由于總覺得增加的公共開支無處可以投資，當局才長期不肯大規模增加公共開支用于實際的投資。這不正是財政資金也過剩的表現嗎?

　　其實，這種公共開支的實際投資沒有可投項目的現象，正是經濟自由主義教條作繭自縛造出來的荒唐。20年來我們在擴大公共開支的支出方向上總能聽到一個老術語：“鐵公基”，即鐵路、公路、基礎設施。這個慣用語的含義是：增加的公共開支支出總是用在建設鐵路、公路和基礎設施上。不錯，如果公共開支的實際投資僅僅投向這三個方向，中國這么多的剩余儲蓄資金都用來建設鐵路、公路和基礎設施，不用多長時間就會不得不去建沒有用的鐵路、公路和基礎設施。但是，這樣的公工開支過剩，很明顯是由于把公共開支的實際投資僅僅限制在建“鐵公基”上。這種限制，正是經濟自由主義從改革開放初就禁止新建國有企業、禁止財政資金投資于生產企業的產物。

　　只要沖破經濟自由主義的思想牢籠，設想一下可以將財政資金投資于生產企業甚至新建國有企業，我們就可以看到，可以用現有資金作的公共開支不僅有真對經濟有利的地方可投，而且現有的剩余資金甚至不夠向這些對中國經濟有利的地方投資之用。這些需要投資的對中國經濟有利的地方，就是我們說的那些缺乏長期性大規模投資的戰略性產業。

　　40年來一直缺少對中國經濟發展支柱產業的必要規模的投資。20世紀80年代民用大飛機研制項目因為沒有資金而下馬，已經造出樣機的運十甚至因為缺乏幾千萬元財政資金后續投入而不能定型，沒有資金投入使中國的民用大飛機制造中斷了近20年。那些年不給資金投資也導致本土的燃油乘用車生產停止發展甚至萎縮，將迅速發展的中國燃油乘用車市場先是交給進口的外國車占領，后來則讓合資企業的外國品牌占統治地位。這樣靠外資發展燃油乘用車的最動聽理由是：國家沒有資金投資干這個。

　　20世紀與21世紀之交中國發展高技術產業的需要越來越迫切，支柱性的高技術產業缺少資金投入的現象卻愈演愈烈。這方面的最典型例子，就是一直不給集成電路產業大規模投資。

　　集成電路芯片是當代信息技術中最關鍵的核心零部件，沒有它整個信息產業無從談起，其重要性自不待言。改革開放前我國就自主研發集成電路，到1978年時與美國的先進水平只有六年差距。但是到了十幾年前，與美國的技術差距卻拉大到了十年。其原因就是不向集成電路的研發和生產投入足夠的資金。

　　北京東北部的大山子地區原來是國內集成電路的生產基地。20世紀末大批國企職工下崗待業時，我在那里坐出租車時，曾與一位開黃色面包出租的司機談話。他說他原來是搞集成電路的工程師，而那時下崗了。我驚訝地問道:現在正是需要生產集成電路的時候，怎么會讓你這樣的人下崗?他回答說，工廠都全完了。我說，是不是你們的產品水平上不來?他心有不甘而又無奈地說，那是因為國家不給我們投資，給投資我們就能搞起來。

　　其實我在20世紀90年代的一次討論會中就質問過：為什么不發展國內自己的芯片生產。懂行的人對我的回答竟然是：沒有投資資金;造芯片的一個工廠就需要上千億元人民幣的投資。我當時也被這個大數額嚇住了不敢再討論下去。可是以后再對經濟作深入研究后就知道，就是在當時也并不缺資金，只是被“華盛頓共識”的一黨制造房地產泡沫揮霍掉了，或者是通過外企優惠政策讓利給外企了。

　　進入新世紀后，中國的信息產業飛速進步，對芯片的需要和依賴都變本加厲，但是本土的芯片制造沒有根本的改觀，形成了對進口芯片的嚴重依賴。路風曾對此做過深入研究，認為集成電路產業的技術特點決定了它的產品更新快，對最低生產規模的要求特別大，象過去那樣在邊緣上小打小鬧地搞點研發和投資，不可能跟上集成電路產業迅速前進的步伐。據此我在2018年寫的微博中指出，這正是應當搞債務籌資的國有股權實際投資的地方。這種國有股權投資，既可以由財政部或國資委發行專門管理的特殊債務籌資，也可以由國資委管理的專門基金發基金募集資金。這種股權投資特別適于為制造芯片的企業籌資。芯片制造的規模經濟極大，需要一下子投入上千億元資金，中國的私營企業甚至上市公司目前還都無法為這種企業籌集足夠資金。

　　不這樣搞債務籌資的國有股權實際投資，就使關鍵性的集成電路制造成了最突出地需要而缺乏資金投入的產業。

　　知情者說，經濟決策當局也曾想下大力氣把國內的芯片制造業搞上去，但是初步的估算表明，光實現芯片的進口替代就需要投入一萬億元人民幣的資金。正是需要的這個資金額把人嚇住了，決策者一直猶豫不決不敢堅決地大舉投入，導致了芯片制造的落后始終不能改變。這是支柱性的高技術產業缺少資金投入的典型事例。

　　一邊是個人、企業、銀行甚至政府擴大總需求的財政資金過剩，找不到合適的投入項目，另一邊卻是支柱性的高技術產業長期缺少足夠的資金投入，這就是經濟自由主義者二十多年來搞出的看起來自相矛盾的悖論式荒唐。而按照合適的規模和投資方向大規模實行債務籌資的國有股權投資，就可以消除這個妨礙中國經濟發展的自相矛盾的悖論式荒唐現象。

　　解決當前經濟難題的需要

　　至少自2015年起，我國就陷入了宏觀總需求明顯不足的蕭條。這種蕭條的最明顯證據，就是那幾年貨物貿易的出口值因為工資成本上升而絕對下降，但是貨物貿易的順差卻由于貨物進口減少更多而增加。這是一國經濟蕭條的最典型現象。這種情況下需要的是堅決實行擴大總需求的宏觀經濟政策，但是僅僅使用美式私有制市場經濟擴大總需求的常規政策手段已經不合適，更迫切需要的是實行債務籌資的國有股權投資。因此我在2018年寫的微博中指出：

　　中國至少自2015年起就陷入宏觀總需求不足的經濟蕭條，但是美式私有制市場經濟擴大總需求的常規政策手段已難以使用。常規的擴張貨幣信貸的政策主要造成了房價暴漲，這個房地產泡沫還有擴大的危險;常規的減稅增支財政政策增大財政赤字導致國債惡性增加。此時正應搞社會主義的債務籌資的國有股權實際投資。這樣實行債務籌資的國有股權實際投資，一方面可以解決有規模經濟需要巨額資金的芯片制造等高技術制造業的籌資問題，另一方面則是為了解決宏觀上擴大總需求所面臨的政策手段困境。這樣的實際投資，一方面緩解宏觀總需求的不足，維持甚至加快經濟增長;另一方面使高端制造業的落后部分得到足夠的資金支持以促進其技術研發和實際投資。

　　還在我2018年寫的微博中就明確指出，在中國，原則上國家可以通過三種方式增加宏觀總需求：通過對企業的國有股權投資直接搞實物投資和研發;增加政府采購;減稅。綜合考慮財政宏觀效益，政府采購和減稅都不如國家對企業投資，減稅又不如政府采購。其原因在于，國家擴大總需求的三類措施中，增加政府開支和減稅都會增加財政赤字，而國家投資企業長期中不會增加、起碼少增加財政赤字;等額增加政府開支和減稅同樣增加財政赤字，但是增加政府開支的乘數遠大于減稅的乘數，擴大總需求的作用大得多，甚至等額增加政府開支和稅收也能增加總需求。

　　這里所說的綜合考慮的財政宏觀效益，指的是擴大宏觀總需求在財政上需付出的代價。財政上的這種代價主要是擴大宏觀總需求所增加的財政赤字。顯然，造成過多財政赤字的宏觀經濟政策在長期中是不可持續的。正是在使擴大一單位宏觀總需求所造成的財政赤字盡可能小上，政府采購和減稅都不如國家對企業投資，減稅又不如政府采購。

　　政府減稅不可能有直接由政府收入的資金回報，通常的政府采購支出也不要求有直接由政府收入的資金回報，因此，減稅和增加政府購買通常都僅僅是減少了財政持有的資金而不會有任何直接的回報。這樣，減稅和增加政府購買通常都會等額地增加財政赤字。但是國有股權的實際投資卻必定要求有未來的資金回報。如果以國有股權作實際投資的企業沒有發生經營虧損，以國有股權形式支出的國有資金最終就會完全收回，債務籌資的國有股權實際投資長遠來說就不會增加財政赤字;如果以國有股權作實際投資的企業有凈盈利，以國有股權形式支出的國有資金獲得的回報還會多于支出，債務籌資的國有股權實際投資長遠來說還減少了財政赤字;即使以國有股權作實際投資的企業最終虧損了，只要沒有將資本金完全虧蝕光，以國有股權形式支出的國有資金就還會有回報，債務籌資的國有股權實際投資長遠來說增加的財政赤字，就仍然會明顯小于等額的減稅或通常的政府采購所增加的財政赤字。

　　極而言之，以國有股權作的實際投資即便虧掉一半，最終也還會收回一半的資金。而減稅和通常的政府采購都只是花掉財政的資金而不會收回任何資金。因此，債務籌資的國有股權實際投資長遠來說增加的財政赤字，必定會明顯小于等額的減稅或通常的政府采購所增加的財政赤字。在投資回報好的情況下，債務籌資的國有股權實際投資完全可能長遠中不增加財政赤字甚至減少財政赤字。

　　附帶說一下，即使政府采購支出完全不要求有直接由政府收入的資金回報，政府采購在財政宏觀效益上也明顯高于減稅。其原因在于，等額增加政府開支和減稅同樣增加財政赤字，但是增加政府開支的乘數遠大于減稅的乘數。簡單的總收入決定分析已經說明，在宏觀總需求明顯小于充分就業產出的情況下，無論邊際進口傾向是否等于零，減稅造成總需求增加的乘數總是等于增加政府開支造成總需求增加的乘數乘以邊際消費傾向，而邊際消費傾向小于一。這樣，增加政府購買最終所增加的總需求，必定會大于等額的減稅所增加的總需求。這反過來意味著，同樣數量地擴大總需求，增加政府采購所增加的財政赤字會小于減稅所增加的財政赤字。

　　盡管在財政宏觀效益上，減稅不如政府采購，政府采購又不如債務籌資的國有股權實際投資，但是前幾年卻把減稅當成了擴大宏觀總需求的主要財政措施。我在2018年的微博中就指出，經濟自由主義者專搞效益最差的減稅;他們要消滅國企、杜絕國家干預，擴大總需求時只搞效益最差的減稅，主要減富人稅。那以前搞了一萬多億元的減稅，宏觀總需求不足的局面不見改觀，只是增加政府財政赤字浪費財政資源。減稅與增加財政采購同樣增加財政赤字，但按乘數原理政府采購更能擴大總需求。搞減稅表明掌握經濟政策者信奉經濟自由主義，想滿足的是企業家為其發財提的要求。他們當然更不想搞國有股權實際投資壯大國有經濟。

　　2018年美國對華發動貿易戰后，擴大總需求防止經濟下滑的需要更顯迫切。那時財政部和央行的官員發生了由誰采取措施來擴大總需求的爭論。我在當時發表的微博中說，看來雙方都強調自己的困難，不想承擔擴大宏觀總需求的任務。央行怕擴張貨幣信貸妨礙整個經濟的去杠桿降低債務負擔，財政部說地方政府負債過高不能再增加政府開支。雙方都有自己的道理。我當時問道，可為什么不搞有計劃的債務籌資國有股權實際投資呢?這是常規貨幣財政政策外的第三條路。西方資本主義國家反對國有化，因此它們擴大總需求的宏觀經濟政策中才沒有這第三條路。等量擴大宏觀總需求時，債務籌資的國有股權實際投資長遠中增加的財政赤字和政府債務少，增加的銀行體系放款和整個經濟的負債少。主要靠它來增加宏觀總需求，正顯示出社會主義的優越性。

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