王中宇：一江春水向那流？——“流動(dòng)性過?！庇^察

　　王中宇《中國困境的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)觀察》第一編《貨幣循環(huán)觀察》第四章：一江春水向那流？----“流動(dòng)性過剩”觀察

　　自2005年以來，“流動(dòng)性過剩”成了金融界議論的熱點(diǎn)。到2007年竟成了兩會(huì)議論的熱點(diǎn)之一，連政府工作報(bào)告中也提到：

　　“固定資產(chǎn)投資總規(guī)模依然偏大，銀行資金流動(dòng)性過剩問題突出，引發(fā)投資增長過快、信貸投放過多的因素仍然存在。”

　　“繼續(xù)實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策，綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，合理調(diào)控貨幣信貸總量，有效緩解銀行資金流動(dòng)性過剩問題。”

　　一時(shí)間對(duì)“流動(dòng)性過剩”的討論溢出了專業(yè)財(cái)經(jīng)媒體，幾乎所有的媒體都在議論“流動(dòng)性過剩”。許多專家就此發(fā)表自己的見解，然而，專業(yè)的術(shù)語、零散的數(shù)據(jù)、莫測(cè)高深的邏輯、相互矛盾的論點(diǎn)，足以讓大多數(shù)非專業(yè)人士墜入五里霧中。就在這五里霧中，上證指數(shù)一路高歌，于2007年10月16日攀上了6124.04點(diǎn)，然而樂極生悲，此后傾瀉而下，一度跌破2000點(diǎn)。

　　這“流動(dòng)性過剩”到底過剩的是什么?這過剩之物來源何在?會(huì)流向何方?對(duì)社會(huì)又意味著什么?

　　讓我們盡可能從可得的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)出發(fā)，一探究竟。

　　4.1“貨幣發(fā)行過多”？

　　對(duì)于“流動(dòng)性過剩”，一段被各媒體反復(fù)引用的權(quán)威界說是：

　　我國銀行體系流動(dòng)性由金融機(jī)構(gòu)在中央銀行的超額存款準(zhǔn)備金和金融機(jī)構(gòu)持有的庫存現(xiàn)金構(gòu)成，是金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)造貨幣的基礎(chǔ)。影響銀行體系流動(dòng)性的因素通常包括法定存款準(zhǔn)備金率、中央銀行公開市場(chǎng)操作、再貼現(xiàn)、再貸款、外匯占款、財(cái)政在中央銀行存款以及流通中的現(xiàn)金等。而所謂“流動(dòng)性過剩”，就是貨幣當(dāng)局貨幣發(fā)行過多、貨幣量增長過快，銀行機(jī)構(gòu)資金來源充沛，居民儲(chǔ)蓄增加迅速。(新華網(wǎng))

　　這段由專業(yè)術(shù)語構(gòu)成的界說中，核心定義是：“貨幣當(dāng)局貨幣發(fā)行過多、貨幣量增長過快”。許多論者也持此觀點(diǎn)，例如中國宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)副秘書長，招商證券顧問王建就認(rèn)為：

　　“特別是以中國的存量貨幣規(guī)模對(duì)中國的經(jīng)濟(jì)規(guī)模而論，已經(jīng)是美國的3倍，而美國在以中國1/3相對(duì)貨幣規(guī)模的基礎(chǔ)上，已經(jīng)形成了超過GDP200%股市規(guī)模，并已形成了全球最大的地產(chǎn)泡沫，可見中國的貨幣規(guī)模對(duì)資本市場(chǎng)的壓力有多大。”(王建《中國貨幣流動(dòng)性過剩之謎》2007.02.13中國證券報(bào))

　　王建的視角在于：“中國的存量貨幣規(guī)模對(duì)中國的經(jīng)濟(jì)規(guī)模”。所謂“貨幣存量規(guī)模”，金融界用廣義貨幣M2來表征，就是貨幣(包括流通中的現(xiàn)金和活期存款)與準(zhǔn)貨幣(包括定期存款、儲(chǔ)蓄存款和其他存款)之和。而表征“經(jīng)濟(jì)規(guī)模”的指標(biāo)通常是GDP。他還具體列出了一些國家的“貨幣對(duì)經(jīng)濟(jì)總產(chǎn)出的比率”，來證實(shí)中國貨幣發(fā)行過多。

　　由國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站的歷年《國際統(tǒng)計(jì)年鑒》提供的數(shù)據(jù)(見http://www.stats.gov.cn/tjsj/qtsj/gjsj/index.htm)，可以計(jì)算出40個(gè)國家和地區(qū)自1990年到2009年間的M2/GDP，其結(jié)果見圖1.38。

　　圖1.38：各經(jīng)濟(jì)體歷年M2/GDP

　　數(shù)據(jù)顯示：中國的M2/GDP僅低于中國香港、日本。甚至比美國還高，這似乎證實(shí)了“貨幣發(fā)行過多”的判斷。

　　事實(shí)上，M2/GDP被經(jīng)濟(jì)學(xué)界用來度量一國經(jīng)濟(jì)的貨幣化程度。上個(gè)世紀(jì)80-90年代之交，我國金融理論界討論的熱點(diǎn)之一是“金融深化”，即經(jīng)濟(jì)的貨幣化。這方面的代表性著作，如麥金農(nóng)的《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的貨幣與資本》、愛德華•肖的《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的金融深化》，都是在1988年底翻譯出版的。當(dāng)時(shí)我國理論界的主流看法是：我國經(jīng)濟(jì)的貨幣化程度太低，造成了“金融抑制”，制約了要素的合理配置，影響了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。而數(shù)據(jù)顯示，1990年我們的M2/GDP已經(jīng)高于美國了，莫非那時(shí)的理論界都昏了頭?此后二十年，我們的M2/GDP持續(xù)上升，更是明顯高于美國，處于全世界的上游。

　　按歷年均值排序，M2/GDP最高的從高到低順次是：中國香港、日本、中國、巴基斯坦、新加坡、馬來西亞、泰國、以色列、加拿大、埃及、新西、澳大利亞;

　　而最低的從低到高排序，順次是老撾、白俄羅斯、委內(nèi)瑞拉、柬埔寨、緬甸、尼日利亞、墨西哥、阿根廷、羅馬尼亞、哈薩克斯坦、俄羅斯聯(lián)邦、烏克蘭、蒙古、土耳其、斯里蘭卡、伊朗。

　　比較這兩組經(jīng)濟(jì)體，均有經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)者和弱者，看不出M2/GDP的高低對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的利弊。

　　更有趣的是，2003年中國M2/GDP處于峰值，“流動(dòng)性過剩”的議論并不熱，事實(shí)上，直到2005年底、2006年初經(jīng)濟(jì)界還在爭論危險(xiǎn)到底是通縮還是通脹，關(guān)注幣值穩(wěn)定的央行擔(dān)心通脹，而關(guān)注生產(chǎn)能力過剩的發(fā)改委擔(dān)心通縮。奇怪的是，經(jīng)2004年大幅壓縮M2/GDP后，“流動(dòng)性過剩”的議論反而漸強(qiáng)，直至溢出了金融界的圈子。到2009年M2/GDP突破了2003年的峰值，而社會(huì)關(guān)注的卻是“救市”。

　　至少對(duì)我們這些圈外人而言，“貨幣發(fā)行過多”不足以釋疑。

　　4.2“外貿(mào)順差”

　　另一個(gè)比較普遍的觀點(diǎn)認(rèn)為，中國巨額的外匯儲(chǔ)備(貿(mào)易順差貢獻(xiàn)尤多)是流動(dòng)性過剩最主要的成因。例如王建就認(rèn)為：“大量外資流入就是一個(gè)貨幣流動(dòng)性過剩的直接原因”(王建《中國貨幣流動(dòng)性過剩之謎》2007.02.13中國證券報(bào))。

　　圖1.39是建國以來的累計(jì)外貿(mào)順逆差。

　　圖1.39：建國以來的累計(jì)外貿(mào)順逆差

　　數(shù)據(jù)顯示，1994年以后，外貿(mào)持續(xù)順差;1997年以后累計(jì)外貿(mào)盈余成為正值，2004年以后，外貿(mào)盈余加速積累，到2009年底達(dá)到12,809.6億元。確實(shí)是一個(gè)很大的數(shù)字。

　　為估計(jì)外貿(mào)順逆差對(duì)貨幣發(fā)行量的影響，計(jì)算外貿(mào)順逆差/廣義貨幣增量(見圖1.40)。數(shù)據(jù)顯示，外貿(mào)順逆差/廣義貨幣增量波動(dòng)上升，但即使到了2009年，其平衡位置也僅23%左右，在最高峰值的2006年，為34.88%。這意味著2006年有1/3的增發(fā)貨幣可用外貿(mào)順差解釋，而絕大多數(shù)年份，這個(gè)比例在20%以下。

　　圖1.40：外貿(mào)順逆差/廣義貨幣增量

　　可見“盯住美元”的匯率政策確實(shí)影響到了我們貨幣政策的獨(dú)立性，但它對(duì)貨幣增發(fā)的解釋能力有限，尤其是2005年7月21日19開始逐步放棄“盯住美元”政策后，后這個(gè)比值見頂下行，到2008年已降至10.23%，而這期間我們的貨幣發(fā)行增量卻大幅上升（見圖1.41）?？梢娡赓Q(mào)盈余不足以解釋我們巨額的貨幣增發(fā)量。

　　圖1.41：廣義貨幣增量

　　以外貿(mào)順差解釋“流動(dòng)性過剩”，隱含著一個(gè)假說：外貿(mào)盈余使中國吸收了大量的貿(mào)易伙伴國貨幣，他們?yōu)E發(fā)的貨幣造成了我們的“流動(dòng)性過剩”。例如巴曙松就認(rèn)為：

　　“在貨幣已經(jīng)開始全球流通的情況下，日本、美國保持了充足的流動(dòng)性，由于貨幣在國際間的自由流動(dòng)，實(shí)際上也就容易成為國際貨幣的流動(dòng)性泛濫。

　　以中國為代表的發(fā)展中國家的過剩流動(dòng)性是通過資本流入、貿(mào)易順差傳導(dǎo)進(jìn)來的。”(《流動(dòng)性過剩的控制與機(jī)遇——訪國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長巴曙松》2007-3-22 國務(wù)院發(fā)展研究中心 國研網(wǎng)http://www.drcnet.com.cn/DRCnet.common.web/docview.aspx?docid=1474988&leafid=1&chnID=1002)

　　事實(shí)上我們最大的貿(mào)易順差來自美國，而美國的M2/GDP遠(yuǎn)小于我國，用這個(gè)指標(biāo)衡量，我們沒有資格指責(zé)美國濫發(fā)貨幣。

　　瑞士銀行亞太區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家喬納森·安德森指出：“美國廣義貨幣M2加亞洲廣義貨幣M2，兩者之和在過去的五年中的增長實(shí)際上放緩了” (安德森：《“流動(dòng)性井噴”在哪里?》《財(cái)經(jīng)》雜志 /總181期 2007-03-19)。事實(shí)上，«中國統(tǒng)計(jì)年鑒»公布的數(shù)據(jù)也告訴我們，2003年到2008年，中國的M2/GDP穩(wěn)中微降(見圖1.42)。

　　圖1.42：中國的M2/GDP

　　由此，用外貿(mào)順差解釋“流動(dòng)性過剩”難于成立。

　　4.3你到底擔(dān)心什么？---存差

　　既然外貿(mào)順差不足以解釋“貨幣發(fā)行過多”，歷史與國際比較也不能證實(shí)“貨幣發(fā)行過多”危害著我們的經(jīng)濟(jì)，那金融界到底在擔(dān)心什么?

　　真正讓金融界擔(dān)心的其實(shí)是存差。2.2節(jié)(信貸資金運(yùn)用：錢途尋蹤)的圖1.33、1.34顯示，1979年，我們的存款只夠滿足約一半的貸款需求，從1994年起我國出現(xiàn)了存差，此后持續(xù)擴(kuò)大，2008年2月直到2011年8月，存差一直維持在32%以上。換而言之，有近1/3的存款無法貸出去。

　　靠政府規(guī)定的高額存、貸利差獲取利潤，這是我們金融機(jī)構(gòu)的主要利潤來源。由此，存款能否貸出去，貸款能否如期收回本息，對(duì)金融機(jī)構(gòu)而言，就成了性命攸關(guān)之事。約1/3的存款貸不出去，銀行還必須照樣支付利息，其后果可想而知。更危險(xiǎn)的是，內(nèi)有巨額存差，外有地方政府的投資沖動(dòng)，銀行很難保障其貸款質(zhì)量。長期處于這樣的境地，不良資產(chǎn)再次積累起來，幾乎無法避免。

　　資金貸不出去，意味著貨幣的過剩，貨幣過剩的邏輯結(jié)論是貨幣貶值，也就是貨幣的對(duì)應(yīng)物----商品升值，這正是央行心中的夢(mèng)魘----通貨膨脹。

　　然而發(fā)改委卻始終擔(dān)心著“生產(chǎn)能力過剩”，它翻譯成貨幣語言就是“通貨緊縮”。

　　那我們面對(duì)的到底是通脹還是通縮?我們的貨幣到底是在升值還是貶值?

　　4.4“橫看成嶺側(cè)成峰”

　　統(tǒng)計(jì)年鑒提供了各種價(jià)格指數(shù)，中房上海指數(shù)則給出了一個(gè)巨型城市的房地產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)。讓我們從這些指數(shù)中來尋找端倪。

　　統(tǒng)計(jì)年鑒中，城市居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)、農(nóng)村居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)、工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)的起始年為1978年，商品零售價(jià)格指數(shù)和原材料/燃料/動(dòng)力購進(jìn)價(jià)格指數(shù)的起始年為1985年，固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)的起始年為1989年。筆者找到的中房上海指數(shù)起始年為1995年。

　　對(duì)起始年較晚的指數(shù)，將其起始年的指數(shù)設(shè)為當(dāng)年其它已有指數(shù)的均值。這樣對(duì)任何一個(gè)指數(shù)，便于比較它與其他指數(shù)的相對(duì)變化。

　　由此，不同價(jià)格指數(shù)的走勢(shì)見圖1.43：

　　圖1.43：各類價(jià)格指數(shù)走勢(shì)

　　數(shù)據(jù)來源：歷年«中國統(tǒng)計(jì)年鑒»

　　上海市房地產(chǎn)估價(jià)師協(xié)會(huì)網(wǎng)站

　　從1988年的開始，到1996—1997年間，是我國“價(jià)格闖關(guān)”的時(shí)期，一次總體性的貨幣貶值在此期間完成。值得注意的是，在這個(gè)過程中，升值最慢的是工業(yè)品出廠價(jià)格，而最快的是原材料/燃料/動(dòng)力購進(jìn)價(jià)格，可見貨幣并非對(duì)所有商品同等貶值。

　　此后直到2002年，各項(xiàng)價(jià)格指數(shù)大體平穩(wěn)，甚至有所下跌。下跌最甚的是工業(yè)品出廠價(jià)格，最抗跌的是固定資產(chǎn)投資價(jià)格。這段時(shí)期，經(jīng)濟(jì)界議論最多的是“通貨緊縮”、“需求不足”。其實(shí)看看圖1.43，這同一期間(1985-2002年)我們的M2/GDP一直在穩(wěn)定增長。可見盡管央行不斷地?cái)U(kuò)大貨幣發(fā)行量，貨幣相對(duì)于各類商品也沒貶值，甚至略有升值。

　　2002年后，固定資產(chǎn)投資價(jià)格明顯上揚(yáng)，其次是原材料/燃料/動(dòng)力購進(jìn)價(jià)格指數(shù)。其他指數(shù)也都微幅上揚(yáng)，其中工業(yè)品出廠價(jià)格上揚(yáng)最緩。

　　實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，特大城市的房地產(chǎn)價(jià)格是個(gè)例外。2000年后，中房上海指數(shù)就開始大幅攀升，其漲幅遠(yuǎn)高于所有價(jià)格指數(shù)。這顯示：貨幣相對(duì)于特大城市的房地產(chǎn)貶值劇烈。

　　然而，與“虛擬經(jīng)濟(jì)”的價(jià)格相比，實(shí)體經(jīng)濟(jì)中各項(xiàng)指數(shù)就是小巫見大巫了。自1990年開設(shè)上海證券市場(chǎng)以來，上證指數(shù)從100點(diǎn)升至2007年的峰值6000點(diǎn)以上，漲至60倍，經(jīng)此后的暴跌，現(xiàn)在仍在2000點(diǎn)以上。與之對(duì)比，同期實(shí)體經(jīng)濟(jì)中漲幅最高的“原材料、燃料、動(dòng)力購進(jìn)價(jià)格”僅漲至1990年的3.12倍，

　　由此我們看到。從不同的角度，可對(duì)貨幣的漲、貶做出完全不同的判斷，并做出相互矛盾的政策建議。判斷不同意味著我們對(duì)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)缺乏整體認(rèn)識(shí)，未能找到癥結(jié)所在。

　　那癥結(jié)何在?金融界視存差為“籠中虎”，從不同商品價(jià)格指數(shù)的走勢(shì)差異，我們可以探尋這“籠中虎”的欲望，或許由此可找到問題的癥結(jié)。

　　4.5“籠中虎”的欲望：商品還是利潤？

　　由各項(xiàng)價(jià)格指數(shù)的走勢(shì)，我們觀察到的是各類商品供需雙方實(shí)力平衡的變化。由此我們看到了這個(gè)國家的購買力分布結(jié)構(gòu)：涉及國民基本消費(fèi)的購買力最弱，涉及固定資產(chǎn)投資的購買力較強(qiáng)，涉及巨型城市房地產(chǎn)的購買力更強(qiáng)，而最強(qiáng)的是對(duì)“虛擬經(jīng)濟(jì)”的購買力。

　　從購買目的看，涉及國民基本消費(fèi)的購買力純粹為了消費(fèi);涉及固定資產(chǎn)投資的購買力一部份是企望靠新建的生產(chǎn)能力獲取利潤，一部份則屬于“政績工程”;涉及巨型城市房地產(chǎn)的購買力兼有消費(fèi)和贏利的目的，以上海的房價(jià)，有能力消費(fèi)的只能是國民中的極少數(shù);而在股市上的購買力，純粹是指望從價(jià)格波動(dòng)中獲利。

　　由此我們看到社會(huì)資金的欲望所在：滿足消費(fèi)的欲望有限，而獲取利潤的欲望極其強(qiáng)烈。在滿足消費(fèi)方面，最強(qiáng)烈的是奢侈性消費(fèi)，而多數(shù)國民的基本消費(fèi)需求不振；在獲取利潤方面，最強(qiáng)烈的是“虛擬經(jīng)濟(jì)”中的賭博，其次是占有稀缺資源，再次才是形成實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的生產(chǎn)能力。

　　以錢生錢+奢侈性消費(fèi)，這就是“存差”這只“籠中虎”最強(qiáng)烈的的欲望。

　　社會(huì)資金這樣的欲望取決于其構(gòu)成，前已述及，絕大多數(shù)社會(huì)資金的主人是機(jī)構(gòu)、企業(yè)和占國民極少數(shù)的富豪，他們最大的需求是“以錢生錢”；而絕大多國民數(shù)的消費(fèi)需求，受制于可支配資金，無法全部轉(zhuǎn)化為“有效需求”。

　　由此我們可以理解不同價(jià)格指數(shù)的走勢(shì)歧異了。

　　疲軟的基本消費(fèi)品價(jià)格，對(duì)應(yīng)于大多數(shù)國民手中有限的貨幣。大多數(shù)社會(huì)資金集中在企業(yè)、機(jī)關(guān)團(tuán)體和少數(shù)個(gè)人手中。對(duì)他們而言，基本消費(fèi)早已不是問題，這些資金追求的主要是利潤。

　　然而大多數(shù)國民有效需求不足，導(dǎo)致了發(fā)改委憂慮的“生產(chǎn)能力過剩”。這制約了幾乎所有競爭性行業(yè)的盈利能力。企業(yè)為了在市場(chǎng)上生存下去，并獲得利潤，只能竭力壓低成本，擴(kuò)大生產(chǎn)，其后果是工資水平相對(duì)于生產(chǎn)水平的持續(xù)下降，更加劇了有效需求的不足。壟斷性行業(yè)倒是不受直接影響，但它們的高額利潤一方面降低了大多數(shù)國民的購買力，一方面積累了更多渴求利潤的資金，導(dǎo)致整體態(tài)勢(shì)更趨惡化。

　　多數(shù)行業(yè)的疲軟制約了銀行貸款的規(guī)模和質(zhì)量，于是銀行看到了存差和不良貸款的雙重堆積。國家已經(jīng)多次為銀行“剝離”不良資產(chǎn)，卻無法為其“剝離”存差。國家“剝離”不良資產(chǎn)，說白了是讓全體國民為不良資產(chǎn)買單。可是能找誰為存差買單?

　　由此我們看到，所謂“流動(dòng)性過剩”的本質(zhì)是社會(huì)資金中追求利潤的部分與追求商品的部分失衡，追求商品的部分所能祭獻(xiàn)的利潤，遠(yuǎn)不能滿足追求利潤的部分的起碼胃口。“生之者寡,食之者眾”，所謂“過剩”者，是那些渴望“以錢生錢”的資金，與之對(duì)應(yīng)的，是另一類資金的不足----購買基本消費(fèi)品同時(shí)奉獻(xiàn)利潤的資金。

　　癥結(jié)明白了，對(duì)癥之策也就清楚了：“天之道，損有余而補(bǔ)不足”。減少那些渴望利潤的資金，彌補(bǔ)購買基本消費(fèi)品的資金。本屆政府廢止農(nóng)業(yè)稅、啟動(dòng)教育、醫(yī)療、社會(huì)保險(xiǎn)的再改革，提高個(gè)人所得稅門檻，嚴(yán)厲打擊貪污腐化、行賄受賄，正是行“天之道”。人們多從道義角度評(píng)價(jià)政府的政策取向，其實(shí)它的關(guān)鍵在于保持經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的可持續(xù)運(yùn)行，而不至于掉入早期資本主義經(jīng)濟(jì)體多次落進(jìn)的陷阱。

　　然而主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家們另有高見。

　　4.6妙計(jì)安天下

　　在“2006首都經(jīng)濟(jì)學(xué)家新春聯(lián)誼暨宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)回顧與展望論壇”上，樊綱警告：

　　拉美國家之所以掉進(jìn)了現(xiàn)代化陷阱，就是過早地采取了發(fā)達(dá)國家包括社會(huì)保障制度在內(nèi)的一些制度政策，造成了通脹問題、失業(yè)問題、社會(huì)財(cái)政負(fù)擔(dān)過度等等問題，使得經(jīng)濟(jì)停滯和創(chuàng)造就業(yè)的過程停滯。(“樊綱：中國的收入差距拉大將長期持續(xù)” 中華工商時(shí)報(bào)2006-01-24)

　　看來，在樊綱的理論構(gòu)架中，國民的大多數(shù)要么是生產(chǎn)要素，要么是成本、要么是社會(huì)財(cái)政負(fù)擔(dān)，理性的政策選擇是：驅(qū)使他們成為前者，而避免他們成為后者。這才能實(shí)現(xiàn)“效率優(yōu)先”，說穿了就是“利潤掛帥”。

　　然而樊綱無法回避這個(gè)問題：已經(jīng)明顯多余的逐利資金能到哪里獲利？用金融語言表述就是：過剩的流動(dòng)性能流向何方？

　　身為中國人民銀行貨幣政策委員會(huì)委員的樊綱對(duì)此表示：

　　如何治理過多的流動(dòng)性是當(dāng)前中國面臨的一個(gè)主要問題，而這一問題不能依賴哪一種工具進(jìn)行解決，必須考慮使用所有可能奏效的工具(“樊綱：流動(dòng)性過剩需用所有奏效工具治理”香港商報(bào)2007年03月30日)

　　這讓人想起了當(dāng)年魯迅與梁實(shí)秋的一場(chǎng)論戰(zhàn)。梁實(shí)秋主張“好政府主義”，魯迅將其比作藥方：

　　“獨(dú)有‘好政府主義’這‘一副藥’，他在藥方上所開的卻不是藥名，而是‘好藥料’三個(gè)大字，以及一些嘮嘮叨叨的名醫(yī)架子的‘主張’。”(魯迅《“好政府主義”》)

　　也有人沒學(xué)到格林斯潘的語言藝術(shù)，不是主張“奏效的藥”，而是直接開出了自己的方子：讓證券市場(chǎng)承擔(dān)直接融資的職能，為銀行減輕負(fù)擔(dān)。如復(fù)旦大學(xué)金融與資本市場(chǎng)研究中心主任謝百三就認(rèn)為：

　　“牛市可以發(fā)行上市大量嗷嗷待哺的國有和民營企業(yè)，可以化解通脹壓力，可以化解銀行存貸差壓力，可以多收幾十倍的印花稅，可以化解嚴(yán)重的流動(dòng)性過剩，為人民幣緩慢升值，保持中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定高速增長爭取寶貴的時(shí)間。”(“復(fù)旦大學(xué)謝百三教授駁斥謝國忠股市泡沫論—兼與謝國忠先生商榷”金融投資報(bào)2007年01月13日)

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)家、教授、北京邦和財(cái)富研究所所長韓志國更直截了當(dāng)：

　　“我認(rèn)為中國股市的長期牛市是解決人民幣流動(dòng)性過剩的最好途徑。”(“韓志國談股市走牛 此輪牛市乃最持久牛市”新浪財(cái)經(jīng) 2007年01月30日)

　　股市要從銀行分流資金，沒有牛市是做不到的，要穩(wěn)定、長期的分流，就需要長期牛市。在多數(shù)國民有效需求疲弱，大多數(shù)行業(yè)生產(chǎn)能力過剩的大背景下，長期牛市必然使股價(jià)遠(yuǎn)超出企業(yè)真實(shí)利潤能支撐的水平，從而導(dǎo)致市盈率、市凈率高得離譜。這時(shí)講什么投資價(jià)值，純屬藐視聽眾的智力，唯一真實(shí)的只是賭博。

　　對(duì)存款，銀行有還本付息的義務(wù)，對(duì)股票，沒有任何人承擔(dān)硬性義務(wù)。這是一個(gè)用貨幣堆起來的游戲，只要泡沫不破滅，幾乎人人都可以享有紙上富貴。一旦泡沫波滅，一次財(cái)富大轉(zhuǎn)移就完成了：破滅前溜走的人，贏得大把貨幣，而未能脫逃者則成為祭品。迄今為止，我們的股市有過三次大牛市，1991到1993年、1996到2001年、2006年到2007年，那次又不是這樣？

　　在我們有能力進(jìn)入股市的富裕國民中，財(cái)富大轉(zhuǎn)移的結(jié)果必定是少數(shù)掌握內(nèi)幕信息的人的暴富和多數(shù)人的損失乃至破產(chǎn)。整個(gè)國民的財(cái)富分布將更為集中。而財(cái)富集中正是導(dǎo)致今日困境的根源！

　　2000年，羅伯特·希勒出版了他的《非理性繁榮》一書，不久美國股市開始深幅下跌，結(jié)束了1990年代以互聯(lián)網(wǎng)+風(fēng)險(xiǎn)投資為特征的“克林頓景氣”。羅伯特·希勒由此聲名大噪。他的理論建立在“行為金融學(xué)”的基礎(chǔ)上，其實(shí)就是研究股市里的大眾心理。

　　為論證證券市場(chǎng)的合理性，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們提供了社會(huì)資源最優(yōu)配置理論、發(fā)現(xiàn)價(jià)格理論、直接融資理論、有效市場(chǎng)理論、均衡價(jià)格理論、隨機(jī)游走理論……。但在市場(chǎng)實(shí)踐中個(gè)個(gè)碰壁。而著眼于研究賭徒心理的羅伯特·希勒卻贏得了敬重。這本身就說明了證券市場(chǎng)的性質(zhì)。

　　據(jù)羅伯特·希勒的研究，遠(yuǎn)偏離真實(shí)價(jià)值的“非理性繁榮”可能維持的時(shí)間，往往超出人們的想象，據(jù)此，我們完全可以樂觀地用股市來解決流動(dòng)性過剩的問題，象謝百三期望的那樣“爭取寶貴的時(shí)間”。然而，羅伯特·希勒同時(shí)也指出“非理性繁榮”終究要回歸真實(shí)價(jià)值。到那時(shí)，“爬得越高，摔得越重”，在“繁榮”中聚斂到少數(shù)人手中的巨大“流動(dòng)性”又會(huì)沖向何方?

　　管他呢，讓下一屆管理者去傷腦筋吧。

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