歐元已至生死絕地

　　歐元已至生死絕地

　　即使這場危機(jī)減退，歐洲也需要數(shù)年的時(shí)間才能恢復(fù)健康的經(jīng)濟(jì)狀況。難得而易失者時(shí)也，時(shí)至而不旋踵者機(jī)也，歐洲是時(shí)候做出重大改變了

　　中國黃金集團(tuán)

　　■ 萬喆

　　歐元曾經(jīng)是一個(gè)宏大瑰麗的夢(mèng)想，但目前的一切都表明，歐元區(qū)正一步一步接近崩潰，如果說兩年前的危機(jī)是它觸礁的一刻，那么自那時(shí)起，海水就已經(jīng)開始侵入和腐蝕這艘巨輪了。

　　歐元或面臨崩塌

　　去年下半年，歐元區(qū)危機(jī)在國際金融市場上轉(zhuǎn)變?yōu)橐粓隹只牛瑢⑵渫ネ说纳顪Y里拽。眾所周知，首先是希臘，然后是愛爾蘭和葡萄牙，之后又輪到意大利和西班牙。短短幾個(gè)月內(nèi)，危機(jī)從歐元區(qū)薄弱的外圍國家開始，在歐元區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人的錯(cuò)判、寡斷以及相互推諉的推手下，向歐元區(qū)核心國家進(jìn)犯。

　　由于投資人對(duì)歐元瓦解的擔(dān)憂與日俱增，在重度受困成員國家已經(jīng)出現(xiàn)了資產(chǎn)拋售的風(fēng)潮，即便政府再三強(qiáng)調(diào)并采取強(qiáng)硬措施，也無法逆轉(zhuǎn)這一趨勢(shì)。西班牙就是最新的例證。雖然標(biāo)榜經(jīng)濟(jì)改革和支持緊縮政策的西班牙人民黨在去年年底的民主選舉中贏得壓倒性勝利，但是也無法阻止本國的借貸成本再次升高。今年4月，西班牙公債收益率回升至6%以上，失業(yè)率更高達(dá)23%。目前官方預(yù)計(jì)西班牙經(jīng)濟(jì)今年將萎縮1.7%，業(yè)界普遍認(rèn)為，由于內(nèi)需不振，西班牙實(shí)現(xiàn)2013年赤字與GDP之比降至3.0%這一目標(biāo)的希望已經(jīng)十分渺茫。

　　就算歐元區(qū)在理論上還沒有進(jìn)入衰退，但有跡象表明它已經(jīng)邁上這條不歸之路了。歐元區(qū)工業(yè)訂單數(shù)量的不斷下跌，顯示企業(yè)正在縮減支出。投資需求進(jìn)一步軟化，消費(fèi)者在危機(jī)尚未解除，信貸仍然緊縮的情況下繼續(xù)推遲購買大宗商品行為。對(duì)資本設(shè)備、耐用消費(fèi)品以及汽車需求的下跌，將會(huì)使位于歐洲工業(yè)中心的國家包括德國受到重挫。

　　隨著整個(gè)歐洲的財(cái)政緊縮程度日益加深，商業(yè)領(lǐng)域及消費(fèi)者信心均受到重創(chuàng)，最近兩年內(nèi)，歐元區(qū)不排除出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)大蕭條的可能。這必將導(dǎo)致“經(jīng)濟(jì)蕭條擴(kuò)大預(yù)算赤字”的惡性循環(huán)，擴(kuò)大國債規(guī)模，并將廣泛引起對(duì)于經(jīng)濟(jì)緊縮及改革的不滿和反對(duì)。到那個(gè)時(shí)候，出于對(duì)嚴(yán)重后果的擔(dān)憂，投資人們只會(huì)跑得更快。加劇的金融壓力使得政府發(fā)生無序違約概率大大增加，而小額存款者對(duì)缺少現(xiàn)金銀行的擠兌，或是針對(duì)緊縮政策的反抗都將預(yù)示著歐元區(qū)崩塌大幕的拉開。

　　債務(wù)堅(jiān)冰非一日之寒

　　探尋這場危機(jī)形成的原因，必須要理解歐元特殊的政治邏輯。在德國人看來，這場危機(jī)完全是因?yàn)樗烈鈸]霍。的確，希臘隱瞞了自己的經(jīng)濟(jì)狀況并且虧空過度。然而這些國家的債務(wù)負(fù)擔(dān)并不能簡單歸咎于政府的揮霍，意大利并沒有一夜之間變得喜歡上透支消費(fèi)，愛爾蘭和西班牙的政府在歐債危機(jī)出現(xiàn)之前都還存在預(yù)算盈余，并一直將赤字控制在限度之內(nèi)。不僅如此，它們還都規(guī)規(guī)矩矩地根據(jù)穩(wěn)定與增長協(xié)議償還債務(wù)。

　　實(shí)際問題是，它們長期享受著低利率而后又遭遇了金融危機(jī)的沖擊。在歐洲信貸繁榮的時(shí)期，廉價(jià)的資本流入希臘、愛爾蘭、葡萄牙以及西班牙，填補(bǔ)了貿(mào)易逆差并助長了房地產(chǎn)業(yè)的繁榮。而結(jié)果就是上述四國的凈負(fù)債——也就是該四國所擁有的外國資產(chǎn)與其商業(yè)、購置房產(chǎn)者以及政府虧欠國外債權(quán)人資產(chǎn)數(shù)額之差，在四國之中均達(dá)到了GDP的100%。而它們的負(fù)債大部分來自于像德國這樣的債權(quán)國銀行借款以及向投資者出售債券。

　　寬松的信貸政策刺激了家庭與金融部門的負(fù)債增加，經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重下滑加劇了歐元區(qū)內(nèi)的壓力。歐洲央行監(jiān)測到大量的跨境借貸，愛爾蘭、西班牙等國需要尋找外部資金來支撐它們的銀行體系。但隨著大量面向企業(yè)以及買房者的一般性貸款變?yōu)閴馁~，投資者對(duì)銀行的資助意愿不斷降低。在危機(jī)期間，失業(yè)率攀高，增加了社會(huì)福利成本。這些新的支出伴隨著稅收的下跌，使得政府更加難以控制赤字目標(biāo)，最終令債券市場對(duì)其償還能力的懷疑加劇。

　　利率也隨之猛增。除個(gè)別情況外，歐元區(qū)國家貸款的基準(zhǔn)利率與其國際債務(wù)的平衡程度有關(guān)。葡萄牙、希臘等國的經(jīng)常賬戶上仍有巨大的赤字，并且外債數(shù)量仍然在上漲。再融資也變得更加困難，并且如果這樣做了，將會(huì)對(duì)本地區(qū)銀行和信貸可獲量施加壓力。危機(jī)之前市場從未預(yù)期歐元區(qū)國家的債券違約，現(xiàn)在突然債務(wù)發(fā)出可能違約的信號(hào)，一些投資者要求對(duì)額外增加的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行補(bǔ)償，而另一些不愿意拿錢去支持信用調(diào)查，直接退出了市場。這引發(fā)了債券價(jià)格的螺旋下降，削弱了銀行體系，減緩了經(jīng)濟(jì)增長。

　　貸款的成本越高，就會(huì)有越多的資金流向國外，不愿為本國的貸款提供資金。因此國家償還能力要比政府擁有多少資產(chǎn)重要得多。即使在歐元區(qū)那些沒有過度透支問題的國家里，也存在著不可持續(xù)的經(jīng)常賬戶赤字。

　　在歐元區(qū)內(nèi)，由于債權(quán)國和負(fù)債國的差距過于懸殊，主權(quán)國家以及銀行資金的枯竭對(duì)歐元區(qū)的完整構(gòu)成了威脅。2010年3月，讓·克洛德·特里謝這位前歐洲央行行長，仍然認(rèn)為只要留在歐元區(qū)內(nèi)就能夠保證財(cái)政收支平衡。但現(xiàn)在，一切已經(jīng)完全不一樣了。歐元區(qū)內(nèi)部已經(jīng)出現(xiàn)了內(nèi)部收支平衡危機(jī)的癥狀。債券投資者、銀行存款人以及政客隨時(shí)有可能打著自己的小算盤，改變意愿。發(fā)生政策失誤或引起巨大恐慌的可能性劇增，無論政策制定者宣稱匯率穩(wěn)定機(jī)制能持續(xù)多久，如此危機(jī)情況必然會(huì)對(duì)其施加非同尋常的壓力。

　　應(yīng)對(duì)措施乏力

　　為了結(jié)束這場危機(jī)，歐元區(qū)成員國于去年年底同意將私人投資者持有的希臘債務(wù)減記一半，重新注資歐洲各家銀行，大幅擴(kuò)充基金規(guī)模以便為仍有償債能力的歐元區(qū)政府設(shè)立防火墻。這是一項(xiàng)雄心勃勃的計(jì)劃，政府希望使他們的選民放心，他們不會(huì)因?yàn)閹椭讼ＥD而遭受損失，債務(wù)負(fù)擔(dān)將落在指向并不明確的“投機(jī)者”的身上。但實(shí)際上，許多所謂的“投機(jī)者”其實(shí)就是銀行，而在那時(shí)，給他們提供資金援助的主要還是政府。

　　保護(hù)政府債權(quán)人也會(huì)產(chǎn)生許多后果，比如，歐元區(qū)國家越依賴于官方的支持，私人部門債權(quán)人將會(huì)承擔(dān)越多的損失，私人投資者會(huì)承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)，這就可以解釋意大利國債收益率在歐洲央行宣布購買意大利債務(wù)后依然攀升。因此這實(shí)際上已經(jīng)形成一個(gè)困局，使得這道“防火墻”難以承受住危機(jī)蔓延的沖擊。

　　各國政府都已經(jīng)在歐債危機(jī)中火線換帥，盧卡斯·帕帕季莫斯和馬里奧·蒙蒂這兩位經(jīng)濟(jì)專家分別走馬上任，接管希臘和意大利。去年11月底，歐盟委員會(huì)主席若澤·曼努埃爾·巴羅佐表示如今歐元形勢(shì)極其嚴(yán)峻。為避免滅頂之災(zāi)，他提議兩項(xiàng)解救方案。其一，歐盟公布“綠皮書”，發(fā)行統(tǒng)一的歐元區(qū)債券;其二，為了平衡各國債務(wù)，實(shí)現(xiàn)共同擔(dān)保，他提議由歐盟對(duì)某些國家預(yù)算實(shí)施更為強(qiáng)硬的控制和更為嚴(yán)厲的監(jiān)管。

　　但各界多認(rèn)為，希臘，意大利抑或歐盟所做的一切并不能打動(dòng)市場，關(guān)鍵之處在于德國總理默克爾和歐洲央行行長馬里奧·德拉吉能否被打動(dòng)。拯救歐元的許多建議——發(fā)行歐元債券，讓歐洲央行充當(dāng)放貸者作為各國政府最后的救命稻草，或者利用國際貨幣基金組織已發(fā)行的儲(chǔ)備金——都被德國逐一否決。歐洲央行已經(jīng)提供了一些有價(jià)值的幫助，但非常苛刻，而且很有限。它正在保持距離，惟恐向某些國家放貸而讓自己搭進(jìn)去。放貸有可能會(huì)刺激通貨膨脹。面對(duì)更難應(yīng)對(duì)的信貸危機(jī)，默克爾選擇加入了其他債權(quán)國的陣營，她拒絕承認(rèn)市場已出現(xiàn)大規(guī)模恐慌。歐洲央行同樣否決了成為最后出資人的可能，拒絕向那些有償付能力的受困成員國政府伸出援手。他們擔(dān)心，出資對(duì)債務(wù)國進(jìn)行援助有可能減輕這些國家推進(jìn)經(jīng)濟(jì)改革的壓力，從而產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)，而就憑這一點(diǎn)，就足以停止所有的援助計(jì)劃。

　　歐盟抱著一種信念，或者說是幻想，即歐元區(qū)成員國中實(shí)力較弱的國家通過展現(xiàn)改革的熱情，再加上歐盟機(jī)構(gòu)強(qiáng)行實(shí)施紀(jì)律監(jiān)管的決心，就可能會(huì)使德國和歐洲央行出手相救。默克爾一再講話表示要拯救歐元，但是她的表現(xiàn)卻拒絕承認(rèn)危險(xiǎn)已經(jīng)迫在眉睫。許多人認(rèn)為，在某種程度上，德國必須要意識(shí)到這一點(diǎn)，如今形勢(shì)已經(jīng)是孤注一擲了。法國已經(jīng)失去AAA級(jí)信用評(píng)級(jí)，即使縝密的芬蘭人和荷蘭人也會(huì)見證其債券息差擴(kuò)大。所以單兵作戰(zhàn)無法拯救歐元。歐元將會(huì)通過制定新條約、發(fā)行歐元債券及其它可能性措施要求完全重新設(shè)計(jì)。但是，要實(shí)現(xiàn)這一切的前提是首先得先保住歐元大難不死。

　　以往金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)表明，惟一能夠阻止這種倒退趨勢(shì)的方法就是進(jìn)行大刀闊斧的改革，重塑市場信心。但是，目前歐洲領(lǐng)導(dǎo)人似乎不能或不想大膽起來。談起通過宏大的長期救助計(jì)劃捍衛(wèi)歐元——比如更加積極地實(shí)行財(cái)政干預(yù)、或簽署新協(xié)議以推進(jìn)政治一體化等等，歐元區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人們真可謂駕輕就熟。只可惜對(duì)于如何穩(wěn)定當(dāng)前局勢(shì)，他們卻顯得束手無策。

　　歐洲必須做出重大改革

　　目前的情形可謂是千鈞一發(fā)。如果歐洲央行及歐洲領(lǐng)導(dǎo)人還在猶猶豫豫，那么歐元區(qū)的單一貨幣體系在短短數(shù)周內(nèi)就將土崩瓦解。法國銀行對(duì)意大利和歐元區(qū)其他國家的風(fēng)險(xiǎn)敞口是不爭的事實(shí)，而這就意味著債務(wù)危機(jī)也有可能擴(kuò)散到歐元區(qū)核心國家。歐元區(qū)外圍國家的違約行為將會(huì)蒸發(fā)掉大部分德國的資金，開啟銀行破產(chǎn)的鏈?zhǔn)叫?yīng)，使經(jīng)濟(jì)衰退進(jìn)化為大蕭條，仍然沒被危機(jī)擊垮的歐元區(qū)國家在與更廉價(jià)的貨幣競爭時(shí)會(huì)處于劣勢(shì)。除了實(shí)行資本控制之外，歐元區(qū)國家還可能會(huì)實(shí)行報(bào)復(fù)性關(guān)稅，從而倒退到相對(duì)“自給自足”的經(jīng)濟(jì)模式。歐盟以及其單一市場的生存將受到威脅。

　　某一國如果退出歐元區(qū)，無論其是否自愿，將會(huì)在一些脆弱的經(jīng)濟(jì)體里造成大范圍的擠兌現(xiàn)象。儲(chǔ)蓄人為了避免自己的儲(chǔ)蓄以一個(gè)更新更脆弱的新貨幣形勢(shì)存在，將迅速取出在本國的存款，而政府則必須要強(qiáng)制執(zhí)行取款限額或者采取暫時(shí)關(guān)閉銀行的措施。為了遏制資本從國內(nèi)流出，政府需要進(jìn)行資本控制以及執(zhí)行出行限制，而這樣做的結(jié)果就是放緩資金在市場中的流通速度，再度加劇衰退。

　　為了在今年6月達(dá)到歐盟資本充足率最低標(biāo)準(zhǔn)，歐洲的銀行正在努力拋售那些信譽(yù)差的債券和其它資產(chǎn)，從而保存資金以及提高貨幣流通速度。從總量上來說，歐洲銀行的借貸總額大于其儲(chǔ)蓄總額，所以它們需依賴大額融資——從其它銀行獲得的短期資金援助以及長期債權(quán)和貸款——以填補(bǔ)借貸和儲(chǔ)蓄之間的差額。但投資者在對(duì)擁有歐元區(qū)國債的銀行借款時(shí)變得更加謹(jǐn)慎，而后者也不能僅僅靠政府的援助，因?yàn)檎约阂矀鶆?wù)纏身。長期債券的發(fā)行量已經(jīng)變少，仍在購買短期銀行票據(jù)的投資者數(shù)量也日趨減少。

　　歐元區(qū)各國政府承諾將進(jìn)行更加嚴(yán)厲的預(yù)算縮減，以安撫債券市場。就算有緊縮計(jì)劃，財(cái)政的緊縮可能將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長的疲軟，僅僅是財(cái)政緊縮這一項(xiàng)就已足夠?qū)W元區(qū)2012年的GDP削掉1%。歐元區(qū)4大經(jīng)濟(jì)體中，德國受影響程度將會(huì)最小，法國緊隨其后，而西班牙和意大利的損失將最為慘重。上述選擇導(dǎo)致的直接后果就是信貸緊縮以及對(duì)整體需求的擠壓。歐元區(qū)內(nèi)的商業(yè)和消費(fèi)者也在逐漸失去信心。在2008年的秋天許多企業(yè)已經(jīng)認(rèn)識(shí)到，當(dāng)銀行都在為生存和艱苦掙扎時(shí)，由它們?cè)O(shè)置的信貸限額是不可靠的。當(dāng)銀行缺乏流動(dòng)性，企業(yè)必須密切關(guān)注自己的資金流向。這就意味著企業(yè)股價(jià)的下跌以及自由花費(fèi)的減少。結(jié)果是衰退的三種情況：信貸緊縮、收緊的財(cái)政政策以及市場信心的缺失齊齊具備，最終會(huì)將歐洲推向衰退的深淵。

　　歐元區(qū)解體的警鐘已經(jīng)敲響。歐元瓦解將必然引起經(jīng)濟(jì)大蕭條，帶來災(zāi)難性后果，且程度甚至可能比2008?2009年還要糟糕。屆時(shí)，在債務(wù)違約、銀行倒閉、及資本管制等諸多因素的共同作用下，歐洲這一世界上最重要的經(jīng)濟(jì)一體化地區(qū)體系將會(huì)崩塌，單一貨幣市場將陷入無序，條約紛紛破裂，貨幣在核心成員國及邊緣成員國之間肆意流轉(zhuǎn)。一旦歐元分崩離析，歐盟也立即可能瓦解。

　　安全著陸的希望稍縱即逝。歐洲央行可能會(huì)以嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退會(huì)引起通貨緊縮為借口開展債券購買計(jì)劃—當(dāng)然，他們借助前兩輪LTRO正在變相這么做，這給歐洲恐慌的債券市場注入一劑強(qiáng)心劑。

　　但如果為了歐元區(qū)的長治久安，選擇權(quán)還是在各國手中，并取決于各國是否愿意以財(cái)政主權(quán)來換取債務(wù)整合的承諾。要阻止災(zāi)難發(fā)生，時(shí)間已經(jīng)所剩無幾，行動(dòng)力度必須加大。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出，歐洲央行是惟一能夠迅速緩解局勢(shì)的機(jī)構(gòu)。作為最后出資人，歐洲央行必須加大投入，通過在更長時(shí)期內(nèi)、更大范圍內(nèi)確保無限量融資的方式，挽救歐洲銀行業(yè)。

　　要推遲歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)衰退和通貨緊縮，惟有實(shí)施更為寬松的貨幣政策。如果歐洲央行打算行使其維護(hù)價(jià)格穩(wěn)定的職能，那么必須有效阻止物價(jià)下跌。也就是說，調(diào)降短期利率，開始大規(guī)模采取“量化寬松”措施(即購買政府國債)。廣泛的量化寬松將推遲經(jīng)濟(jì)衰退的來臨，贏得寶貴的時(shí)間。

　　當(dāng)然，要重塑市場信心，吸引投資人重新投資國債市場，單靠歐洲央行的努力還不夠，對(duì)希臘債務(wù)進(jìn)行重組，在意大利、西班牙等國進(jìn)行改革，都是必須的。此外，還有必要?jiǎng)?chuàng)造出一種新的債券投資品種，讓投資人可以放心投資。這需要進(jìn)行政治談判，以對(duì)邊緣國家提供融資支持為條件，推行德國及其他債權(quán)國要求的經(jīng)濟(jì)改革。

　　即使這場危機(jī)減退，歐洲也需要數(shù)年的時(shí)間才能恢復(fù)健康的經(jīng)濟(jì)狀況。因?yàn)檫@些出現(xiàn)問題的國家都需要去控制他們的財(cái)政赤字，并且通過提高他們的競爭力來重建一個(gè)平衡的經(jīng)常賬戶。災(zāi)難將近，難得而易失者時(shí)也，時(shí)至而不旋踵者機(jī)也，歐洲是時(shí)候做出重大改變了。

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