筆者按：本文為內(nèi)部研究報(bào)告的第一次公開(kāi)發(fā)表。該報(bào)告是由筆者在2015年11月執(zhí)筆完成并于2016年元旦提交給某部委的《“經(jīng)濟(jì)安全戰(zhàn)略及對(duì)策研究”總報(bào)告》。該報(bào)告有關(guān)我國(guó)財(cái)政金融安全的研究共包括四部分：《貨幣發(fā)行機(jī)制的缺陷與我國(guó)經(jīng)濟(jì)安全的隱患》、《改革人民幣基礎(chǔ)貨幣發(fā)行機(jī)制的建議》、《3%的財(cái)政赤字率紅線問(wèn)題》、《財(cái)政可持續(xù)性與地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)》，為了保持文獻(xiàn)的歷史原貌，略有修改，收錄到了預(yù)定2020年4月出版的新著《探尋新模式：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)大循環(huán)戰(zhàn)略的政策選擇》中公開(kāi)發(fā)表。
“被美元攝取靈魂的人民幣”是“人民幣的美元本位制”的形象說(shuō)法，發(fā)生在2003-2013年期間。“殷鑒不遠(yuǎn)，在夏后之世”，2003-2013年的金融開(kāi)放已經(jīng)觸目驚心了，目前的金融開(kāi)放難道不是在毀滅中國(guó)嗎?
“殷鑒不遠(yuǎn)，在夏后之世”出自《詩(shī)經(jīng)•大雅•蕩篇》。這句詩(shī)揭示了一個(gè)歷史教訓(xùn)，即夏代的滅亡，就是殷代的前車之鑒。一個(gè)強(qiáng)大的夏王朝，不僅有很長(zhǎng)的歷史，而且是一個(gè)很大的國(guó)家。這樣一個(gè)國(guó)家，竟然在很短的時(shí)間內(nèi)，被商湯的軍隊(duì)所推翻，這是一件大事,一件值得令人極其震驚的大事,甚至到東周時(shí)期，還能引起人們的震驚。
昨天，在公眾號(hào)“賈根良經(jīng)濟(jì)學(xué)”中，筆者發(fā)表了《中國(guó)大傻瓜與美國(guó)的狼子野心》。在該文中，筆者寫到，“美國(guó)談判代表背后的戰(zhàn)略家清楚他們的目的是‘明修棧道暗度陳倉(cāng)’，將關(guān)稅作為幌子，通過(guò)跨國(guó)公司徹底控制中國(guó)經(jīng)濟(jì)，通過(guò)中國(guó)的對(duì)美金融開(kāi)放，徹底摧毀中國(guó)的財(cái)政金融體系。所以，前天我就想，將來(lái)我國(guó)如果還有機(jī)會(huì)，我們將如何重建中國(guó)的財(cái)政金融體系呢?這需要提前做研究，不然到時(shí)拿不出方案，怎能對(duì)得起我自己的研究，對(duì)得起我的祖國(guó)?”實(shí)際上，筆者所謂“重建中國(guó)的財(cái)政金融體系”并不只是指要等到十年、三十年后才需要做的工作，目前我們就需要對(duì)中國(guó)的財(cái)政金融體系進(jìn)行改革，這無(wú)疑帶有一定程度的“重建(被新自由主義破壞的)中國(guó)的財(cái)政金融體系”，但是，在全國(guó)人民幾乎都在昏睡的現(xiàn)在，這怎么可能呢?
昨天上午，筆者一直無(wú)法登陸公眾號(hào)“賈根良經(jīng)濟(jì)學(xué)”上傳文章(但還能在手機(jī)上閱讀昨天的文章)，所以請(qǐng)我的學(xué)生在其公眾號(hào)上發(fā)表了此文。今晚能打開(kāi)上傳了，再到本公眾號(hào)。
本文為《“經(jīng)濟(jì)安全戰(zhàn)略及對(duì)策研究”總報(bào)告》財(cái)政金融安全問(wèn)題的第一部分《貨幣發(fā)行機(jī)制的缺陷與我國(guó)經(jīng)濟(jì)安全的隱患》，但在該報(bào)告中編號(hào)為第二部分，現(xiàn)原封不動(dòng)地照錄如下：
二、貨幣發(fā)行機(jī)制與我國(guó)經(jīng)濟(jì)安全的隱患
我們知道，隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量也要相應(yīng)增加，簡(jiǎn)單地說(shuō)，如果2010年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為10%，基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量就要相應(yīng)增加10%(實(shí)際上，我國(guó)這個(gè)數(shù)據(jù)高于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率)，如果不新印鈔票(增加基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)就會(huì)產(chǎn)生通貨緊縮，這將導(dǎo)致產(chǎn)品和服務(wù)的價(jià)格下跌，企業(yè)貸款的實(shí)際利率上升，生產(chǎn)者因此將蒙受損失。因此，只要基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量的增加不超過(guò)生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大的程度，就不會(huì)產(chǎn)生通貨膨脹。換句話說(shuō)，只要一國(guó)勞動(dòng)力沒(méi)有實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)和在資源利用不足的情況下，新印貨幣就不會(huì)造成通貨膨脹。
基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量的增加主要有四種途徑可供選擇：第一，央行在二級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)買國(guó)債。美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表清楚地表明，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)在二級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)買財(cái)政部發(fā)行的國(guó)債作為抵押是美國(guó)基礎(chǔ)貨幣發(fā)行的主要途徑。[1]我國(guó)在1995年3月通過(guò)并在2003年12月修正的《中華人民共和國(guó)中國(guó)人民銀行法》第二十九條規(guī)定：“中國(guó)人民銀行不得對(duì)政府財(cái)政透支，不得直接認(rèn)購(gòu)、包銷國(guó)債和其他政府債券”，但第二十三條又規(guī)定，中國(guó)人民銀行為執(zhí)行貨幣政策,可以在公開(kāi)市場(chǎng)上買賣國(guó)債、其他政府債券和金融債券及外匯，按照后一規(guī)定，中國(guó)人民銀行可以在二級(jí)市場(chǎng)上通過(guò)間接購(gòu)買國(guó)債發(fā)行基礎(chǔ)貨幣,但由于因外匯占款而被迫發(fā)行人民幣基礎(chǔ)貨幣，實(shí)際上中國(guó)人民銀行從沒(méi)有在二級(jí)市場(chǎng)上通過(guò)間接購(gòu)買國(guó)債發(fā)行過(guò)基礎(chǔ)貨幣。在我國(guó)央行2015年10月的資產(chǎn)負(fù)債表上，雖然央行對(duì)政府的債權(quán)為15312.73億元，但它并不是通過(guò)基礎(chǔ)貨幣發(fā)行產(chǎn)生的，而是政府在2007年為了向中國(guó)外匯投資公司提供注冊(cè)資本金，通過(guò)記賬方式向央行發(fā)行特別國(guó)債(不用發(fā)行貨幣)置換央行2000億美元資產(chǎn)形成的(這2000億美元作為外匯占款時(shí)已發(fā)行人民幣基礎(chǔ)貨幣)。第二，外匯占款。我國(guó)在1994年外匯并軌改革之后，外匯占款逐漸成為基礎(chǔ)貨幣發(fā)行的主要途徑，從2003年至2013年，外匯占款占基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)的95%以上，并且在2005年至2007年持續(xù)超過(guò)基礎(chǔ)貨幣發(fā)行量。第三，購(gòu)買黃金，在各國(guó)發(fā)行的基礎(chǔ)貨幣中所占比例都很小。第四，央行向商業(yè)銀行的再貸款，包括向金融機(jī)構(gòu)再貼現(xiàn)和向貨幣市場(chǎng)拆入資金。我國(guó)在1994年外匯體制改革之前，央行向商業(yè)銀行的再貸款和財(cái)政直接向中央銀行透支一直是基礎(chǔ)貨幣發(fā)行的主渠道，但從1995年直到2014年底，再貸款在我國(guó)基礎(chǔ)貨幣發(fā)行的途徑中幾乎消失了。由于2014年的外匯占款減少，流動(dòng)性緊張，中國(guó)央行才開(kāi)始重啟再貸款作為基礎(chǔ)貨幣增加的途徑：2015年1月16日，央行增加500億元人民幣再貸款額度，以支持金融機(jī)構(gòu)繼續(xù)擴(kuò)大對(duì)“三農(nóng)”和“小微”企業(yè)的信貸投放，目的是引導(dǎo)降低社會(huì)融資成本。
由此可見(jiàn)，從1994年至2013年，外匯占款深刻地改變了我國(guó)的貨幣發(fā)行機(jī)制。特別是從2003年至2013年，人民幣基礎(chǔ)貨幣幾乎完全是以美元為基礎(chǔ)發(fā)行的，形成了事實(shí)上的“美元本位制”，中國(guó)財(cái)政、貨幣和金融制度的性質(zhì)發(fā)生了根本性的改變：人民幣信用本位制受到嚴(yán)重?fù)p害，美元本位制實(shí)際上構(gòu)成了中國(guó)貨幣金融制度的核心，人民幣成為美元的代用券，美元霸權(quán)支配了人民幣基礎(chǔ)貨幣的發(fā)行。[2]以2014 年6 月末為例，在央行負(fù)債方的基礎(chǔ)貨幣高達(dá)27. 99 萬(wàn)億元人民幣，其中包括21. 66 萬(wàn)億元存款準(zhǔn)備金和6. 33萬(wàn)億元流通中的現(xiàn)金，在資產(chǎn)方外匯占款高達(dá)27. 21 萬(wàn)億元人民幣，與基礎(chǔ)貨幣相差無(wú)幾，如果再加上貨幣黃金等其他國(guó)際資產(chǎn)則高達(dá)28. 02萬(wàn)億元，甚至超過(guò)了基礎(chǔ)貨幣規(guī)模，這表明我國(guó)的基礎(chǔ)貨幣發(fā)行基本上已經(jīng)是以美元等外匯為保證，國(guó)內(nèi)信貸渠道基本關(guān)閉，[3]一些學(xué)者將之稱作人民幣貨幣發(fā)行機(jī)制的美元化，[4]這意味著人民幣沒(méi)有為內(nèi)需提供信貸，這是1998年?yáng)|亞金融危機(jī)時(shí)就提出的擴(kuò)大內(nèi)需一直就無(wú)法落到實(shí)處的重要原因之一。我國(guó)的巨額外匯占款使我國(guó)在2003年至2013年的十年間喪失了運(yùn)用主權(quán)信貸發(fā)展國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的能力，這不僅是造成我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)嚴(yán)重缺乏資金、地方政府債務(wù)問(wèn)題嚴(yán)重和總體債務(wù)率高企的主要原因，而且也是導(dǎo)致我國(guó)貨幣金融領(lǐng)域中的諸多亂象如貨幣信貸空轉(zhuǎn)、貨幣信貸快速擴(kuò)張與流動(dòng)性緊張、影子銀行、高利貸盛行和企業(yè)融資成本高企的根本原因。[5]
（一）基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)缺乏資金和地方政府債務(wù)激增
基礎(chǔ)貨幣發(fā)行機(jī)制的美元化是造成我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)缺乏資金和地方政府債務(wù)問(wèn)題嚴(yán)重的主要根源。在當(dāng)代經(jīng)濟(jì)的不兌換紙幣制度下，只有央行通過(guò)直接購(gòu)買國(guó)債或在二級(jí)市場(chǎng)上間接購(gòu)買國(guó)債作為抵押發(fā)行基礎(chǔ)貨幣，才能為一國(guó)政府開(kāi)支最廉價(jià)的資金來(lái)源。從財(cái)務(wù)角度來(lái)看，一國(guó)中央政府通過(guò)發(fā)行國(guó)債進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施投資將大大降低其經(jīng)濟(jì)體系的債務(wù)負(fù)擔(dān)。早在19世紀(jì)末，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家布朗就已經(jīng)認(rèn)識(shí)到：貨幣實(shí)質(zhì)上是一種社會(huì)和法律機(jī)制，是國(guó)家的一種創(chuàng)造物，政府可以通過(guò)印發(fā)自己的貨幣，而不是從私人銀行和投資者處借錢為鐵路融資。這樣做，會(huì)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)節(jié)省必須支付的巨額公債利息費(fèi)用。[6]一國(guó)中央銀行通過(guò)購(gòu)買中央政府發(fā)行的國(guó)債發(fā)行基礎(chǔ)貨幣進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資可以大幅度地降低基礎(chǔ)設(shè)施的價(jià)格，從而有力地促進(jìn)內(nèi)需經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，而從私人銀行和投資者處借貸或由私人進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施投資，巨額的利息費(fèi)用和利潤(rùn)索取將大幅度抬高其服務(wù)價(jià)格，從而使公路等基礎(chǔ)設(shè)施變成了私人投資者和商業(yè)銀行作為“過(guò)路留下買路錢 ”的收租者的工具，這是導(dǎo)致我國(guó)生產(chǎn)的產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)比國(guó)外昂貴和內(nèi)需市場(chǎng)無(wú)法擴(kuò)大的重要根源之一。
在我國(guó)，自1994年“匯改”特別是2001年加入WTO后以來(lái)，外匯占款就逐漸成為基礎(chǔ)貨幣發(fā)行的主要途徑，中國(guó)人民銀行一直就沒(méi)有通過(guò)購(gòu)買國(guó)債進(jìn)行基礎(chǔ)貨幣發(fā)行為中央政府開(kāi)支提供資金。例如，從2003年底到2013年底的十年間，我國(guó)基礎(chǔ)貨幣大約增長(zhǎng)了8.5倍，增加了大約21萬(wàn)億元人民幣，幾乎都是通過(guò)外匯占款發(fā)行出來(lái)的，其數(shù)額相當(dāng)于2013年2.6萬(wàn)億元人民幣高鐵債務(wù)的8倍，或者大致上等于2013年6月底我國(guó)地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)10.9萬(wàn)億的兩倍。假如這21萬(wàn)億元的人民幣基礎(chǔ)貨幣是通過(guò)國(guó)債發(fā)行出來(lái)的，我國(guó)高鐵建設(shè)就不需要高息從銀行借貸和發(fā)行高息的長(zhǎng)期債券進(jìn)行籌資，地方政府也就不需要通過(guò)融資平臺(tái)高息為其進(jìn)行的基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)行融資，目前嚴(yán)重的地方政府債務(wù)問(wèn)題也就不會(huì)發(fā)生。由于外匯占款而不是國(guó)債成為我國(guó)基礎(chǔ)貨幣發(fā)行的主要途徑，這也導(dǎo)致了我國(guó)在義務(wù)教育、醫(yī)療衛(wèi)生、社會(huì)保障等社會(huì)公共開(kāi)支等方面嚴(yán)重缺乏資金。
（二）大量資金不能進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域和轉(zhuǎn)型困難的根源
外匯占款是導(dǎo)致我國(guó)貨幣信貸空轉(zhuǎn)、大量資金不能進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域和我國(guó)從出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)向內(nèi)需為主轉(zhuǎn)型無(wú)法進(jìn)行的主要原因。如果我國(guó)基礎(chǔ)貨幣的發(fā)行是通過(guò)國(guó)債發(fā)行，那么，由于政府開(kāi)支無(wú)論是進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施投資還是用于公共福利開(kāi)支，它都必須通過(guò)購(gòu)買私人部門的產(chǎn)品和勞務(wù)才能進(jìn)行，而私人部門可以通過(guò)財(cái)政部門開(kāi)具的支票獲得實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需的資金，在這種情況下，在2003年底到2013年底的十年間我國(guó)新增的21萬(wàn)億基礎(chǔ)貨幣將會(huì)全部進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。但是，當(dāng)我國(guó)新增的21萬(wàn)億基礎(chǔ)貨幣以外匯占款形式“被動(dòng)”發(fā)行出來(lái)的時(shí)候，其中有13萬(wàn)億人民幣(大約占新增基礎(chǔ)貨幣供給的62%)[7]主要進(jìn)入了房地產(chǎn)和各種投機(jī)領(lǐng)域，而很少進(jìn)入“收益率低下”的實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，這是造成我國(guó)貨幣信貸空轉(zhuǎn)和大量資金不能進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的重要原因。
與此同時(shí)，在2003年底到2013年底的十年間我國(guó)通過(guò)外匯占款形式發(fā)行的其余的8萬(wàn)億元人民幣進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)也是按照外需進(jìn)行生產(chǎn)的，是服務(wù)于出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)而非內(nèi)需經(jīng)濟(jì)的，調(diào)結(jié)構(gòu)、擴(kuò)大內(nèi)需的融資甚至地方政府18萬(wàn)億的投資只能從能夠“倒入”美元從而擁有人民幣的人的手中獲得高融資成本的融資。在這種情況下，國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后我國(guó)提出的從出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)向內(nèi)需為主經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型不僅無(wú)法進(jìn)行，反而在出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)中越陷越深，原因就在于外匯占款的增加對(duì)我國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了很大的影響。外匯占款發(fā)行基礎(chǔ)貨幣使得在華外資企業(yè)和我國(guó)外向型企業(yè)較容易通過(guò)結(jié)匯獲得充裕的人民幣資金，從而對(duì)其生產(chǎn)有很大的促進(jìn)作用，這主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面。首先是技術(shù)人員、勞動(dòng)力更進(jìn)一步向在華外資企業(yè)和外向型企業(yè)轉(zhuǎn)移。這是因?yàn)閮?nèi)向型企業(yè)由于資金不足，開(kāi)工率低，對(duì)勞動(dòng)力的需求日趨減少，大量技術(shù)人員下崗，而在華外資企業(yè)和外向型企業(yè)由于資金相對(duì)比較充裕，仍有擴(kuò)大生產(chǎn)的勢(shì)態(tài)，這勢(shì)必促進(jìn)技術(shù)人員和勞動(dòng)力向在華外資企業(yè)和我國(guó)外向型企業(yè)流動(dòng)。其次是大量的原材料向外貿(mào)部門轉(zhuǎn)移。外向型企業(yè)有較充裕的資金，可以在生產(chǎn)資料市場(chǎng)上處于主導(dǎo)地位，為其及時(shí)低價(jià)的購(gòu)買原材料與機(jī)器設(shè)備創(chuàng)造了良好的資金環(huán)境。較低的成本又加強(qiáng)了在華外資企業(yè)和我國(guó)外向型企業(yè)產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力，創(chuàng)造更高的利潤(rùn).這就形成了一個(gè)良性循環(huán)，使得在華外資企業(yè)和我國(guó)外向型企業(yè)得到了更長(zhǎng)足的發(fā)展。國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后，外匯占款激增，從出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)向內(nèi)需為主經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型就被束之高閣了。
此外，外匯占款作為人民幣基礎(chǔ)貨幣的主要途徑，還造成了兩個(gè)危害。首先，我國(guó)外向型部門主要是外商投資企業(yè)從事的加工貿(mào)易，加工貿(mào)易的發(fā)展沖擊了國(guó)內(nèi)相關(guān)原料工業(yè)的發(fā)展，不利于帶動(dòng)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)。在加工貿(mào)易方面，外商投資企業(yè)完全掌握市場(chǎng)和銷售渠道，嚴(yán)密控制關(guān)鍵技術(shù)，把技術(shù)和產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)能力大多留在境外，而中方只參與簡(jiǎn)單的加工裝配環(huán)節(jié)，這阻礙了國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)從價(jià)值鏈低端向價(jià)值鏈高端的轉(zhuǎn)型升級(jí)。加工貿(mào)易以外商投資企業(yè)而非國(guó)有企業(yè)為經(jīng)營(yíng)主體的格局，造成我國(guó)原有的大工業(yè)基礎(chǔ)和技術(shù)基礎(chǔ)不能充分發(fā)揮作用，這也延滯了整個(gè)加工貿(mào)易的升級(jí)和國(guó)內(nèi)配套程度的提高，從而延緩了加工貿(mào)易對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的帶動(dòng)作用。其次，一些外商投資企業(yè)將技術(shù)水平低、環(huán)境污染嚴(yán)重的工業(yè)轉(zhuǎn)移到我國(guó)生產(chǎn)，給我國(guó)的環(huán)境帶來(lái)了災(zāi)害性的后果。
（三）私人部門融資難和融資貴的基礎(chǔ)性和根本性的原因
國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后，以4萬(wàn)億投資為標(biāo)志的中央政府和地方政府的大規(guī)模投資對(duì)私人部門的融資產(chǎn)生了嚴(yán)重的“擠出效應(yīng)”，大幅度抬高了金融系統(tǒng)的利率水平，是造成私人部門融資難和融資貴的基礎(chǔ)性和根本性的原因。[8]國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后，我國(guó)采取了大規(guī)模的4萬(wàn)億元投資計(jì)劃，據(jù)國(guó)家發(fā)改委測(cè)算，在4萬(wàn)億元投資中，新增中央投資共1.18萬(wàn)億元，其余資金來(lái)源于地方配套和民間資金;隨后，地方政府相繼出臺(tái)投資計(jì)劃，總資金規(guī)模高達(dá)18萬(wàn)億元。[9]中央1.18萬(wàn)億投資是通過(guò)發(fā)行國(guó)債擴(kuò)大赤字進(jìn)行的。[10]地方政府18萬(wàn)億元的投資的一小部分是通過(guò)發(fā)行地方政府債券籌資的，而其余的絕大部分要通過(guò)銀行信貸進(jìn)行籌資。由于《中國(guó)人民銀行法》第二十九條禁止央行直接購(gòu)買國(guó)債和地方政府債券增加基礎(chǔ)貨幣供給，中央政府通過(guò)發(fā)行國(guó)債籌集的1.18萬(wàn)億元投資資金和地方政府債券發(fā)行都是從市場(chǎng)中現(xiàn)有的資金中籌集的，19.8(1.18+18)萬(wàn)億的貨幣需求對(duì)金融市場(chǎng)產(chǎn)生了巨大的壓力，它要和私人部門爭(zhēng)奪現(xiàn)有的貨幣供給，這不僅擠占了私人部門投資所需的資金，而且大幅度地提高了金融系統(tǒng)的總體利率水平，私人部門融資難和融資貴的問(wèn)題就肇始于此。
然而，雖然《中國(guó)人民銀行法》第二十九條禁止央行直接購(gòu)買財(cái)政部的國(guó)債，但并沒(méi)有禁止從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)入國(guó)債作為抵押發(fā)行基礎(chǔ)貨幣，后者正是美國(guó)和日本發(fā)行基礎(chǔ)貨幣的主要途徑，如果中央1.18萬(wàn)億和地方政府的18萬(wàn)億投資也是像美國(guó)和日本一樣從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)入國(guó)債發(fā)行基礎(chǔ)貨幣進(jìn)行投資的話，我國(guó)金融系統(tǒng)的總體利率水平不僅不會(huì)上升，反而有可能下降，但是外匯占款堵死了這條道路。由于我國(guó)的外貿(mào)和鼓勵(lì)外資的政策，私人部門甚至地方政府部門都只能從通過(guò)外匯占款形式倒入美元從而擁有人民幣的人手中借貸，這就從兩方面導(dǎo)致了融資難和融資貴的問(wèn)題：首先，在2003-2013年期間，由于外匯占款幾乎成為基礎(chǔ)貨幣發(fā)行的唯一途徑，這導(dǎo)致了廣大的非外向型企業(yè)的資金嚴(yán)重短缺。其次，在外匯占款增加的銀行準(zhǔn)備金利率低于存款利率的情況下，商業(yè)銀行不得不通過(guò)大力發(fā)展商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品提高貸款利率，從而催生了影子銀行的爆炸性增長(zhǎng)。這兩個(gè)因素成為我國(guó)在過(guò)去十幾年中融資難和融資貴的基本原因。
(四)外資對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的控制與我國(guó)的產(chǎn)業(yè)安全受到嚴(yán)重威脅
人民幣基礎(chǔ)貨幣發(fā)行機(jī)制的美元化導(dǎo)致了國(guó)內(nèi)信貸渠道基本關(guān)閉，主權(quán)信貸的喪失不僅為外資企業(yè)在我國(guó)建立了不受我國(guó)央行貨幣政策調(diào)控的“經(jīng)濟(jì)租界”，而且還成為扼殺我國(guó)面向內(nèi)需的民營(yíng)企業(yè)的強(qiáng)有力殺手。美元流入導(dǎo)致中國(guó)人民銀行增發(fā)大量基礎(chǔ)貨幣，但是，這猶如海員在大海中航行中一樣，“水，水，到處都是水，但一滴也不能喝”，因?yàn)檫@些基礎(chǔ)貨幣掌握在擁有美元的外資和外貿(mào)企業(yè)手中。為了避免增發(fā)大量基礎(chǔ)貨幣導(dǎo)致通貨膨脹，央行不得不提高存款準(zhǔn)備金率和發(fā)行央票緊縮信貸，信貸緊縮導(dǎo)致大量面向內(nèi)需的民營(yíng)企業(yè)無(wú)法從正規(guī)銀行系統(tǒng)貸到資金，不得不依靠高利貸和商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品解燃眉之急(這是影子銀行產(chǎn)生的原因之一)，這猶如飲鴆止渴，其結(jié)果是民營(yíng)企業(yè)大量倒閉，或者在生死存亡線上掙扎，而效益較好的企業(yè)也不得不被迫通過(guò)向外國(guó)銀行借入美元、中外合資、出售股權(quán)和海外上市等方式加入到美元經(jīng)濟(jì)來(lái)規(guī)避信貸緊縮政策的扼殺。在這種情況下，由于外資可以倒入美元，因此不受提高存款準(zhǔn)備金率等信貸緊縮措施的影響，其結(jié)果是人民幣基礎(chǔ)貨幣發(fā)行機(jī)制的美元化就為外資企業(yè)在我國(guó)建立了不受我國(guó)央行貨幣政策調(diào)控的“經(jīng)濟(jì)租界”，外資通過(guò)用美元換到手的人民幣發(fā)放高利貸并收購(gòu)經(jīng)營(yíng)困難的中國(guó)企業(yè)，迅速擴(kuò)大和加強(qiáng)了對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的控制，我國(guó)的產(chǎn)業(yè)安全受到嚴(yán)重威脅。[11]
（五）影子銀行的爆炸性增長(zhǎng)和系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的積聚
外匯占款增加的銀行準(zhǔn)備金利率低于存款利率迫使商業(yè)銀行提高貸款利率，從而催生了以商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品為特征的影子銀行的爆炸性增長(zhǎng)，影子銀行的“龐氏金融”導(dǎo)致了大規(guī)模的風(fēng)險(xiǎn)積聚和脆弱性融資，如不拆除這個(gè)定時(shí)炸彈，它將有可能給我國(guó)尚不健全的金融體系帶來(lái)災(zāi)難性打擊。我們前面已經(jīng)提到，央行為了回籠因?yàn)橥鈪R儲(chǔ)備增加而超發(fā)的基礎(chǔ)貨幣，采取了提高存款準(zhǔn)備金率和發(fā)行央票等信貸緊縮措施。商業(yè)銀行在央行的存款準(zhǔn)備金是其一項(xiàng)資產(chǎn)，2014年法定存款準(zhǔn)備金的利率為1.62%，超額存款準(zhǔn)備金的利率為0.72%，平均在1. 5%左右，遠(yuǎn)低于商業(yè)銀行負(fù)債的綜合成本。因此，商業(yè)銀行只有通過(guò)提高其他資產(chǎn)主要是貸款利率，同時(shí)擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模，才能抵補(bǔ)繳存存款準(zhǔn)備金的機(jī)會(huì)成本，[12]，這就導(dǎo)致了以商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品為特征的影子銀行在我國(guó)的爆炸性增長(zhǎng)。
商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品的具體運(yùn)作機(jī)制如下：(1) 信托機(jī)構(gòu)作為理財(cái)產(chǎn)品的主要發(fā)行機(jī)構(gòu)接受借款者的融資需求，與此同時(shí)發(fā)行自己的債務(wù)，這個(gè)債務(wù)就是理財(cái)產(chǎn)品。(2) 信托公司和投資者分別在銀行開(kāi)有存款賬戶，當(dāng)投資者購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品時(shí)，信托公司資產(chǎn)負(fù)債表中負(fù)債方的理財(cái)產(chǎn)品減少，同時(shí)，投資者在銀行的存款就轉(zhuǎn)到信托公司在銀行的存款賬戶中，由于銀行參與這個(gè)過(guò)程，信托公司創(chuàng)造的私人負(fù)債就轉(zhuǎn)化為權(quán)威性較高的銀行負(fù)債，表現(xiàn)為信托公司的銀行存款增加，而其理財(cái)產(chǎn)品減少;反過(guò)來(lái)，投資者通過(guò)銀行賬戶購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品，其銀行存款減少，而理財(cái)產(chǎn)品增加。但實(shí)際上，投資者購(gòu)買的其實(shí)并不是銀行發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品，這個(gè)過(guò)程體現(xiàn)了銀行為信托等金融機(jī)構(gòu)的影子銀行運(yùn)作提供了重要的無(wú)形擔(dān)保。(3) 對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)，由于信托公司和投資者在銀行都有賬戶，因此，理財(cái)產(chǎn)品的銷售并沒(méi)有導(dǎo)致銀行資產(chǎn)負(fù)債表的實(shí)質(zhì)變化，只是銀行存款從個(gè)人賬戶轉(zhuǎn)移到信托公司的賬戶。(4)房地產(chǎn)投機(jī)加劇和地方政府投資規(guī)模的不斷擴(kuò)大導(dǎo)致貨幣需求大于貨幣供給，促使理財(cái)產(chǎn)品的利率節(jié)節(jié)攀升，從而刺激了國(guó)際熱錢更大規(guī)模的流入并轉(zhuǎn)化為理財(cái)產(chǎn)品。[13]國(guó)際熱錢流入越多，央行的信貸緊縮就越嚴(yán)厲，這就進(jìn)一步刺激商業(yè)銀行大力推動(dòng)影子銀行的發(fā)展，利率也就繼續(xù)提高。
雖然商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品名為 “銀行理財(cái)”，但銀行并不是理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行者，而作為影子銀行的信托等非銀行類金融機(jī)構(gòu)才是其發(fā)行者。由于信托公司、融資企業(yè)以及理財(cái)產(chǎn)品的投資者在商業(yè)銀行都有存款賬戶，理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行和銷售無(wú)非是資金從投資者在銀行的賬戶轉(zhuǎn)移到借款者在銀行的賬戶，這樣就進(jìn)一步激勵(lì)銀行在資產(chǎn)規(guī)模受限、流動(dòng)性短缺的狀況下，繞過(guò)金融監(jiān)管與非銀行金融機(jī)構(gòu)合作，影子銀行業(yè)務(wù)規(guī)模迅速膨脹，大部分資金流向基建、地產(chǎn)和其他高杠桿低效部門形成資金沉淀，周轉(zhuǎn)率大幅下降。特別是自2008年國(guó)際金融危機(jī)以來(lái)，以地方政府為主導(dǎo)的投資擴(kuò)張，使得對(duì)資金有饑渴癥的地方政府通過(guò)表外貸款、銀行間債務(wù)融資等形式與其對(duì)接，大量資金流向了地方融資平臺(tái)和政府驅(qū)動(dòng)投資的行業(yè)。尤其是在地方政府競(jìng)爭(zhēng)體制中，許多“僵尸型”企業(yè)要依賴大量信用資源存活，流動(dòng)性短缺和“錢荒”必然出現(xiàn)。同時(shí)，相關(guān)理財(cái)資金為規(guī)避監(jiān)管在金融體系內(nèi)“空轉(zhuǎn)”(這就是人們常說(shuō)的“貨幣信貸空轉(zhuǎn)”)，成就了地方政府的超強(qiáng)融資能力，促使金融更加泡沫化。大量的分析表明，在貨幣信貸快速擴(kuò)張的情況下,“錢荒”的主要原因就在于影子銀行隨心所欲地對(duì)地方政府融資平臺(tái)及房地產(chǎn)等風(fēng)險(xiǎn)較大行業(yè)的信用擴(kuò)張，導(dǎo)致投資項(xiàng)目周期和理財(cái)產(chǎn)品周期的錯(cuò)配、惡性循環(huán)的結(jié)果，迫使影子銀行通過(guò)不斷提高理財(cái)產(chǎn)品收益率的方式繼續(xù)擴(kuò)大理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模，但“錢”并沒(méi)有通過(guò)銀行信貸進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而是在一系列加杠桿的金融運(yùn)作后，變成了“錢生錢”的虛擬游戲，資金在各個(gè)金融機(jī)構(gòu)間循環(huán)往復(fù)獲取利潤(rùn)，卻無(wú)形中提高了中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)經(jīng)營(yíng)者的融資成本，導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)不斷積聚。
有研究者指出，我國(guó)商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品的收益情況，經(jīng)歷了由保本固定收益向保本浮動(dòng)收益轉(zhuǎn)變，以及再向非保本浮動(dòng)收益的轉(zhuǎn)變，這一路徑正體現(xiàn)了明斯基金融不穩(wěn)定假說(shuō)所體現(xiàn)的“對(duì)沖性融資—投機(jī)性融資—龐氏融資”的演化，我國(guó)以“影子金融”為本質(zhì)的銀行理財(cái)產(chǎn)品促使商業(yè)銀行體系從“避險(xiǎn)型金融”向“龐氏金融”演化，而大規(guī)模的風(fēng)險(xiǎn)積聚和脆弱性的融資方式演化，將對(duì)我國(guó)尚不健全的金融體系帶來(lái)災(zāi)難性的打擊。[14]特別是當(dāng)前和今后幾年仍有可能持續(xù)存在的通貨緊縮中，債務(wù)高企的企業(yè)債務(wù)償付能力大幅度下降，影子銀行引發(fā)系統(tǒng)性金融危機(jī)的機(jī)率大幅度提高了，因此，降低企業(yè)負(fù)債杠桿率并嚴(yán)厲遏制影子銀行的發(fā)展是當(dāng)前降低金融風(fēng)險(xiǎn)的首要任務(wù)。回顧上面的討論，我們可以清楚地看到，與前面的四個(gè)問(wèn)題一樣，影子銀行的產(chǎn)生和發(fā)展的根源就在于人民幣基礎(chǔ)貨幣發(fā)行機(jī)制的美元化以及由此產(chǎn)生的中國(guó)人民銀行貨幣政策的錯(cuò)位，因此，解決影子銀行問(wèn)題的治本之道還在于人民幣基礎(chǔ)貨幣的發(fā)行機(jī)制問(wèn)題，下面我們就討論如何改革人民幣基礎(chǔ)貨幣發(fā)行機(jī)制問(wèn)題，以及這種改革與3%的財(cái)政赤字率紅線問(wèn)題的關(guān)系。
[1]歐盟由于沒(méi)有實(shí)現(xiàn)財(cái)政統(tǒng)一(實(shí)現(xiàn)財(cái)政統(tǒng)一就變成了一個(gè)國(guó)家)，因而無(wú)法實(shí)行這種制度，這是“歐豬五國(guó)”發(fā)生主權(quán)債務(wù)危機(jī)的根本原因。有關(guān)歐盟主權(quán)債務(wù)危機(jī)對(duì)解決我國(guó)地方政府債務(wù)采取辦法的警示請(qǐng)見(jiàn)第四部分。
[2]賈根良：《解決我國(guó)外匯儲(chǔ)備激增和美債問(wèn)題的戰(zhàn)略構(gòu)想》, 中國(guó)人民大學(xué)報(bào)刊復(fù)印資料《金融與保險(xiǎn)》，2012年第6期。
[3]丁志杰、孫小娟：《巨額外匯儲(chǔ)備成為負(fù)擔(dān)的表現(xiàn)與解決之策》，《國(guó)際貿(mào)易》，2014年第10 期。
[4]央行研究局原局長(zhǎng)景學(xué)成和農(nóng)業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家向松祚就持有這種觀點(diǎn)。例如，央行研究局原局長(zhǎng)景學(xué)成對(duì)記者表示：“中國(guó)陷入了貨幣美元化的陷阱，整個(gè)的貨幣發(fā)行體系極大扭曲”，見(jiàn)《中國(guó)外儲(chǔ)正在陷入美元陷阱，專家建議去美元化》，中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)，2011年6月4日.
[5]自然，企業(yè)融資成本過(guò)高是由多方面原因造成的，余永定認(rèn)為，中介成本過(guò)高是企業(yè)融資成本過(guò)高的重要原因，見(jiàn)余永定：《中國(guó)企業(yè)融資成本為何高企?》(《國(guó)際經(jīng)濟(jì)評(píng)論》2014年第6期)。但通過(guò)對(duì)余永定文中所談中介成本過(guò)高因素的分析，我們可以發(fā)現(xiàn)，中介成本過(guò)高的很多因素實(shí)際上仍然是人民幣發(fā)行機(jī)制美元化所導(dǎo)致的金融制度的扭曲和政策扭曲造成的。
[6]邁克爾·赫德森：《中國(guó)經(jīng)濟(jì)如何融資與中國(guó)未來(lái)的塑造：來(lái)自美國(guó)經(jīng)濟(jì)史的一些經(jīng)驗(yàn)》，《國(guó)外理論動(dòng)態(tài)》，2011年第12期。
[7]筆者和幾位金融界的朋友如余云輝和張庭賓對(duì)熱錢問(wèn)題交換過(guò)看法，他們都同意筆者的估計(jì)：在2013年底我國(guó)3.8萬(wàn)億美元的外匯儲(chǔ)備中大約有2萬(wàn)億美元(大約13萬(wàn)億人民幣)是熱錢。
[8]企業(yè)融資成本過(guò)高有多方面原因，中介成本過(guò)高是企業(yè)融資成本過(guò)高的重要原因。余永定：《中國(guó)企業(yè)融資成本為何高企?》，《國(guó)際經(jīng)濟(jì)評(píng)論》2014年第6期。
[9]《地方政府債券發(fā)行開(kāi)閘在即，專家稱由中央代發(fā)》，中國(guó)新聞網(wǎng)，2009年02月18日。
[10]孫軻：《中央1.18萬(wàn)億投資將通過(guò)發(fā)行國(guó)債擴(kuò)大赤字進(jìn)行》，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，2008年11月15日。
[11]賈根良：《外儲(chǔ)問(wèn)題的根本在于外資和美債》，中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊，2011年第38期。
[12]首經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融學(xué)教授丁志杰認(rèn)為，在中國(guó)高儲(chǔ)蓄率和全球超低利率背景下，由人民幣基礎(chǔ)貨幣發(fā)行機(jī)制美元化導(dǎo)致的這種狀況是造成國(guó)內(nèi)大規(guī)模貨幣信貸投放與利率利差居高難下并存格局的根本原因。見(jiàn)丁志杰、孫小娟：《巨額外匯儲(chǔ)備成為負(fù)擔(dān)的表現(xiàn)與解決之策》，《國(guó)際貿(mào)易》，2014年第10 期。
[13]劉新華、孫歡歡：《商業(yè)銀行金融理財(cái)?shù)?ldquo;影子金融”本質(zhì)及其風(fēng)險(xiǎn)演化》，《思想戰(zhàn)線》，2015年第4期。
[14]劉新華、孫歡歡：《商業(yè)銀行金融理財(cái)?shù)?ldquo;影子金融”本質(zhì)及其風(fēng)險(xiǎn)演化》，《思想戰(zhàn)線》，2015年第4期。
「 支持烏有之鄉(xiāng)！」
烏有之鄉(xiāng) WYZXWK.COM
您的打賞將用于網(wǎng)站日常運(yùn)行與維護(hù)。
幫助我們辦好網(wǎng)站，宣傳紅色文化！
歡迎掃描下方二維碼，訂閱烏有之鄉(xiāng)網(wǎng)刊微信公眾號(hào)
