金融危機之根:流動性過剩五大癥結

　　金融危機之根

　　流動性過剩五大癥結

　　《環球財經》編委、中國銀行副行長

　　■ 王永利

　　實際上，作為一般規律，經濟危機的根源一定是產能過剩，金融危機的根源一定是流動性過剩，二者之間又密切相關，相互影響，常常相伴相隨。同時，產能過剩和流動性過剩都有一個積累的過程，有一個從量變到質變的過程，全球性的產能過剩和流動性過剩更是如此。而爆發金融危機則是流動性過剩的集中暴露和突出表現。

　　如果說全球金融危機的根源是流動性過剩。那么，全球流動性過剩又是如何產生，如何最終引發金融危機爆發的呢?

　　這可能有諸多影響因素，其中，以下因素是不能忽視的：

　　(一)技術創新(革命)、新興產業，特別是新的市場(地理)開發，全球化發展帶動過度投資

　　在資本逐利和市場競爭的驅動下，技術創新、產業革命和新的市場開發，在推動經濟發展的同時，也一定會推動投資過度，造成產能過剩和流動性過剩，并進而引發大大小小的，地區性乃至全球性金融危機或經濟危機、形成經濟發展周期。這也是可以從最近100多年的歷史中找到充分證據的客觀規律。

　　由于第一次世界大戰對產能的破壞有限，戰后歐洲各國快速恢復生產，由此就造成整個工業國家產能嚴重過剩，并且率先從大量聚集和擴張產能的美國開始爆發，引爆了急劇膨脹的股市和資產泡沫，并最終引爆了影響極其嚴重的、席卷工業國家的經濟“大蕭條”和金融大危機。

　　“大蕭條”爆發后，受市場自我調節順周期的推動，經濟金融局勢不斷惡化，最后，美國羅斯福政府沖破資產階級傳統的自由市場經濟理論束縛，實施以積極的財政政策和貨幣政策為核心的救市與經濟刺激政策，即“羅斯福新政”。之后，歐洲國家也紛紛效仿，并由英國經濟學家凱恩斯提升到理論高度，形成凱恩斯主義學派。在各方的共同努力大量投入貨幣之后，大蕭條、大危機得以緩和，市場趨于平穩。但是，危機形成的根源是否得到根除，經濟金融是否真正走上健康發展的道路，卻還存在爭議，需要進一步得到檢驗。而恰在此時，爆發了范圍更廣、時間更長、破壞力更大的第二次世界大戰。

　　經過第二次世界大戰，全世界的過剩產能被徹底消滅并造成產能嚴重不足。但二戰之后，隨著各國恢復生產，美國大量出口的局面逐步改變。當然，由于二戰對世界經濟和產能的破壞相當嚴重，其恢復沒有一戰之后那么迅速，因此，對美國的影響沒有一戰之后那么劇烈，因而美國沒有在戰后短時間內再次爆發嚴重的經濟危機和金融危機。

　　但由于二戰之后，世界很快分裂成為尖銳對抗、相互隔絕的兩大陣營(以美國為首的西方資本主義陣營和以蘇聯為首的東方社會主義陣營)，資本主義工業化國家在封鎖社會主義發展中國家的同時，也把自己的市場范圍限制住了，在經濟金融上也主要是自己內部的相互競爭。隨著戰后工業化國家逐步恢復生產，其整體的產能不斷提升，競爭不斷加劇，也帶動石油等大宗商品價格加速上漲，通貨膨脹壓力不斷增強。但由于市場規模的束縛，西方國家整體的經濟發展速度卻在逐步降低。

　　進入上個世紀70年代，由于產能過剩而引發的經濟滯脹問題已經在西方世界顯現并不斷惡化。與此同時，美國在戰后為拉攏和擴大同盟，大規模對外援助，并不斷發動對外戰爭(如朝鮮戰爭、越南戰爭等)，逐步由凈出口大國轉變為凈進口大國，1944年布雷頓森林體系所確定的美元與黃金固定掛鉤的安排難以為繼，1971年美國率先放棄金本位制，帶動全球貨幣轉化成為純粹的信用貨幣，主要貨幣之間的匯率大幅度波動，國際貨幣體系和金融體系面臨巨大沖擊。

　　應該講，如果沒有其后亞洲地區“四小龍”、“四小虎”以及拉美地區的開放和發展，大量轉移了發達國家，特別是日本和美國的產能(這不僅有效緩解了其產能過剩問題，而且抑制了二戰之后這些國家勞動力成本不斷提高的勢頭)，恐怕在上個世紀70年代末就可能再次爆發嚴重的經濟和金融危機。

　　更重要的是，從上個世紀70年代開始，社會主義陣營紛紛推行改革開放，最后，柏林墻倒閉，蘇聯解體，冷戰結束，新的一輪全球化快速推進，為發達國家特別是美國轉移生產力(主要是普通加工業)提供了巨大空間，不僅徹底解決了其產能過剩問題，有效化解了可能爆發的經濟和金融危機，而且推動其調整產業結構，特別是美國，可以集中精力投入高科技和軍事工業發展，并大力發展金融服務業，一般消費品則大量依靠進口，成為世界最大的進口國。

　　進入2000年之后，受多種因素的影響，發展中國家中出現了以中國、印度等國為代表的快速發展的新興經濟體(如“金磚國家BRICS”)，世界經濟金融格局由上世紀70年代少數發達國家，主要是“七國集團”雄霸世界(其經濟總量占世界總量的70%以上)，國際上存在巨大反差，世界財富大量向少數發達國家聚集的局面，逐步轉化為世界趨于平衡，發展中國家的影響力和競爭力不斷增強(發展中國家的經濟總量現在已基本趕上發達國家且繼續保持較快發展速度)，中國甚至發展成為新的“世界工廠”。從東南亞“四小龍”對外開放開始的新的一輪全球化，在推動全球經濟金融30年左右高速而巨大發展的同時，不知不覺之間，也推動全球范圍內產能過剩、流動性過剩問題不斷放大，推動世界經濟金融格局發生深刻變化，到今天，已經進入重大轉折期(從量變轉變為質變)。

　　(二)收付清算體系和貨幣投放體系發生巨變

　　在人類社會發展歷史上，貨幣的產生和發展，包括貨幣投放和回籠體系、貨幣收付清算體系的建立和發展，絕對可以說是一大奇跡，在人類社會發展進程中發揮了極其重要的推動作用，而且其影響力越來越突出。但在其發展過程中，不經意間的裂變在給人類社會帶來極大財富的同時，又給人類社會的發展埋下了極其可怕的隱患，使貨幣總量的投放難以得到有效控制，為全球流動性過剩提供了體制機制上的基礎條件。這一裂變就是：由實物貨幣(現鈔)清算轉為銀行記賬清算，相應地，貨幣投放由實物貨幣投放轉為記賬貨幣投放，貨幣投放由中央銀行獨家控制轉為多渠道投放，由以黃金儲備等為支撐轉為以政府信用為擔保，貨幣投放總量難以得到有效控制。

　　我們知道，盡管紙幣出現并在很大程度上取代黃金(或白銀)作為流通和清算貨幣，大大降低了貨幣流通和清算的成本，提高了效率，促進了經濟交往的發展，但大量的現鈔清算和流通，特別是國際清算和流通，其成本(包括印制、保管、投放、鑒別、回籠、銷毀等方面)依然是非常大，效率依然跟不上發展的要求。因此，實踐中逐漸出現了通過銀行進行記賬清算的方式，并不斷創新記賬收付的通知方式，如從傳統的存折、存單、支票等，發展到銀行卡、網絡支付、手機支付等等。相應地，貨幣投放也就由實物貨幣投放轉變為記賬貨幣投放，由中央銀行獨家(或由其指定代理銀行)發行貨幣，擴大到通過銀行貸款(或其他間接融資渠道)等多種渠道均可投放貨幣。目前，全社會貨幣流通總量中，現鈔所占比重已經非常低，中國約占6%左右，美國只有3%左右，而且整體上仍呈現下降趨勢。

　　這一轉變是在實踐中潛移默化間發生并不斷放大的，推動貨幣投放和流通以及收付清算的成本大大降低，效率得到極大提高，并將社會資金最大程度地集中到銀行手中，為社會閑置資源的充分利用奠定了重要基礎，有力地支持和推動了經濟金融發展，特別是全球化的發展。可以說，如果沒有收付清算和貨幣投放體系上的這種深刻變化，全球化的投資、貿易以及金融交易，是根本無法達到今天的水平的!

　　但這一變化，在給人類社會帶來極大財富的同時，也帶來了并不被人們所充分認識到的非常深刻而嚴峻的問題：

　　一是推動貨幣信用投放快速發展，貨幣總量難以控制。二是產生了銀行貸款由國家(政府)連帶隱性擔保問題，容易刺激銀行貸款的擴張并導致 “大而不能倒”的問題。

　　(三)政府救市，以擴大貨幣投放應對金融危機，使得流動性過剩難以消除

　　在全球化加快發展的過程中，日益嚴重的流動性過剩，以及大量國際資本在地區間的劇烈聚散，非常容易引發大大小小的金融危機乃至經濟危機。而應對危機的沖擊更容易引發各國政府更多的貨幣投放(無論是積極的財政政策還是積極的貨幣政策，本質上都是擴大貨幣投放。擴大貨幣投放成為政府應對危機最容易最便宜的方式和選擇)，盡管設想的是在恢復發展后逐步消除救市舉措的負面作用，但實際上在恢復發展后都把問題給淡忘或有意忽略了，政府都不愿采取緊縮的貨幣政策，結果使市場無法調整到位，使流動性過剩和金融危機隱患不斷積累，越來越嚴重。

　　目前在全球范圍內，不僅私營部門的債務不斷擴大，而且公共部門的債務也在不斷擴大。據國際清算銀行(BIS)統計，2009年為應對金融危機，全球政府債券發行規模達到3.92萬億美元，而在2000年這一規模只有0.36萬億美元，之前的規模則更小。這使得今天越來越多的國家，特別是歐美日等發達國家都面臨主權債務危機威脅。2010年末，“七國集團”(G7)中，除德國之外，其他國家公共債務占GDP的水平都超過了80%。而一旦政府出現債務危機，則意味著依靠政府信用擔保發放的貨幣可能失去信用，貨幣體系和金融體系將面臨嚴峻挑戰。

　　(四)以一國主權貨幣作為國際清算和儲備貨幣，使貨幣總量更難得到國際社會的有效控制

　　當今的國際清算和儲備貨幣，已經不是超主權國家或政府的天然貨幣(如黃金、白銀)，而是在歷史進程中優勝劣汰篩選出來的強國主權信用貨幣，世界各國所擁有的外匯儲備，追根溯源，最初都是從貨幣發行國流出來的，而在記賬清算情況下，其流出又會自動增加該發行國清算銀行的對外負債，并進一步轉換為其他負債(如國債、金融機構債、企業債等)，使該國外債規模被動增加而難以控制，并使這些銀行往往由于資金過多而急于尋求資金出路，容易因資金充裕而壓低利率，或者因追求資金回報而擴大信用投放，提高融資杠桿率，刺激金融創新和金融的過度繁榮。

　　同時，儲備貨幣發行國為減輕巨額債務壓力，也容易擴大貨幣投放，推動利率降低和貨幣貶值。目前，美元的投放就是如此。

　　(五)金融越來越脫離實體經濟而盲目發展、虛假繁榮，也容易帶動流動性過剩

　　在貨幣的發放脫離黃金和社會實際財富的約束之后，貨幣的信用投放實際上就是透支未來，容易造成流動性過剩，而且容易推動金融過度創新，越來越脫離實體經濟的發展而發展，并通過調節社會資源分配(資金流動)以及幣值變動等，控制著社會財富的分配，增強金融對社會的影響力。

　　金融對促進社會財富真實增長的影響越來越弱(金融交易的增長速度遠遠超過實體經濟的增長速度，如果扣除貨幣總量擴大對經濟的刺激作用，金融創新對實體經濟的促進作用實際上是值得考究的)，卻通過金融交易賺取了越來越多的社會財富，進而吸引了更多社會資金和優秀人才脫離實體經濟加入金融(虛擬經濟)領域，反而可能削弱實體經濟發展的實力和創新能力，推動流動性相對過剩問題不斷加重，并加深社會不公和社會矛盾，敗壞社會道德和文明水平，加重社會管理的難度和成本。

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