2012年中國經濟會硬著陸嗎？

    瑪雅人預測中的世界末日，還是這么平平安安地來了。在領導人的相關評論中，2009年是最困難的一年，2010年是最復雜的一年。沒想到2011年繼續復雜，2012年依然復雜。這種沒有最復雜、只有更復雜的無奈表達，凸顯了近年來全球金融市場與實體經濟經歷的動蕩不安與面臨的不確定性。

    2011年夏天至今，我在哈佛大學肯尼迪學院作訪問學者。到美國這半年多時間以來，耳邊充斥著中國經濟即將硬著陸的言論。其中具有代表性的是“末日博士” 魯比尼（Roubini）教授的觀點。他認為，中國房地產泡沫破滅在即、中國商業銀行對地方投融資平臺的貸款將大量變成壞賬、制造業與基礎設施領域均存在顯著的產能過剩、居民消費增長乏力，因此，中國經濟的高速增長階段已經結束，未來中國經濟的增長前景將變得一片黯淡。在與一些美國基金經理交流的過程中，他們對中國的熱情似乎已經轉變為憂慮，以至于他們對中國的投資更加謹慎。

    的確，2012年中國經濟面臨著新的“內憂外患”。房地產市場量價齊跌可能造成的投資下滑與金融風險、地方投融資平臺資金斷裂與效益低下可能造成的地方政府財政拮據與商業銀行不良貸款，可謂中國經濟面臨的兩大內憂。歐債危機惡化升級加劇的全球經濟衰退可能抑制中國出口增長，全球金融市場動蕩加劇了中國外匯儲備資產保值增值的難度，伊朗危機惡化升級可能造成全球原油價格高位振蕩，可謂中國經濟面臨的三大外患。

    對于經濟研究者而言，做預測是充滿風險的。我們經常聽說的一句箴言是：“你可以預測時間，也可以預測價格，但不要同時預測時間與價格”。但鑒于讀者們的記憶通常是短暫的，而且目前的注意力都集中于“韓方論戰”之上，我在這里悄悄做點預測也無傷大雅。

    2012年中國經濟增速將在2011年9.2%的水平上繼續回落，但出現“硬著陸”的風險很低，估計全年經濟呈現出前低后高的走勢，GDP增速可能在 8.5%左右。盡管中國經濟面臨著上述內憂外患，但與憂心忡忡的外國經濟學家或基金經理們不同，我們更看重的是具有中國特色的一些因素：其一，中國的城市化依然在延續，近年來居民收入的增速快于GDP增速，尤其是非熟練勞動力工資漲幅強勁，這決定了居民消費增長依然具有彈性；其二，盡管房地產宏觀調控可能導致商品房投資增速顯著回落，但中國政府關于保障型住房的宏大承諾不可能淪為笑柄，這意味著2012年保障型住房投資的增長在很大程度上能夠對沖房地產投資的回落；其三，中國政府手中還有很大的刺激經濟增長的政策空間。目前中國政府財政赤字與政府債務水平很低；一年期基準貸款利率高于6.5%，大型金融存款準備金率高達21%。通過實施擴張性財政與貨幣政策來避免經濟增長率顯著下滑是“毛毛雨”或者“分分鐘”的事情。（但請注意，我在這里討論的是維持短期經濟增長的能力，2008年以來擴張性財政貨幣政策的負面效果是非常慘痛的。）

    從宏觀經濟增長的三駕馬車來看，2012年我們不能對凈出口增長報以太大希望：外需萎縮、國際貿易摩擦的增加、人民幣升值壓力與國內要素價格市場化均會對出口增長造成顯著沖擊。消費與固定資產投資將成為2012年中國經濟增長的兩大支柱。這意味著，2012年凈出口對GDP增長的貢獻率可能為負，而消費與投資可能各自貢獻GDP增長的一半左右。

    在2011年困擾中國經濟的通脹壓力將在2012年逐漸消融（盡管面臨著伊朗危機推高石油價格的不確定性），筆者認為CPI增速將由去年的5.4%回落至 3.5%左右。食品價格漲幅回落、產出缺口由正轉負、全球經濟增速下降是導致通脹壓力回落的主要原因。由于通脹壓力的下降，中國央行適當放松貨幣政策也將顯得順理成章。對此筆者的預測是，貨幣政策的放松將主要通過降低法定存款準備金率來實現，2012年央行可能下調準備金率3-4次，每次50個基點；放慢甚至停止央票發行是放松貨幣政策的第二種形式，央行央票余額有望從目前的兩萬億元左右下降至2012年年底的1萬億元以下；維持較高的人民幣貸款增量是央行放松貨幣政策的第三種形式，2012年的人民幣貸款增量可能達到8-8.5萬億元，明顯高于2011年的7.5萬億元；相比之下，央行降息的可能性最低，原因在于目前居民實際存款利率依然為負，且通脹壓力雖有所緩解，但持續存在并有惡化的可能性。

    自人民幣匯改重啟以來，人民幣對美元名義匯率大概每年升值5%左右。然而，2012年人民幣對美元匯率的升值幅度可能顯著放緩。一方面，由于出口增長前景黯淡，2012年中國貨物貿易順差可能處于1000-1500億美元區間內，貿易順差占GDP比重可能降至2-3%，經常賬戶失衡的緩解降低了人民幣升值的必要性；另一方面，2012年上半年，短期國際資本可能繼續從中國撤離，這意味著中國的資本賬戶順差也有望下降。不過，經常賬戶與資本賬戶的雙順差將繼續存在，來自美歐國家的升值壓力也會持續存在甚至有所增強。基于上述判斷，筆者認為2012年人民幣對美元名義匯率可能升值2-3%。

     簡言之，2012年中國經濟不會出現硬著陸。居民消費與保障性住房投資將為中國經濟提供強有力的支撐，貨幣政策的放松與人民幣升值速度的放慢也將作出積極貢獻。然而，中國經濟雖無近憂但有遠慮。羅比尼對中國經濟的憂慮從中長期來看的確存在。即使2012年中國經濟依然能夠實現較高增長與較低通脹，中國政府也不應該彈冠相慶，而應該抓住時機，克服既得利益集團阻力，實現中國經濟增長從投資與出口拉動向國內消費驅動的艱難轉型。