近期前香港金管局長任志剛先生發(fā)表文章反思香港聯(lián)匯制度，引起香港劇烈爭論，對此筆者從自身的研究發(fā)表一下自己的觀點。聯(lián)匯制度在香港已經(jīng)運行近30年，曾經(jīng)被廣泛認為是香港金融穩(wěn)定的基石，但是現(xiàn)在的歷史背景與建立香港聯(lián)系匯率制度的歷史背景已經(jīng)完全不同，對于已經(jīng)變化的國際環(huán)境，香港的金融制度不能再刻舟求劍。
在港府推出現(xiàn)行聯(lián)匯制度前夕，不僅僅是香港金融不夠穩(wěn)定，世界金融體系在美元重歸強勢以后繼續(xù)動蕩。在強勢美元和美元高息政策下，發(fā)展中國家的財務(wù)持續(xù)惡化，債務(wù)危機肆虐。香港施行聯(lián)匯制度，成功的防范了金融風(fēng)險，促進了香港后來的持續(xù)發(fā)展，其歷史作用是不能抹殺的。
但是當(dāng)今世界已經(jīng)完全不是聯(lián)匯制度誕生時期的那樣了，在聯(lián)匯制度這30年里面，世界上出現(xiàn)了一個革命性的變化，就是歐元的誕生。歐元流通的現(xiàn)金總價值已經(jīng)超過了美元，雖然在國際結(jié)算和國家支配地位上歐元比不上美元，但是歐元給了這個世界一個新的選擇。
歐元誕生的根本意義在于直接開啟了世界貨幣競爭貶值的時代。在美元為單獨的世界貨幣的時候，美元是一枝獨秀，沒有與其競爭的國際貨幣，貶值就是跟自己過不去，所以美元要升值、要高息讓全世界為美元支付利息和收益的;但是歐元誕生后劣幣逐良幣性質(zhì)的貨幣競爭貶值開始了，美元的貶值就是讓全世界為他的貶值買單，歐元與美元的競爭性貶值成為了歐洲與美國交相得利的機制。
實行綁定美元的固定匯率制度的國家和地區(qū)，是被迫要存儲所釘住的貨幣美元的，但是在布雷頓森林體制破裂以后，美元是不斷貶值的，這也就使得儲備國儲備的美元是要被掠奪和制度性套利的。制度性套利是嚴重的制度性缺陷，雖然一時不起眼，但是長期累積的結(jié)果就是千里之堤決于蟻穴。
這樣的制度性套利使得世界主要發(fā)達國家都成為債務(wù)國，而發(fā)展中國家的外匯儲備也變得畸形高昂，因此在不同利益取向上，東亞發(fā)展中國家采取了新重商主義，而發(fā)達國家采取的是國家赤字政策，雙方各取所需直到美元貶值過快，亞洲外匯儲備過高，這樣的需求平衡被打破，經(jīng)濟金融的危機就要發(fā)生了。
按照蒙代爾三角定律，獨立的貨幣政策和固定匯率制、外匯項目的管制開放三者是不能同時成立的。香港是一個開放的金融體制，再實行最嚴格的固定匯率制度，則政府的金融調(diào)控能力就要完全受限，在輸入性的流動性和通脹面前，就是要遭受掠奪或者制度性的套利的。我們舉例說明：香港有價值100億美元的商品市場，美國印鈔20億涌入，這20億首先在美國人手里，美國人可以平價購買到20億美元的商品，但是由于美國印鈔沒有對價，美國人購買商品以后，香港貨幣池子是120億美元，但剩下的商品價值只有80億美元，剩下的商品要與貨幣數(shù)量對應(yīng)就要漲價到120億美元，從80億漲到120億要通脹50%。但是這個通脹只是發(fā)生在香港，而最先拿到鈔票套購物資的美國人是賺便宜的，這就是制度性的套利。
現(xiàn)在的美元處于貶值通道購買力不斷下降，大宗商品在牛市當(dāng)中，聯(lián)匯制度不但讓港幣的抵押物貶值導(dǎo)致港幣貶值之外，美元的外匯流動使得美國印鈔可以先得到貨幣在通脹前購買商品。這種流動中不斷的制度性套利維持了美國和其他地區(qū)的差異化通脹水平，財富是不斷外流的，這樣制度性的套利機會長期存在，對于一個經(jīng)濟體的發(fā)展是根本性的枷鎖。
聯(lián)匯制度也不像表面上看起來的那樣能夠維持香港穩(wěn)定。港幣是香港的基礎(chǔ)貨幣，在金融體系內(nèi)是要產(chǎn)生衍生的。如果有人要把銀行存款兌換成美元，并匯出攻擊港幣，所有衍生出來的貨幣是要被消滅的，銀行就要減少貸款或者到其他地方拆借頭寸，結(jié)果看似炒家無法在匯率上得利，但是會發(fā)生利率的變化，實際上就是擠兌了整個金融體系，在匯率不變的情況下會造成利率的飆升，會導(dǎo)致股市、債市、樓市等一系列的市場波動，而這個波動可以被操縱的，其中的關(guān)鍵就是制造流動性的不均衡。這就是98年香港金融危機演進的內(nèi)在機理。
我們從匯率掉期合約的視角來看，香港的聯(lián)匯制度就是政府補貼了一個港幣與美元的匯率掉期合約，在當(dāng)年港幣不穩(wěn)定世界不穩(wěn)定的情況下這有利于經(jīng)濟，但是在現(xiàn)在美元等貨幣競爭性貶值下補貼的負擔(dān)越來越重并且可能被金融攻擊和套利，這樣的補貼制度就是要重新反思的。98年的金融危機等如果不是聯(lián)匯制度則他們要額外付出匯率掉期的代價，匯率掉期合約的價格是可以對沖金融攻擊利益空間的。
改變聯(lián)系匯率制度的路徑非常重要。掛鉤歐元在當(dāng)前歐債危機下是死胡同，而呼聲甚高的掛鉤人民幣也是有問題的，掛鉤人民幣之時就是港幣消亡之日。而為了香港的一國兩制和繁榮穩(wěn)定，保持港幣的獨立性是非常重要的。香港是開放的平臺，是被世界承認的市場經(jīng)濟地區(qū)，還是與臺灣交流的窗口，港幣的獨立性是中國和香港的共同利益。如果港幣和人民幣釘死的，攻擊港幣中國不可能坐視不管，實際上也就起到間接攻擊人民幣的效果，中國是貨幣政策獨立而金融管制，香港是金融開放而貨幣政策與美元聯(lián)匯，二者之間的差異就可能成為套利和攻擊的目標。
當(dāng)前在香港最適合作為貨幣本位的是土地，香港應(yīng)當(dāng)回到土地本位和必需品儲備本位上來。香港是土地國有的，有龐大的土地基金，這些政府手里的土地價值巨大，足以控制整個市場。以現(xiàn)在計算機技術(shù)和信息的發(fā)達，房價和土地指數(shù)是非常容易生成的，以土地和房產(chǎn)指數(shù)作為貨幣的本位，金管局再持有巨大的土地儲備，房價相對于香港貨幣就必然保持穩(wěn)定了。
同時香港貨幣還可以在土地之外把香港需要的一籃子商品加權(quán)進來，這些商品可以包括石油能源，也可以包括糧食等物資，在香港匯率波動的時候政府有民生的必須品穩(wěn)定市面的物價，保障老百姓的生活不受沖擊。
港幣一旦實行土地本位制，匯率無論怎樣變化，以港幣計價的資產(chǎn)價格保持穩(wěn)定，香港人的賬面就不會出現(xiàn)98年那樣的負資產(chǎn)。只要政策維持了香港社會賬面上的凈資產(chǎn)，危機對于社會的沖擊就會完全被控制。有產(chǎn)者有恒心，這是社會安定的根本保障。這樣的變化對于香港沖擊是最小的，在國際金融攻防戰(zhàn)中充分發(fā)揮了港幣結(jié)算貨幣的優(yōu)勢和政府干預(yù)市場的力量，讓香港的金融體系保持對內(nèi)的穩(wěn)定。
這是一個在全球危機無法完全穩(wěn)定的情況下，有限保持對內(nèi)的穩(wěn)定還是對外穩(wěn)定的問題。在聯(lián)匯制度下是最大限度的保持了匯率穩(wěn)定，也就是對外的穩(wěn)定，而以香港人主要資產(chǎn)為本位的時候，是最大限度的保障了對內(nèi)的穩(wěn)定而犧牲了對外穩(wěn)定。在當(dāng)前階段，世界本來就是不穩(wěn)定的，美國都不能絕對控制，香港又有什么能力能夠維持這個對外的穩(wěn)定呢?
這樣的制度設(shè)計，根本的思路就是一個社會要保持對內(nèi)最大的穩(wěn)定，就要把貨幣本位建立在本地社會最主要的資產(chǎn)之上;如果追求對外貿(mào)易的穩(wěn)定，就要把貨幣的本位建立在對外最主要的貿(mào)易標的上，建立金本位是因為黃金在世界貿(mào)易當(dāng)中的交易等價物和衡量尺度，而建立土地本位則因為土地是香港關(guān)鍵性的資產(chǎn)，是所有香港人最大宗的資產(chǎn)。
香港的繁榮的基礎(chǔ)就是建立在香港的土地價值上的，土地價值是香港的信譽和根本，因此如果實行港幣的資產(chǎn)本位制度，把港幣的本位主要綁定土地，應(yīng)當(dāng)是一個最佳的選擇，港幣信用的未來是由香港最主要的資產(chǎn)決定的，是由香港人最主要的資產(chǎn)決定，從而也就是香港的前途決定，把港幣和香港的前途緊密的聯(lián)系到了一起。
此文是一個摘要，以后本人還會繼續(xù)分析連載。
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