央行的一些人總是出于部門權(quán)力的考慮，反對(duì)“外匯儲(chǔ)備管理制度改革”，認(rèn)為央行管理外匯儲(chǔ)備不影響中國貨幣政策，“并不存在綁架基礎(chǔ)貨幣投放的問題”，對(duì)此我實(shí)在不敢茍同。
從今天第三季度貨幣政策報(bào)告看，目前中國基礎(chǔ)貨幣數(shù)量30.6萬億元，對(duì)應(yīng)165.6萬億元廣義貨幣供應(yīng)量(M2)，按照標(biāo)準(zhǔn)的計(jì)算公式：M2÷基礎(chǔ)貨幣數(shù)量=貨幣乘數(shù)，那么，中國貨幣乘數(shù)目前已經(jīng)達(dá)到5.41倍。為什么要講這個(gè)基礎(chǔ)知識(shí)?因?yàn)閺睦碚撋险f，貨幣乘數(shù)的高低意味全社會(huì)杠桿率的高低。近年來，中國貨幣乘數(shù)從3.8附近一路上漲到當(dāng)下的5.41，這當(dāng)然預(yù)示著中國金融杠桿不斷上升。但問題是，貨幣乘數(shù)從3.8到5.41只能說明杠桿走勢，而無法說明中國真是金融杠桿到底有多高，因?yàn)槲覒岩桑袊A(chǔ)貨幣計(jì)算當(dāng)中有“貓膩”，遠(yuǎn)未達(dá)到30.6萬億元的水平。
理論上說，基礎(chǔ)貨幣多少要看央行負(fù)債，負(fù)債是多少，就應(yīng)當(dāng)認(rèn)定基礎(chǔ)貨幣是多少;而央行負(fù)債減少意味緊縮貨幣，央行負(fù)債增加意味著寬松貨幣。實(shí)際上，目前包括中國央行在內(nèi)的所有國家都是這樣的確認(rèn)的：基礎(chǔ)貨幣數(shù)量=央行負(fù)債余額。但很遺憾，中國與其他國家相比，這件事實(shí)際是變味的。比如，法定存款準(zhǔn)備金屬于央行負(fù)債，降低法定存款準(zhǔn)備金率，一定相應(yīng)減少央行負(fù)債，但對(duì)中國而言，“降準(zhǔn)”導(dǎo)致央行負(fù)債減少但反而是寬松貨幣政策。
這是不是很蹊蹺的事情?它是不是說明，中國中央銀行負(fù)債與基礎(chǔ)貨幣投放之間存在“逆反”?是不是意味著中國基礎(chǔ)貨幣數(shù)量被摻水了?我看是。
我們都知道，2005年“匯改”之后，基于人民幣升值的穩(wěn)定預(yù)期，大量境外熱錢涌入中國套利、套匯，惡炒股市、房地產(chǎn)。那時(shí)候，中央銀行為抑制人民幣過快升 值，也源自當(dāng)時(shí)所執(zhí)行的匯率政策，大量回收外匯，以致外匯儲(chǔ)備高速增長;央行收購?fù)鈪R自然被動(dòng)投放人民幣，這就是所謂央行外匯占款。央行認(rèn)為，外匯占款增加屬于基礎(chǔ)貨幣投放，所以被迫通過不斷上調(diào)法定存款儲(chǔ)備金率，以此收回外匯占款，這的確是一種對(duì)沖或抵消的操作。
好吧，我們的問題來了。請(qǐng)問：如果外匯占款增加是基礎(chǔ)貨幣投放，那通過上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率算不算收回基礎(chǔ)貨幣?應(yīng)當(dāng)算吧?如果沒人能夠否定上述邏輯，那央行負(fù)債(其他存款性公司在央行的存款)當(dāng)中用于對(duì)沖外匯占款的那部分法定存款準(zhǔn)備金，是不是不應(yīng)當(dāng)被計(jì)算為基礎(chǔ)貨幣?我們說，這部分央行負(fù)債實(shí)際是央行用商業(yè)銀行的存款去購買了外匯儲(chǔ)備，而這個(gè)外匯儲(chǔ)備去購買了境外資產(chǎn)，投到境外去了，并未用于中國國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)建設(shè)。換句話說，外匯占款已經(jīng)被法定存款準(zhǔn)備金大部分對(duì)沖，沒有形成基礎(chǔ)貨幣投放，但卻被當(dāng)做存款性公司在央行的存款，被計(jì)入央行負(fù)債，并顯示為基礎(chǔ)貨幣投放。所以，央行真實(shí)投放于國內(nèi)、用于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)貨幣，遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于現(xiàn)在所表達(dá)的30.6萬億元。
如果我們認(rèn)為7%至8%的法定存款準(zhǔn)備金率是正常的，那么相對(duì)現(xiàn)在大約18%的法定存準(zhǔn)率，至少應(yīng)當(dāng)有10個(gè)百分點(diǎn)的法定存款準(zhǔn)備金——16.5萬億元的基礎(chǔ)貨幣應(yīng)當(dāng)從央行負(fù)債中減掉，而得出真實(shí)為中國經(jīng)濟(jì)建設(shè)服務(wù)的基礎(chǔ)貨幣數(shù)量僅有14.1萬億元。這是不是過少了?它意味著中國真實(shí)的貨幣乘數(shù)——金融杠桿高達(dá)11.74倍，這恐怕才是中國的真實(shí)情況，也是中國的金融風(fēng)險(xiǎn)所在。要知道，2008年金融危機(jī)之前，美國貨幣乘數(shù)不過8.93倍而已。
用法定存款準(zhǔn)備金率不斷上調(diào)對(duì)沖外匯占款，這是中國“特色外匯管理體制”之下的獨(dú)創(chuàng)，既然有了這樣的獨(dú)創(chuàng)，那基礎(chǔ)貨幣計(jì)算就要“相應(yīng)調(diào)整”，就要符合“特色”手段所導(dǎo)致的結(jié)果，而不是一味沿用教科書上的統(tǒng)計(jì)方法。所以，我懇請(qǐng)中央銀行認(rèn)真思考和計(jì)算，這樣才能得出真實(shí)的判斷，發(fā)現(xiàn)真實(shí)存在的風(fēng)險(xiǎn)。而且，在這樣的基礎(chǔ)實(shí)施宏觀調(diào)控，中國經(jīng)濟(jì)、股票市場會(huì)不出大問題?在我看，很多情況已經(jīng)是“臨界”狀態(tài)，稍有不慎就是“明斯基時(shí)刻”。
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