解密劉鶴兩次危機共性10條(六）——貨幣寬松

　　6、兩次危機都與貨幣政策相關聯。在兩次危機之前，最方便的手段是采取更為寬松的貨幣信貸政策;

　　大蕭條前，泛濫的信貸政策引起了股市的泡沫和投機的狂熱;在這次危機前，美聯儲極其寬松的貨幣政策、金融放松監管和次級貸款都達到前所未有的水平，使得經濟泡沫惡性膨脹。

　　這是劉鶴團隊總結的危機共性中的第六條。

　　為什么在泡沫和投機嚴重的時候，政府不能主動控制貨幣發行，反而會采取貨幣寬松政策呢?我認為主要原因如下：

　　1、貿易順差導致基礎貨幣被動增加;

　　在貿易順差不斷增加，外匯儲備越來越多的情況下，基礎貨幣將被動大幅增加。雖然政府能動用降低存款準備金、發行央票和回購等貨幣工具降低貨幣乘數，但卻需要支付巨額的利息，最終也難以有效控制貨幣的增長。

　　1929年以前的美國、1990年以前的日本、現在的中國都存在貿易順差導致基礎貨幣的被動增加的因素。

　　2、經濟發展需要;

　　在出口增加、內需增長和產能擴張的情況下，市場對貨幣的需求也相應的增長。這時候采取貨幣緊縮會短期約束經濟的增長。在經濟發展良好的情況下，政府很難主動約束貨幣發行讓經濟軟著陸，卯吃寅糧靠增加債務透支未來需求發展短期經濟的很常見。在經濟發展良好的情況下，利用貨幣緊縮主動讓經濟降溫卻基本不可能。

　　3、保持出口國際競爭力，壓低本國匯率;

　　為了增強本國制造業的國際競爭力，壓低本國匯率，很多國家會主動發行貨幣購匯，進而導致市場貨幣寬松。

　　4、在出口下滑以后，貨幣寬松是刺激內需必須的手段;

　　一個國家長期貿易順差，會導致其他國家債務不斷增加。一旦這個國家出現債務危機;或者對這些貿易逆差的國家對貿易順差的國家進行貿易制裁;或者貿易順差國家最后出現匯率上漲或通脹導致出口競爭力下降等。

　　在出口下滑的情況，為了保持經濟的發展，政府通過貨幣寬松可以壓低利率刺激投資和消費。同時，有力政府低成本融資增加債務直接投資刺激經濟發展。

　　2001年的美國、1987年的日本、2008年的都是政府為了刺激內需主動實行寬松的貨幣政策。并最后導致泡沫嚴重、投機泛濫。

　　5、繁榮中看不到危機，對貨幣寬松的副作用認識不清楚;

　　繁榮的時候，人們很難認識到危機會很快到來，市場和政府的危機意識都很淡薄。當然他們更認識不到貨幣寬松的長遠危害性。

　　1929年美國大蕭條、1990年日本經濟危機、2008年美國金融危機以前，美國經歷了幾十年的持續經濟發展，人們基本沒有什么危機意識。2008年美國經濟危機以前，美國主流經濟學家樂觀的認為，他們已經找到了消除經濟危機的辦法。就在他們最樂觀的時候，美國卻再次開始了100年一遇的經濟危機。

　　而且，在泡沫或投機嚴重的時候。由于抵押資產價格的不斷上漲、就業良好、政府稅收增加、企業資產和盈利增加的情況下?？床灰娙魏钨J款的風險，即使是次貸也看不出任何風險。銀行的貸款優良率和盈利反而處于最好的時期。這種情況市場對貸款的需求不斷增長。政府也找不到任何緊縮貨幣的理由。

　　6、本國貨幣緊縮，會導致更多外國資本流入，同樣會導致流動性過剩;

　　在一個國家泡沫增長或投機機會的時候，往往也是資金回報率很高的時候。如果該國政府支付利率回收貨幣，必定會導致該國利率上漲。在資本全球流動的情況下，但會刺激外國資金大量進入該國或該國企業或銀行對外舉債，最后導致該國貨幣緊縮的政策失效。

　　比如：中國政府為了抑制房地產泡沫，通過提高準款準備金或發行央票或正回購回收市場貨幣。逼迫銀行減少貸款，結果因為外國利率低于中國、中國銀行減少對房地產開發商貸款、房地產開發暴利等因素下，中國房地產企業大量對外舉債或融資，企業對舉債或外融資導致外匯大量增加。為了防止匯率上漲打擊出口，政府不得不發行人民幣購匯。最后，貨幣還是一樣的增加了。政府卻還需要為回收貨幣的行為支付不菲利率。中國企業卻要給外國企業支付高額的利率。

　　7、在股市、房地產泡沫和投機嚴重的時候，貨幣緊縮雖然能抑制泡沫增長和打擊投機，但貨幣緊縮同時也會打擊實體經濟;

　　泡沫和投機嚴重的時候，往往是實體經濟走下坡路的時候，因為實體投資利潤下滑的情況下。不管是出口順差，還是政府主動寬松，導致市場資金過剩。加上沒有好的投資項。資金才會不斷的去炒作股市或其它資產，并導致泡沫增長、投機泛濫。

　　這時候，政府緊縮貨幣會推高市場利率，雖然能抑制泡沫和投機問題。但利率的提高也會同時抑制市場需求和投資，并導致實體經濟陷入更加困難的地步。所以，這時候政府往往更愿意采取對泡沫或投機項目增加稅收的方式，而不是緊縮貨幣的方式。但增加投機成本短期內并不是最好的抑制投機和泡沫的手段。因為在泡沫和投機瘋狂的時候，投機成本的增加反而可能刺激價格的進一步上漲。

　　8、債務大量增加的情況下，緊縮貨幣會導致債務問題提前爆發。

　　比如：如果現在中國大量緊縮貨幣，必定會導致經濟下滑、利率上升。鐵道部以前大量貸款修建的鐵路收益就會下降，每年的還款利率反而會大量增加。如果不能得到政府的救助，債務問題就會很快惡化。而政府的救助往往可能會導致貨幣的增加。

　　當然，債務問題提前爆發長遠看是好事情，因為提前爆發會阻止債務的繼續增加。債務爆發會導致經濟下滑，并導致市場貸款需求下降，進而致使市場利率下降減輕債務者的債務。

　　2006年開始，美國主動不斷提高美元基本利率，讓美國在房地產泡沫問題還不太嚴重的情況下，美國反而最先爆發經濟危機，不僅成功阻止了美國的債務和泡沫的繼續擴大，同時經濟下滑導致美國市場利率大幅下降，美國債務人的債務負擔大幅減小。為美國化解債務危機創造了非常有利的經濟、金融環境。

　　雖然在經濟繁榮、泡沫和投機嚴重的情況下，實行貨幣緊縮政策存在匯率上漲、出口競爭力下降、短期的經濟下滑、甚至引發經濟危機等問題。但從長遠看，主動約束貨幣卻能防止經濟矛盾的擴大和更大的經濟危機發生。同時，匯率的上漲和競爭力的下降也是促進本國創新提高，產業升級的動力。同時也是擺脫出口依賴和改革國內分配體制的機會。對國家經濟長遠發展是有利的。

　　泡沫和投機不太嚴重的時候主動緊縮貨幣，是政府彌補市場功能缺陷的一種非常好的工具。但由于各種原因，真正能做到的國家鳳毛麟角。

　　今天，中國的房地產泡沫、投機泛濫甚至過了1929年以前的美國和1990年以前的日本。中國的基礎貨幣發行量遠遠超過美國，銀行貸款增長速度也非常驚人。銀行貸款甚至不管企業貸款項目是否能盈利、地方政府是否有還款能力、個人是否有持續的還款能力。既然我們已經指出了美國大蕭條前貨幣寬松、金融監管放松和次級貸款等問題，為什么我們卻不能引以為鑒。卻還要義無反顧的明知故犯呢?

　　(下一篇：解密劉鶴兩次危機共性10條(七)——政策失誤)

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