明斯基時刻目錄
簡介
創始人簡介教育背景
金融理論
主要著作
形成過程
主要貢獻
理論局限簡介
創始人簡介 教育背景
金融理論
主要著作
形成過程
主要貢獻
理論局限
展開 編輯本段簡介
所謂“明斯基時刻”（Minsky Moment）是指海曼·明斯基Hyman Minsky(美國經濟學家)明斯基時刻
所描述的時刻，即資產價值崩潰時刻。他的觀點主要是經濟長時期穩定可能導致債務增加、杠桿比率上升，進而從內部滋生爆發金融危機和陷入漫長去杠桿化周期的風險。經濟好的時候，投資者傾向于承擔更多風險，隨著經濟向好的時間不斷推移，投資者承受的風險水平越大，直到超過收支不平衡點而崩潰。這種投機資產促使放貸人盡快回收借出去的款項。“就像引導到資產價值崩潰時刻”。[1] 明斯基時刻表示的是市場繁榮與衰退之間的轉折點。明斯基的觀點簡單明了：好日子的時候，投資者敢于冒險；好日子的時間越長，投資者冒險越多，直到過度冒險。一步一步地，投資者會到達一個臨界點上，其資產所產生的現金不再足以償付他們用來獲得資產所舉的債務。投機性資產的損失促使放貸者收回其貸款。“從而導致資產價值的崩潰。”
編輯本段創始人簡介
海曼·明斯基（Hyman P. Minsky）
海曼·明斯基（Hyman P. Minsky, 1919年9月23日－1996年10月24日)，出生于美國伊利諾伊芝加哥的經濟學家，曾為華盛頓大學圣路易斯分校經濟學教授。他的研究試圖對金融危機的特征提供一種理解和解釋。他有時候被形容為激進的凱恩斯主義者，而他的研究也受寵于華爾街。 海曼·明斯基、金融理論的開創者，是當代研究金融危機的權威。他的“金融不穩定性假說”是金融領域的經典理論之一，并被人們不斷完善和討論。他所堅持的“金融不穩定性假說”認為，資本主義的本性決定了金融體系的不穩定，金融危機及其對經濟運行的危害難以避免。他是第一位提出不確定性、風險及金融市場如何影響經濟的經濟學家。他在華盛頓大學執教25年，是巴德學院利維經濟研究所的杰出學者。
教育背景
1941年，明斯基在芝加哥大學獲得理學（數學專業）學士，隨后在哈佛大學獲得公共行政碩士學位（1947年），并師從約瑟夫·熊彼特和華西里·列昂惕夫，于1954年獲得經濟學博士學位。
金融理論
明斯基所提出的理論將在典型的經濟周期中金融市場的脆弱性與投機性投資泡沫內生于金融市場。明斯基指出在經濟景氣時期，當公司的現金流增加并超過償還債務所須，就會產生投機的陶醉感（speculative euphoria），于是，此后不久，當債務超過了債務人收入所能償還的金額時，金融危機就隨之產生了。作為此類投機性借貸泡沫的結果，銀行和貸方會收緊信用，甚至針對那些能夠負擔借款的公司，隨之，經濟就緊縮。 對這種金融體系從穩定到危機的緩慢運動的揭示使得閔斯基為人所熟知，而「閔斯基時刻」這一詞，也專指閔斯基學術貢獻中的這一方面。 明斯基的信用體系模型，他稱之為金融不安定假說（Financial Instability Hypothesis,簡稱為FIH），引入了許多由密爾，馬歇爾，維克塞爾以及費舍爾所重復過的思想。“我們經濟的基本特征”，明斯基在1974年寫道，“就是金融體系在穩固和脆弱之間搖擺，這一搖擺過程是產生經濟周期所不可或缺的組成部分。”
編輯本段形成過程
以現金流作為依據，海曼·明斯基將市場上的金融行為主體分為三類，其中風險最大的主體是高杠桿的銀行和高赤字的政府部門。海曼·明斯基認為，資本主義經濟追逐利潤的本性和金融資本家天生的短期行為導致了資本主義金融業的不穩定 ，它是無法根除的，只要存在商業周期，金融業的內在不穩定就必然演化為金融危機，并進一步將整體經濟拉向大危機的深淵 。在商業周期的上升階段，內在危機會被經濟增長所掩蓋，但是一旦經濟步入停滯甚至下降周期，矛盾便會迅速激化，高風險 的金融主體就會以變賣資產來償還債務，也就是后來的學者所總結的明斯基時刻。 明斯基時刻被劃分為三階段。第一階段，投資者們負擔少量負債，償還其資本與利息支出均無問題。第二階段，他們擴展其金融規模，以致只能負擔利息支出。第三階段，即旁氏騙局，他們的債務水平要求不斷上漲的價格水平才能安然度日。
編輯本段主要貢獻
始于2007年的金融危機和“大衰退”（Great Recession）被廣泛地解釋為一場明斯基式的危機，隨之而至的金融體系崩潰和深度的經濟衰退也被認為是對明斯基關于資本主義經濟危機理論的確認。 新自由主義增長模式開創了一個工資停滯和收入不平等擴大的時代。代替工資增長對需求支持的是債務和資產價格提高。這種安排是不可持續的；但是在金融創新、管制放松、管制逃脫以及不斷增長的金融風險嗜好的共同作用下，這一體制得以在一個超出人們預計的時期內避免了經濟停滯趨勢。泡沫和債務限額的難以預料讓這一體制的批評者對其終止的預判失準。 這些延緩機制與明斯基金融不穩定假說的論證是一致的。
編輯本段理論局限
明斯基的分析僅僅集中在“排他性的金融市場”，并沒有很好地解釋生產（實體經濟）和金融之間的關系。雖然他在對金融危機周期性性質的描述上超過了他人，但這種描述與長期經濟趨勢的關系畢竟并不清晰。盡管明斯基清楚地意識到，金融的反復無常日益成為現實，但他卻沒有考察金融的長期增長問題，實際的經驗研究在他的著作中很少，因此，他未能發展可稱為經濟“金融化”的理論，即經濟重心從生產向金融的轉移。他也沒有考察經濟停滯問題，即居于體系中心地區的資本主義經濟的緩慢增長，而馬格多夫和斯威齊正是把經濟停滯作為經濟重心從生產轉向金融的原因。1987年股市崩盤后，明斯基確實提到過，“資本主義再次發生了變化”，演進到一個非常容易發生金融危機的“貨幣管理資本主義”的新階段。然而，這一論斷從未擴展為一個連貫的分析。 研究長期發展趨勢的金融化理論的匱乏，連同明斯基反復主張的，類似20世紀30年代那樣的債務型通貨緊縮不會再次發生（借助于大政府和中央銀行最終貸款人功能）的觀點一起，成為試圖將他的模型應用于這幾年金融大崩潰和大蕭條的各種努力的主要絆腳石。同時，明斯基的金融不穩定假設涉及的幾乎完全是短期的周期性現象，只是一個“明斯基時刻”，而不是作為一種發展趨勢。這個事實使他的分析更易被主流理論家們所接受——他們最關心的是證明經濟會在政府的輕推下迅速反彈。[2]當我們為當前的金融危機尋求答案的時候，創造性融資(creative financing)在推動全球金融系統達到讓人迷茫的新高方面顯然起到了巨大的作用，之后又引領它滑入了一場系統性危機的深淵。融資何以會變得如此具有創造性？這沒有發生在受監管的銀行系統內，為了交換由政府支持帶來的安全性，這一系統受制于嚴格的監管約束。與之相反，讓融資變得如此具有創造性的是“影子銀行系統”(hadow banking system)的崛起，該系統以合法的方式運行，但幾乎完全處于銀行的監管視野之外。這一系統的崛起推動了歷史上最大規模的貸款膨脹，它的崩潰成了我們所見過的最慘烈的金融危機。
理解此次危機進展最清晰的理論框架或許來自海曼·明斯基的研究成果，海曼·明斯基是20世紀中期美國的一位經濟學家，事實證明，他關于金融不穩定性本質的理論在解釋影子銀行系統的崛起和衰落以及全球金融系統過去幾年令人眩暈的旅程方面所表現出的先見之明讓人驚詫。
影子銀行系統的本質和源起
2007年8月在Jackson Hole舉行的美聯儲年度研討會上，我創造了“影子銀行系統”這個新名詞。與受監管的傳統銀行不同，不受監管的影子銀行使用未經保險的短期資金為它們的運作融資，這些短期資金可能會得到真實銀行流動性的支持，也可能不會。由于影子銀行飛行在傳統銀行監管的雷達監視范圍之外，導致這些杠桿度較高的中介機構在陰影里運行，得不到美聯儲貼現貸款窗口以及FDIC存款保險的援助。
在過去一個時代里，影子銀行的誘惑是明白無誤的：對銀行家而言，為了最大程度地利用內在的銀行業務模式，再也沒有比變成非銀行(non-bank)的銀行——或者影子銀行——更好的辦法了。于是人們紛紛這么做，經營杠桿程度較高的貸款業務和投資機構，如投資銀行、管道(conduits)、結構化投資工具以及對沖基金等。他們靠的是在非存款市場融資，尤其是無擔保的債務，比如銀行間貸款和商業票據，以及有擔保的借款，如逆向回購和由資產作抵押的商業票據。通常情況——并不是永遠都是這樣——是這些影子銀行需要持續依賴具有美聯儲貼現窗口渠道的傳統銀行。
影子銀行
與監管機構、評級機構的關系
由于影子銀行并不像真實銀行那樣擁有渠道，可以獲得政府安全網(safety nets)的支持，所以它們不必受針對性的監管約束，它們可以使用的杠桿程度、它們的流動性緩沖規模以及它們可以操作的貸款和投資類型都不必受到監管。誠然，影子銀行需要得到某種認可(seal of approval)，能讓短期資金的提供者說服自己，影子銀行的索償功能實際上和銀行——可以得到政府流動性安全網的支持——的存款“一樣好”。影子銀行家付款給評級機構，導致后者露出友好的面孔，隨時恭候，提供這種認可，穆迪和標普公司會對商業票據給出A-1/P-1的評級，這些票據反過來會被貨幣市場基金購買。當然，這天生就是一種不穩定的結構。評級機構對新的金融創新工具進行評級時，面臨著一個內生性問題，因為這些金融創新工具沒有歷史記錄可供查詢，因而無法看出它們在一個完整周期中的表現。
問題的關鍵是影子銀行系統在杠桿水平和流動性風險兩個方面制造了爆炸性的增長，而這些風險處于美聯儲的視線之外。杠桿的應用規模空前龐大，推動資產價格不斷上漲并讓這種增長顯得蔚為壯觀，看來牛市確實能讓承擔了大量杠桿的笨蛋變成天才。
影子銀行 VS 傳統銀行
盡管我們秉持凱恩斯主義的思想，實施了非同尋常的公共衛生制度(public life-support system)——該制度的誕生出于維持銀行生存(以及資本主義繼續存在)的需要，資本主義經濟體系通常想讓私人部門擁有自己的銀行系統。作為私營公司，銀行為了追求利潤，會基于商業條款在謹慎監管的環境下發放貸款、作出投資，藉此將納稅人提供的兩大安全網(FDIC的存款保險以及美聯儲的貼現窗口)固有的道德風險降至最小。但資本家的本性使他們喜歡最少的謹慎監管，最大程度地撬動政府的安全網，這樣做不會讓他們顯得不道德，這只不過是資本家的本色而已。
在過去差不多30年的時間里，處于正式的、政府監管的銀行業之外的這一“銀行業”經歷了爆炸式的增長，只要公眾相信供給影子銀行的融資工具和銀行存款“一樣好”，這場盛大的演出就可繼續進行。至于影子銀行系統為什么會變得如此龐大，凱恩斯給出了根本性——存在主義的(existential)——的答案，揭開了這個謎底，也就解開了當前全球金融系統危機的根本原因。這是一種根深蒂固的信念，該信念由持續的時間予以強化：影子銀行的負債之所以被看作和傳統銀行的存款“一樣好”，并不是因為它們現在如此，而是因為它們過去一直如此。這種一慣性思維(conventional thinking)得到了政府以及由政府庇佑的評級機構的幫助和教唆，該思維似乎一直是正確的，直到它被正確沖昏了頭腦，滑向錯誤的深淵。從2007年8月ABCP(資產抵押商業票據)市場的潰敗開始，然后是2008年3月貝爾斯登的瀕臨破產、2008年7月房利美和房地美事實上的國有化，以及2008年9月雷曼兄弟的實際滅亡。與影子銀行相比，真實銀行可能——僅僅是可能——有其特殊之處，過去是這樣，現在也是這樣。實際情況確實如此，證據包括，一些影子銀行系統正在向政府支持的傳統銀行系統回歸所引起的部分重新媒介化(re-intermediation)，以及為了和它們之前平庸的同胞共享政府補貼的資本和流動性大餐，幸存的影子銀行瘋狂地搶著把自己轉變成傳統意義上的銀行。
明斯基理論的陽光
使影子銀行業原形畢露
影子銀行系統從爆炸式的增長到災難性的崩潰所經歷的發展歷程可能讓經濟學家海曼·明斯基覺得特別熟悉，雖然他1996年已經去世，但是他的教導今天仍然在人們的耳邊回響。基于他之前許多經濟學家——最著名的是凱恩斯——的研究成果，明斯基清晰地表達了金融不穩定性理論，該理論以近乎讓人毛骨悚然的筆觸描繪了發生于影子銀行系統、住宅市場以及更為廣泛的經濟體系內的細節，這些體系將我們拖入金融危機的深淵，而明斯基早在1986年就發表了他的理論！因此，當我們討論明斯基教授的時候，要做的第一件事就是表示崇敬，他在哈佛大學接受教育并在布朗大學、巴克利大學以及華盛頓大學圣路易斯分校教過書，1990年退休后，他繼續在李維學院寫作和講課，該學院為了紀念明斯基，每年都會召開一個研討會。
雖然明斯基很可能會把自己看作是一名凱恩斯主義經濟學家——他在1975年發表了對凱恩斯的分析和闡釋，但明斯基自己的理論開啟了一個新的方向。凱恩斯當然是任何經濟學理論探險的堅實起點，不要忘了，凱恩斯發明了宏觀經濟學理論，該理論的創建基于這樣的主張——對個體來說，正確的東西并不必然意味著由個體組成的集體——以經濟體系的方式運行——也正確。這個原理有時候被稱為“合成謬誤”(fallacy of composition，由薩繆爾森提出。意思是說，它是一種謬誤，對局部來說是對的東西，對總體而言必然也是對的。在經濟學領域中，十分肯定的是，微觀上對的東西，在宏觀上并不總是對的；反之，在宏觀上是對的東西，在微觀上可能是十分錯誤的——譯者注)，有時候被稱為“加總矛盾”(paradox of aggregation)。但我們不需要借助于復雜的專業用語才能掌握宏觀經濟學的常識，任何一個看過球賽的人都見證過微觀經濟學和宏觀經濟學之間的區別——從微觀的角度看，為了讓視野更為開闊，站起來看比賽對每一個個體而言是理性的；但從宏觀的角度看，每個人都理性地行動將導致所有的人都站起來的非理性后果，結果是沒人能得到更開闊的視野。
金融不穩定性假說
明斯基把凱恩斯的理論提高到了一個新的層次，他對宏觀經濟學的巨大貢獻被人們稱之為“金融不穩定性假說”，明斯基曾公開宣布，他的假說是對“凱恩斯《通論》內容的一種解讀”。明斯基對凱恩斯理論的關鍵補遺非常簡單——為區分穩定的和紊亂的資本主義債務結構提供了一個框架。1992年,明斯基簡明扼要地概括了這個假說：
“經濟單元可以根據收入－債務關系清晰地分為三種不同的類型，分別是對沖型、投機型和龐氏型融資單元。
對沖型融資單元(Hedge financing units)可以通過它們的現金流滿足它們所有的合同支付義務：在負債結構中權益融資的比重越高，該單元是對沖型融資單元的可能性就越大。投機型融資單元可以通過它們負債的“收入賬戶”滿足它們的支付義務，盡管它們不能通過收入現金流償還本金。這樣的單元需要“滾動”它們的負債(例如發行新債以償還到期債務)……
對龐氏型融資單元而言，經營產生的現金流既不足以滿足本金的償付，也不足以支付現有債務的利息。這樣的單元可以出售資產或者借錢，通過借錢來支付利息或通過出售資產來支付普通股的利息(甚至股息)降低了這個單元的權益，即使它增加了負債以及未來收益的優先承諾(prior commitment)。
如果一個經濟體系由對沖型融資單元占主導地位，該體系很可能是一個追求均衡并維持均衡型(equilibrium-seeking and -containing)系統。相反，投機和龐氏融資單元的比重越大，該經濟體系是偏離增強型(deviation-amplifying)系統的可能性就越大。金融不穩定性假說的第一定理是經濟體系既有可以帶來穩定性的融資方式，也有可以產生不穩定性的融資方式。金融不穩定性假說的第二定理是在一個持久的繁榮期內，經濟體系將從有助于穩定系統的金融關系轉變為有利于不穩定系統的金融關系。
具體來說，在長期的好年景中，資本主義經濟體系通常會從一個由對沖型融資單元統治的金融結構變為由投機型和龐氏型融資單元主導的金融結構，如果一個投機型融資單元具有相當規模的經濟體正處于通貨膨脹狀態，且政府當局試圖通過貨幣緊縮消除通脹，投機型單元將變成龐氏型單元，之前龐氏型單元的財富凈值將迅速蒸發，結果是具有現金流缺口的單元將被迫竭力通過出售頭寸來站穩腳跟。這很可能會導致資產價值的崩潰。”
這三種債務單元類型——對沖型(注意：和對沖基金無關)、投機型以及龐氏型——是明斯基金融不穩定性假說的關鍵，假說的本質是：穩定是不穩定的，因為資本家具有將穩定性無限延伸的羊群傾向，將包括龐氏型單元在內的所有的債務結構的風險推到前所未有的高度，對穩定性造成損害。
人們通過承擔風險賺錢的時間越長，在承擔風險方面就會變得越不謹慎，這是自我實現(self-fulfilling)的，程度會越來越高。如果每個人都變得更加追求風險，這將降低風險溢價，推高抵押品的價值，加大杠桿的力度，游戲將以這種方式不斷進行，人性天生是順周期(pro-cyclical)的，這基本上就是明斯基理論的全部要義。他認為“資本主義經濟體系時常會展現出看起來具有失控可能的通貨膨脹和債務通貨緊縮，在這一過程中，經濟體系對經濟動態采取的應對措施強化了該動態——通貨膨脹為通貨膨脹加油，債務通縮為債務通縮添力。”
順周期的傾向也適用于中央銀行和政策制訂者，對我來說，很難錯過以下的結論：盡管在穩定商品價格和遏制通脹方面取得了很多成功，但對資產價格通貨膨脹和通貨緊縮施以不對稱的應對方案是一種危險的策略，該策略可以暫時有效，但恰恰是因為它可以暫時有效，才為自己的滅亡埋下了種子。或者，像明斯基所說的那樣，穩定最終是不穩定的，因為穩定會引起資產價格膨脹以及信用過量。換言之，穩定永遠無法成為目的地，只能是一個通向不穩定的旅程。
明斯基的假說詳細地解釋了資本主義特有的繁榮－崩潰循環，包括存在于資產價格、抵押貸款融資以及導致當前崩潰的影子銀行的泡沫。你或許會問，為什么會出現這些特有的繁榮－崩潰循環？難道資本主義不是由斯密那家伙所說的“看不見的手”——市場是有效的且永遠能夠通過“發現過程”對商品進行完全正確的定價——推動的嗎？在大多數情況下，這是正確的，但并不是在所有情況下都對。確實，在投資管理方面，最有趣也是最有利可圖的入市時機是當斯密先生的“看不見的手”明顯失靈的時候。明斯基先生假說的作用就是為斯密先生的手如何失靈以及什么時候失靈提供了一個框架。
……
（全文約11,500字，請參見《Value》雜志）
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