2011年第三季度的失業(yè)人數(shù)是490萬人，失業(yè)率為21.5%。
但最引人矚目的是，西班牙超過一半的16-24歲年輕人沒有工作，年輕人失業(yè)率高達51.4%。
這是Zerohedge的歐洲最恐怖圖表：
西班牙在17國的歐元區(qū)失業(yè)率最高，22.8%的失業(yè)率比歐元區(qū)國家平均失業(yè)率超過一倍。
歐元區(qū)國家去年11月的平均失業(yè)率為10.3%。
而西班牙國家統(tǒng)計局周一發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，2011年四季度GDP環(huán)比減小0.3%，時隔兩年再度面臨衰退
民調(diào)顯示愛爾蘭公民僅能以微弱多數(shù)支持歐盟財政改革
上周日的一份民調(diào)顯示，如果擬議中的歐盟預(yù)算緊縮規(guī)則付諸公投，愛爾蘭選民僅能以接近的多數(shù)支持該法案，但是仍有四分之一的問卷者表示還沒有做出決定。
周日的Business Post/Red C問卷調(diào)查的1000人中，40%的人表示將支持歐盟的新協(xié)定，36%的受調(diào)查人反對，24%的人表示不知道如何選擇。
周一的歐盟峰會預(yù)期將就一項財政整合方案達成一致，以換取市場對歐元區(qū)17國公共財政的信心。
愛爾蘭政府稱在決定是否進行公投前，將尋找法律上的支持，但72%的民調(diào)對象稱應(yīng)該對歐盟的協(xié)議進行全民公投。
路透說，愛爾蘭公民有權(quán)對任何向布魯塞爾移交權(quán)力的事件投票，是歐元區(qū)要實施重組的重大障礙之一。
IMF全球金融穩(wěn)定報告：市場深陷危險泥潭
來自IMF：2012 年 1 月市場最新情況：深深陷入危險的泥潭
自上期《全球金融穩(wěn)定報告》發(fā)表以來，雖然各方為遏制歐元區(qū)的債務(wù)危機和銀行業(yè)問題采取了
各項政策舉措，但穩(wěn)定面臨的風(fēng)險仍有增無減。歐洲決策者就解決導(dǎo)致危機的中期問題規(guī)劃了一
系列重要的政策舉措，其中一些措施也確實提振了市場情緒，但主權(quán)融資仍面臨挑戰(zhàn)，下行風(fēng)險
依然存在。如果融資困難導(dǎo)致銀行發(fā)生又一輪的去杠桿化，則可能會觸發(fā)對歐元區(qū)經(jīng)濟體的負面
反饋循環(huán)。如果歐元區(qū)危機進一步激化，將給美國和其他先進經(jīng)濟體造成溢出影響，其中有些經(jīng)
濟體本身還在消除金融尾部風(fēng)險方面面臨困境——包括消除政治障礙以推進財政整頓取得適當進
展。歐元區(qū)的局勢變化還威脅到歐洲新興市場，并可能波及其他新興市場。市場信心的恢復(fù)要求
采取進一步的政策行動。為此，應(yīng)為主權(quán)融資提供更多的后備支持，確保銀行能獲得充足的融資
和資本，保證經(jīng)濟能持續(xù)獲得足夠的信貸流動，這可能需要指定一個“把關(guān)人”，負責(zé)防止銀行發(fā)
生無序的去杠桿。
歐元區(qū)的債務(wù)危機進一步加劇，需采取緊急行動，以防出現(xiàn)極度不穩(wěn)定的結(jié)果。
邊緣國家的主權(quán)債券收益率急劇上升，特別是中短期債券，這導(dǎo)致收益曲線在 2011 年最后一個
季度發(fā)生倒掛，表明市場對融資和違約風(fēng)險的擔心日益增加。如 9 月期《全球金融穩(wěn)定報告》所
述，政策規(guī)劃已經(jīng)不足以遏制負面反饋循環(huán)，導(dǎo)致那些處在“不良均衡”的主權(quán)國家深陷困境難
以脫身，因為長期外國投資者紛紛出售所持有的風(fēng)險暴露。由于境內(nèi)機構(gòu)無法填補缺口，歐洲中
央銀行的證券市場計劃（SMP）成為邊緣主權(quán)債務(wù)的關(guān)鍵支持。隨著危機加劇，溢出影響從邊
緣國家擴大到核心國家，導(dǎo)致收益率上升和利差擴大，包括奧地利和法國的主權(quán)債務(wù)。截至
2011 年底，三分之二以上歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)的信用違約掉期利差超過 200 個基點（圖 1）。自 9 月
份以來，一大批歐元區(qū)主權(quán)遭遇評級下調(diào)和負面前景評價，這導(dǎo)致收益率上升。盡管最近的市場
條件有所改善，但根本性的挑戰(zhàn)仍然存在。
主權(quán)壓力還波及到歐元區(qū)的銀行系統(tǒng)，因為一些融資渠道已無法使用，銀行同業(yè)拆借利差已經(jīng)擴
大。銀行可獲得的長期資金銳減，即使是短期資金市場也呈緊張狀態(tài)，貸款期限從幾個月和幾個
星期縮短到只有幾天。美國貨幣市場基金大幅減少了對歐元區(qū)銀行提供的信貸（圖 2）。這迫使
許多歐洲銀行不得不出售美元資產(chǎn)。在許多市場，融資成本現(xiàn)已高于雷曼危機時期。融資緊張開
始蔓延到更廣泛的經(jīng)濟領(lǐng)域，中小企業(yè)和住戶獲得銀行信貸的條件更加嚴格，因為銀行的資產(chǎn)融
資能力減弱，導(dǎo)致信用風(fēng)險上升（圖 3）。1
融資緊張的潛在影響已然顯現(xiàn)。若干銀行宣布了對資產(chǎn)負債表實行大規(guī)模去杠桿化的計劃。這包
括出售在歐元區(qū)、美國和其他發(fā)達市場以及新興經(jīng)濟體的資產(chǎn)。受融資緊張影響的銀行若執(zhí)行這
類計劃，可能會對一系列經(jīng)濟活動（從貿(mào)易和項目融資到國際套利）造成影響。
為遏制危機，歐洲決策者采取了重要舉措. . .
10 月和 12 月召開的歐盟首腦會議就穩(wěn)定市場形勢和恢復(fù)信心需采取的重要舉措達成一致。歐盟
將努力改善共同經(jīng)濟治理，加強對促進增長的結(jié)構(gòu)性政策的重視。銀行將因新的資本注入和資金
支持得到加強。希臘的債務(wù)負擔將通過與私人債權(quán)人進行自愿債務(wù)交換得到解決。歐洲金融穩(wěn)定
基金（EFSF）將得到強化，以向銀行提供幫助，并為各國的調(diào)整規(guī)劃提供融資。歐洲穩(wěn)定機制
（ESM）的啟動日期將被提前到 2012 年 7 月。
各國政府最近為改善宏觀金融穩(wěn)定采取了重要步驟。意大利和西班牙在政府改選之后，為了加強
經(jīng)濟增長前景，均宣布了削減結(jié)構(gòu)性預(yù)算赤字、在中期內(nèi)改善債務(wù)-GDP 比率以及解決長期結(jié)構(gòu)
性僵局的措施。
歐元區(qū)銀行在私人融資市場面臨沉重的壓力（原因包括回購操作缺乏合格抵押品），有鑒于此，
為了穩(wěn)定融資環(huán)境，歐洲中央銀行采取了特別措施。措施包括降低準備金要求、擴大符合資格的
抵押品范圍，以及提供較長的三年期長期再融資操作（LTRO），以此緩解融資壓力對私人部門
信貸的影響，同時為銀行提供另外一條融資出路而不必被迫降價出售資產(chǎn)。為了減緩美元籌資壓
力，美國聯(lián)邦儲備委員會和其他五家中央銀行還降低了目前美元互換額度的成本。雖然市場功能
遠未達到正常水平，一些舉措——尤其是三年期長期再融資操作——對于改善市場情緒和融資條
件已經(jīng)起到了積極的作用。
. . . 但是，穩(wěn)定風(fēng)險仍然居高不下，因為主權(quán)融資將繼續(xù)面臨挑戰(zhàn)，后備支持遠未
達到充分水平 . . .
讓主權(quán)在可持續(xù)收益率的基礎(chǔ)上重新獲得融資是一個關(guān)鍵的挑戰(zhàn)，因為許多國家仍然容易受到市
場情緒變化的影響。然而，恢復(fù)市場信心可能需要時日，在此期間，如果私人市場給予的支持不
夠，國內(nèi)改革可能還需要輔之以對一級或二級市場提供短期的外部支持。盡管三年期再融資操作
在很大程度上減輕了對銀行融資的關(guān)注，但迄今為止，它對邊緣主權(quán)收益率的影響甚微——后者
盡管在收益曲線短端出現(xiàn)下降，但在長端并未有多少變化。
目前，歐洲金融穩(wěn)定基金可以在一級和二級公共債務(wù)市場上操作，但其能力仍然有限。
考慮到已經(jīng)承諾為規(guī)劃融資提供的資金數(shù)額，該機制只有約 3000 億歐元可以動用。雖然關(guān)
于充分利用歐洲金融穩(wěn)定基金的一些建議有可取之處，但是在壓力情景下，即使考慮到
杠桿化，可動用的資金總額仍可能不足以控制主權(quán)利差的上升。 此外，最近歐洲金融穩(wěn)
定基金利差上升（圖 4）和標準普爾 1 月中旬決定降低該基金的 AAA 評級說明，該基金要
保持目前的融資模式也存在壓力。
. . . 而且，銀行的去杠桿化可能會引發(fā)對
歐元區(qū)經(jīng)濟體的負面反饋循環(huán) . . .
歐洲銀行面臨的壓力近來升級，原因在于主權(quán)壓力上升及許多私人籌資渠道不復(fù)存在。為了
避免銀行受到負面沖擊的影響，需采取措施以便在全球范圍內(nèi)提高金融體系的安全性。為此，
歐洲銀行業(yè)管理局（EBA）已經(jīng)發(fā)起一項行動議程，要求銀行達到較高的資本比率。
根據(jù)管理局的判斷，要使核心一級資本比率達到 9%，并提供充足的主權(quán)資本緩沖，將需要 850 億歐
元的額外資本（不包括計劃為希臘提供的 300億歐元）（圖 5）。
如 2012 年 1 月《世界經(jīng)濟展望更新》下行情景方案所述，歐元區(qū)信貸市場與實體經(jīng)濟發(fā)生負面
反饋循環(huán)乃至蔓延到其他地區(qū)的可能性仍然存在。歐洲央行最近采取的行動可能阻止了迫近發(fā)生
的危機——歐元區(qū)銀行今年有大批債務(wù)需展期，而且許多將在第一季度到期。但是，即使有這樣
的融資及 2 月份將進行的較長期再融資操作，去杠桿化的規(guī)模可能仍然很大。
雖然一些去杠桿化可能不可避免，但不同方式會帶來不同結(jié)果，去杠桿化有“好”、“壞”之分。
有些類型的資產(chǎn)負債表去杠桿化不一定會造成對實體經(jīng)濟信貸的減少。例如，有些銀行（特別是
在德國、愛爾蘭和英國）正在尋求出售信貸危機遺留的仍在資產(chǎn)負債表上的一些資產(chǎn)，以此削減
資產(chǎn)負債表規(guī)模。還有一些銀行可能出售非核心業(yè)務(wù)（如資產(chǎn)管理部門、保險業(yè)務(wù)或海外業(yè)務(wù)），
甚至出售貸款組合。如果出售的結(jié)果是資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到強手方，則不會導(dǎo)致對經(jīng)濟體信貸的減少，當
然，資產(chǎn)出售會導(dǎo)致資產(chǎn)價格下降，其負面影響不止限于賣方，并會給資本造成進一步壓力。但
是，如果銀行決定讓信貸額度和貸款萎縮殆盡，并嚴控新的貸款發(fā)放，則會對實體經(jīng)濟的信貸提
供造成更大的影響。
. . . 這可能加劇美國的金融穩(wěn)定風(fēng)險. . .
美國經(jīng)濟易受到來自歐元區(qū)的一系列沖擊的影響，原因在于兩者之間密切的金融和貿(mào)易一體化。
潛在的外溢影響可能包括美國銀行對歐元區(qū)銀行的直接風(fēng)險暴露，或是歐洲銀行出售美國資產(chǎn)。
例如，商業(yè)抵押貸款證券（CMBS）和資產(chǎn)支持證券（ABS）市場在最近幾個月一直處在壓力之
下，深受歐洲資產(chǎn)大量拋售之害。融資壓力可能在更廣的范圍內(nèi)上升，并將壓力傳遞到美國的銀
行系統(tǒng)。一個重要例證是自 2011 年年中以來美元的同業(yè)拆借利差持續(xù)擴大與歐元銀行同業(yè)拆借
利差擴大并行。
一些國內(nèi)風(fēng)險也依然存在。雖然美國主權(quán)融資條件普遍受益于逃出歐元區(qū)尋求安全的資本流入，
但這不會是永久性的。因此，正如 2012 年 1 月《世界經(jīng)濟展望更新》所指出的，美國必須解決
在財政狀況方面存在的政治僵局。雖然美國銀行體系的健康狀況在危機之后得到較好的恢復(fù)，而
且美聯(lián)儲正在進行的壓力測試將繼續(xù)提高透明度，但是，抵押貸款市場的遺留問題依然存在，這
給消費帶來不利影響，并將維持消費這個重擔部分地轉(zhuǎn)移到公共部門。更廣泛地說，銀行要保持
股本的歷史回報率將十分不易，特別是在這樣一個新的和監(jiān)管更嚴格的環(huán)境下。
. . .對歐洲新興市場造成威脅，并波及到更廣泛的新興市場。
如在 2012 年 1 月《世界經(jīng)濟展望更新》下行情景中所假設(shè)的，由于歐元區(qū)銀行在新興歐洲經(jīng)濟
體有大量業(yè)務(wù)，歐洲銀行的去杠桿化會對這些經(jīng)濟體造成嚴重影響。2009 年新興歐洲國家發(fā)生
嚴重經(jīng)濟衰退的主要原因就是來自西歐銀行的資金流動突然停止，導(dǎo)致了信貸繁榮突然結(jié)束。
中歐和東歐以外的新興市場可能通過若干渠道受到歐洲債務(wù)危機外溢效應(yīng)的影響。如 2012 年 1
月《世界經(jīng)濟展望更新》所討論的，新興市場的總體宏觀經(jīng)濟前景已經(jīng)惡化，并可能受到來自歐
洲的下行風(fēng)險的影響。雖然在過去一年里，歐洲以外的新興市場在面對主要經(jīng)濟體的沖擊和情況
變化時有相當好的抵御能力，但它們最近的指標已經(jīng)顯著減弱，總體投資環(huán)境已有惡化。
首先，信貸渠道可能受損，原因是歐洲銀行面臨壓力將導(dǎo)致跨境貸款減少（尤其是貿(mào)易融資活動）
以及當?shù)刭J款失去母銀行的支持。例如，亞洲地區(qū)貿(mào)易和項目融資中的約 30%是由歐元區(qū)銀行
提供的，盡管這些銀行的資產(chǎn)負債表只占銀行資產(chǎn)的約 5%。影響取決于當?shù)劂y行在多大程度上
可以介入并填補融資缺口：即使有些銀行的資產(chǎn)負債表狀況允許它們這樣做，但在貿(mào)易融資的一
些領(lǐng)域，操作上存在很大的挑戰(zhàn)。新進入者須在困難市場條件下籌集大量美元資金。長期融資面
臨的制約可能會嚴重制約銀行在以下領(lǐng)域的能力：航運、航空貿(mào)易融資以及項目和基礎(chǔ)設(shè)施融資。
第二，資本外流、流動性惡化和以及重新定價對當?shù)氐娜谫Y條件會造成連鎖反應(yīng)，由此，當?shù)刭Y
產(chǎn)市場（外匯、固定收益和股票市場）可能遭遇新一輪的壓力，特別是那些嚴重依賴外部證券流
動的新興市場。
在這些挑戰(zhàn)面前，新興市場的抵御能力如何？許多新興市場為應(yīng)對不利沖擊建立了相當強的資本
和流動性緩沖，其市場大多較好地經(jīng)受住了雷曼危機造成的壓力。之后，一些經(jīng)濟體為實施反周
期的經(jīng)濟政策創(chuàng)造了更多（盡管有限）空間，當然實際情況因地區(qū)和國家而異。由于貸款主要來
自歐洲銀行以及依賴歐洲作為出口市場，新興歐洲特別脆弱。相對于其他新興市場，該地區(qū)的緩
沖普遍薄弱，而且其金融系統(tǒng)還長期存在其他脆弱性，包括一些經(jīng)濟體存在的期限和貨幣錯配，
這可能會給資產(chǎn)負債表造成壓力。
政策志在托底
隨著中央經(jīng)濟工作會議和全國金融工作會議的召開，市場對政策又充滿期待。無論是持幣觀望的投資者，還是等米下鍋的企業(yè)，經(jīng)歷了困惑而艱難的2011年后，都在苦苦等待中央對2012年經(jīng)濟政策的定調(diào)，好及時決定下一步的走向。
市場則迎來了一個令人措手不及的小陽春。A股從開年以來上漲了4%，H股更上升了10%。剛公布的2011年四季度GDP好于市場預(yù)期，使得對中國經(jīng)濟“硬著陸”的擔心減輕了許多。即使在公司層面仍以悲觀為主體，但市場已在估值上有所恢復(fù)。
從板塊來看，去年被投資者徹底拋棄的房地產(chǎn)、工程機械、銀行、航運、材料和汽車股漲得最多，短短幾天，有些股票的升幅已達到30%。相反，去年曾抱團取暖的消費股經(jīng)歷了痛苦的調(diào)整，有些曾被一致看好的股票已下跌將近20%。
除了短期交易的策略，大家更需要的是中長期的判斷。有些投資者，特別是海外投資者對中國政府的政策趨向開始轉(zhuǎn)向較為激進，認為新一輪刺激政策只是時間問題。去年11月底，央行宣布下調(diào)存款準備金率，為三年來首次的下調(diào)。市場將之解讀為貨幣寬松通道的大門已打開，溫總理“適時適度預(yù)調(diào)微調(diào)”的表態(tài)也被當成是寬松政策的證據(jù)。
從傳統(tǒng)智慧講, 政府對于經(jīng)濟放緩的忍受度一直頗低，對刺激政策的預(yù)期似乎也不過分。中國這么多年來并未真正執(zhí)行過緊縮政策，基本上是一遇困難就馬上打開貨幣閘門，“保增長”永遠都是最優(yōu)先的選擇。
但這次的情況有所不同。國內(nèi)國外經(jīng)濟形勢過于復(fù)雜多變和棘手，決策層到現(xiàn)在為止仍處于拿捏不準，深思熟慮之中。
從中長期而言，結(jié)構(gòu)調(diào)整必須堅持下去，否則支撐中國30年高速增長的動力就將無以為繼。這不是要不要的問題，而是怎么做、做多快的問題。
但是如果堅持調(diào)結(jié)構(gòu)，勢必需要犧牲很多短期利益。以房地產(chǎn)調(diào)控為例，中央迄今沒有給出最終的調(diào)控目標，到底是遏制房價漲勢即可，還是一定要房價降到位，都無明確說法。在這種情況下，地方政府為了各自利益，總想打擦邊球，一會兒想放松限購，一會兒把房價調(diào)整目標和GDP掛鉤。每當這種情形出現(xiàn)，中央政府又需要出來制止。但目標不明確，就意味著給自己留余地，讓別人鉆空子。結(jié)果只能事倍功半，屢戰(zhàn)屢敗。
當然，持續(xù)打壓房地產(chǎn)市場，賣房收入減少，相關(guān)行業(yè)如鋼材、水泥、建筑甚至裝修市場都受到極大影響，政府、企業(yè)都很痛苦，若不是保障房在勉強支撐，恐怕房地產(chǎn)投資早就大江東去。由此帶來的投資減速、失業(yè)等后果也難等閑視之。
但過去幾次宏觀調(diào)控、房地產(chǎn)調(diào)控都功虧一簣，就是在于不能忍受陣痛。政府決心受到質(zhì)疑，利益集團屢屢要挾，每次調(diào)控都迎來新一波更激烈的反撲，形勢變得愈發(fā)尾大不掉。
我們必須做好思想準備，每次經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整，一定伴隨陣痛，但隨之而來的機會也會是前所未遇。在1998-2002年之間，面對亞洲金融風(fēng)暴、全球互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂，我們頂著困難和壓力做了國企改革、住房改革、加入了WTO、銀行系統(tǒng)的壞賬剝離，沒有這些劃時代的創(chuàng)舉，哪來2003年后經(jīng)濟的騰飛和崛起？！
在這樣的情況下, 一定要保持清醒的頭腦。首先，政策需要有明確目標，不要模棱兩可，出現(xiàn)不必要的反復(fù)；第二，對形勢的分析要冷靜，不要因為外部環(huán)境的變化自亂陣腳，對中國經(jīng)濟的持續(xù)增長能力要有判斷；第三，要對經(jīng)濟放緩帶來的痛苦有充分準備，并保持必要的政策靈活性。
投資者也應(yīng)該有清醒的判斷，今年政策的作用大概不會是來拔高的，更可能是為了托底，對政策過分的期望大概會失望。
歐元區(qū)賭局
在許多人看來，希臘危機仍然是歐元區(qū)危機的縮影。然而，事實上希臘只是一個極端的特例。其他國家雖然也有問題，但并未累積如此之多的國債，也沒有陷入如此嚴重的政府失靈和私營經(jīng)濟失去競爭力的困境。
2012年歐元區(qū)的風(fēng)險在于西班牙和意大利。兩國都是歐元區(qū)的經(jīng)濟大國，GDP分別占歐元區(qū)的11%和17%。2011年下半年，兩國借貸狀況惡化。由于其經(jīng)濟規(guī)模頗大，如果讓其退出市場，通過多邊援助提供資金，那么歐元區(qū)和國際貨幣基金組織的資金將會十分緊張。
最近，西班牙和意大利兩國政府改選。新政府努力重塑競爭力，促進經(jīng)濟增長，恢復(fù)公共財政的合理性，整頓銀行財務(wù)狀況。如果此舉成功，歐元區(qū)將會渡過難關(guān)。如果失敗，歐元區(qū)將面臨生存考驗，至少無法維持現(xiàn)狀。
在先前幾個月中，歐元區(qū)討論的主要議題是如何支持西班牙與意大利的調(diào)整與改革。有人提議歐洲央行對債券市場更加果斷干預(yù)，或者通過調(diào)節(jié)歐洲金融穩(wěn)定基金來提高“防火墻”規(guī)模，這些提議旨在為西班牙和意大利的發(fā)債利率設(shè)定上限。也有論者提議設(shè)立共同債券，確保這些國家最終能憑借伙伴國的擔保獲得貸款，從而減少破產(chǎn)和無力償付的風(fēng)險。
不過，上述提議在未來幾個月中不會實施。歐洲央行購入了意大利和西班牙的債券，可能還會加大購買量，但是明確表示并未準備為長期利率設(shè)定上限。雖然建立持久的、與歐洲金融穩(wěn)定基金相結(jié)合的歐洲穩(wěn)定機制，將會擴大穩(wěn)定基金的資金規(guī)模，但是，其5000億歐元的資金上限，明顯低于那些主張重拳出擊者所設(shè)想的至少萬億歐元的資金量。至少在當前，歐元區(qū)債券無法列入官方議程。相反，歐洲正在落實一項新的財政契約，以確保歐元區(qū)所有國家實施嚴格的預(yù)算調(diào)整。
為了防止西班牙和意大利的借貸狀況惡化，有人設(shè)想出了一些金融工程方案，然而，所有方案都面臨著法律、政治或管理上的困難。北歐國家，尤其是德國認為只有嚴格的緊縮才能提供必要的激勵，克服國內(nèi)政治與社會障礙，從而削減公共支出，改革勞動力市場。要想讓南歐國家采取行動，就需要讓它們學(xué)到教訓(xùn)。至于衰退加劇，失業(yè)率上升，可能就是它們持久改善所必須付出的代價。
前車之鑒不遠。2011年8月，歐洲央行購入意大利國債之后不久，時任總理的貝盧斯科尼領(lǐng)導(dǎo)的聯(lián)合政府就取消了對稅收改革的承諾。雖然后來意大利政府轉(zhuǎn)變了這一立場，但這一插曲仍被普遍認定是歐洲央行提供支持所帶來的道德風(fēng)險。受其影響，債券市場局勢惡化，改革派的蒙蒂取代貝盧斯科尼當選意大利總理。
但是，改革也存在高風(fēng)險。政府需要向民眾展示改革的意義所在。如果繼幾個季度的財政調(diào)整和艱難改革之后，失業(yè)率反而比以前更高，前景反而更加黯淡，政府就可能迅速失去人心，改革就可能就會像希臘一樣陷入停滯，改革派政府可能會向平民主義者讓權(quán)。此外，宏觀經(jīng)濟和金融環(huán)境惡化，加大了銀行倒閉風(fēng)險，給公共財政和經(jīng)濟信心造成了直接惡果。這種調(diào)整在幾個國家中同時發(fā)生，令風(fēng)險更加擴大。的確，競爭能夠產(chǎn)生激勵效應(yīng)，但由于宏觀經(jīng)濟和金融的復(fù)雜影響，成功之路依然難覓。
歐元區(qū)身陷賭局。一方面，政府只有在面臨壓力時才會采取行動，社會只有在別無選擇時才會改革。另一方面，如果整個南歐努力抵制衰退，調(diào)整和改革就有望繼續(xù)。
如果南歐的嚴格財政約束能夠與歐元區(qū)整體發(fā)展方案相結(jié)合，其可信度就會大增。目前，這一方案仍在設(shè)計中。
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