J．E．米德：國債是一種負擔嗎

J．E．米德  茍海瑩譯

1

這種觀點經(jīng)常被表述為，一國內(nèi)的國債僅僅意味著作為潛在納稅人的該國民眾由于持有政府債券從而成為其自身的債務人，因此，它對經(jīng)濟體的影響微乎其微，目前為止，其作用不過體現(xiàn)在它可能會導致納稅人和資產(chǎn)擁有者之間收入和財富的分配問題。本文的目的旨在駁斥這一觀點，并證明除了分配效應以外，國債的深遠影響還表現(xiàn)在對工作、儲蓄和承擔風險的刺激中；文章亦將檢驗這些效應的特性。

    我將花很少的筆墨來論述收入和財富的分配問題。本篇論文旨在說明，如果能夠在完全不改變實際收入分配的情況下化解國債，則從某種特定的角度來講，它將會更加刺激經(jīng)濟。在經(jīng)濟政策中，經(jīng)常存在關于目標的效率與公平問題之間的沖突。刺激經(jīng)濟的舉措通常增加了不公平性；而提高公平的舉措則通常使經(jīng)濟停滯。如果化解國債可以通過一種不影響收入分配的方式更加刺激經(jīng)濟，那么就不難發(fā)現(xiàn)一種通過不影響經(jīng)濟增長的方式去改善分配。

本文的關注點僅限于國內(nèi)債務。我們都知道，外債對于一個群體來說是一種負擔，因為其必須要將債務方的真實商品和服務轉(zhuǎn)移到債權國，從而支付這筆債務的利息和償債基金。而另一方面來說，國內(nèi)債務意味著這一轉(zhuǎn)移僅僅發(fā)生在作為納稅人的公民和作為產(chǎn)權擁有者的公民之間，因此對于全體公民來說，并不存在真實商品和服務的直接損失。

但我們不能因此便推斷國內(nèi)債務沒有負面影響。為了檢驗這些影響，我們將會比較兩個各方面都極為相似的社會體，唯一的區(qū)別僅在于，其中一個社會體負擔著巨大的國內(nèi)債務，而另一個則無債務負擔。這一觀點是一種有益的分析工具，它可以將社會中有關勞動的某些因素孤立起來考慮；但是這一概念卻是虛構的，考慮到有無國債對于收入和財富分配方面的影響，它尤其需要仔細的定義。

為了演繹這一概念，可以假設我們從負擔國債的社會體通過資本課稅的方式向不負擔國債的社會體轉(zhuǎn)變。但是這一資本課稅純粹是一種分析工具。我們實際是在想象兩個不同的社會體，它們在其余任何方面都是一樣的，只不過歷史給其中一個社會體留以國債，而另一個社會體則沒有；而采取前者通過資本課稅的方式演變?yōu)榕c后者相同這樣的描述僅僅是一種用以解釋它們在何等意義上在其余方面都相同的方式。

那么，讓我們來考慮一下一個有巨額國債的社會體吧。我們將會做一個且僅做一個關于分配的簡單假設，即在任何給定收入層次上，所有公民勞動所得的收入與擁有資產(chǎn)所得的收入比都是相同的。富人的不勞所得與勞動所得之比也許比窮人的這個比率更高，但每個富人之間的這一比率是相同的，每個窮人之間亦如此。接著，我們假設在任何累進層級上都征以資本課稅，這些總稅收足以償還總債務。課稅之后，任一收入層次上的任何公民，都會因為其資產(chǎn)所得的數(shù)量及累進的資產(chǎn)征稅而使總收入降低。讓我們假設所得稅程度相應的調(diào)節(jié)非常到位，使得每個收入層次上的每位公民因為所得稅減少而富余的那一部分恰好等于他在資產(chǎn)收入中所失去的。每位公民的凈免稅所得仍與過去一模一樣，因此資本課稅并未染指個人收入分配。如果該資本課稅是按比例征收的，則它便會使所有的個人財產(chǎn)以相同的比例減少，從這個意義上說，其也會使財產(chǎn)分配絲毫未改變。如果該資本課稅是累進稅制的，那么至此它就已經(jīng)消除了資產(chǎn)所有權的不公平問題。

    當然，累進課稅程度與修正現(xiàn)存所得稅累進的程度之間有一種關系，它對于保證每個公民凈收入不變來說是必須的。但是基于我們現(xiàn)在的目的，我們愿意做出這樣的結論，即在沒有國債的社會體的假設下，（i）每位公民都將擁有一筆相對較小的財產(chǎn)；（ii）每位公民的總收入將會相對較低；（iii）每位公民所得稅的平均稅率將會相對較低，但是，（iv）每位公民的凈收入將不變。

2.

這些變化會對公民的行為產(chǎn)生怎樣的效應呢？首先，最重要的但是卻奇怪的負面效應，是增強儲蓄的動機，這是因為每位公民的凈收入沒有改變，但是他們資產(chǎn)的價值卻降低了。想象一下同樣的人在兩種不同的情況下；在兩種情況下他都有1000英鎊的免稅所得可以消費或儲蓄；但是在第一種情況下他擁有價值10000英鎊的資產(chǎn)，而在第二種情況下，他只擁有價值5000英鎊的資產(chǎn)，這些資產(chǎn)可以未雨綢繆以備不時之需，或是用于自己年老后，或是留給他的家庭，或是靠這些資本添補當前的花銷。他在第一種情況下將花費在商品和服務上的錢的數(shù)量幾乎必然要比在第二種情況下的多；或者我們換一個說法，一個人的凈儲蓄越高或凈花費（非儲蓄）越低，其資本與免稅所得之間的比率就越低。我們可以稱之為庇古效應。

希克斯（Hicks）教授估計，1947-1949年間，任何實物資產(chǎn)都無法抵消的政府國內(nèi)負債（我稱之為‘凈負債’，deadweight debt）占所有私人擁有資產(chǎn)的比例不低于43%。因此，在這樣的情況下，清償凈負債可以看做能夠?qū)⒐褓Y產(chǎn)比例降低43%，而不減少他的免稅所得。這可以被稱為一種巨大的庇古效應，并顯然將會極大增強人們儲蓄的動機。

從整個社會的角度，這一儲蓄動機的增強幾乎必然意味著進步。如果對消費品的需求降低了，不論其是意在減弱通脹壓力，還是釋放資源（因此投資便可在經(jīng)濟增長的利益下加大），它的優(yōu)勢都是顯而易見的。不過，即使消費品支出上沒有變化，儲蓄動機的增強也可以具有間接優(yōu)勢效應。原因是，在這種情況下，稅率將會降低，從而公民的免稅收入會提高到的有必要重建其對消費品需求的程度上來；而這些稅率的降低將會增強人們工作和進取動機。

此外，凈負債的化解將會使所有個人資產(chǎn)減少這一事實很可能會增強人們的工作和進取動機，同樣也增強了儲蓄動機。人們將盡更大的努力創(chuàng)造私人財富——這些私人財富還尚未被凈負債導致的通脹所影響。

3.

凈負債消失的第二個顯著效應是在經(jīng)常討論這種聯(lián)系時我們熟知的由于稅率降低而增強了人們的儲蓄動機、工作動機和風險動機，而這種稅率降低是節(jié)省預算中的利息支付而帶來的直接結果。原則上看，這一論點非常簡單。凈負債清償意味著節(jié)省了負債利息的預算開支。這使得降低稅率變得可能；而這也會增強人們通過更加努力進取而賺取更多收入的動機。

人們工作進取動機將會增強，而這將代表經(jīng)濟配置的優(yōu)化，這些都是毫無疑問的。我們假設，當凈負債消失時，每位公民余留收入的應繳稅率都會下降，這正好補償了他資產(chǎn)收入的損失。目前為止，他擁有的實際收入的境況完全未變——既沒有更好也沒有更壞。唯一的改變是，如果他賺取了一筆額外的收入，他實際留下的將會更多。于是，他便開始思量賺取更多，因為他的起點仍是和之前相同的實際收入，并且能夠比以前更容易的獲得一筆額外收入。從他個人的角度來說，這一改變必然是一種前進，因為如果他愿意，他可以繼續(xù)將收入和休閑維持在和以前同樣的水平；而只要其收入中依然存在積極的稅率，他就很可能更加努力在其額外收入納稅之后向社會貢獻出比他拿走的要更多的財富。

但是，稅率降低對收入產(chǎn)生的這些效應到底有多重要呢？常見的論點是，如果滿足以下條件，這些效應從定量的角度看是非常小的：（i）市場利息率很低；（ii）現(xiàn)存的收入累進稅率很高；（iii）高收入與高資產(chǎn)之間有高度的相關性；（iv）累進資本課稅也很高。在這樣的條件下，債務清償很可能僅會導致預算支出中很少部分的凈儲蓄，也僅會給稅率降低留下很小的空間。如果利益率很低，一筆給定的債務清償將僅會造成預算中利率支付總量很小的節(jié)余；如果資本課稅是累進的，如果大筆資產(chǎn)主要是掌握在高收入人群手中，如果這些收入的邊際稅率很高，那么，大部分這些總量很少的利率節(jié)余本身就會被所得稅稅收吸收。預算凈節(jié)余、稅率隨之的減少以及由于債務清償而隨之帶來的動機的增強將會非常小。

我剛才列舉的條件存在于剛經(jīng)過戰(zhàn)爭洗禮幾年后的國家中；而由于這些原因，巨額國債的存在并未被看做會對動機產(chǎn)生嚴重的負面影響。然而，除了非常重要的庇古效應之外，至少還有三個原因說明為何凈負債阻礙刺激經(jīng)濟的程度比人們普遍認識的還要嚴重。

首先，利息率保持在很低的水平很大程度上是因為國債的存在。這期間將會有沉重的通脹壓力。利息率的全面攀升將會立即增加短期國債和其他短期債務利率支出的預算負擔，并將漸漸導致長期債務支出的增加（由于其到期需要償還債務），這一事實使得將貨幣政策作為一種工具去抑制通脹變得更有顧慮。在低利息率下，債務清償可能僅會導致很少的債務利息結余量；但是這意味著利息率的提高作為一種反通脹工具將不再會遭受它會產(chǎn)生嚴重預算問題這樣的反對之聲。國債的清償因此使得靈活使用貨幣政策工具去控制通貨膨脹和通貨緊縮變得更加容易。現(xiàn)在，無論怎樣，利息率已經(jīng)被提高到了非常高的水平，自然，這一論點可以被更直接地表達. 說白了，利息率高居不下，國債的清償就意味著在國債利息上的大量結余。

我們對凈負債持有的態(tài)度必然會受到周邊經(jīng)濟環(huán)境的極大影響。在經(jīng)濟停滯時期，如20世紀30年代，人們渴望將低利息率和低息貸款用于刺激投資；這就產(chǎn)生了一個偶然的結果，即一筆給定國債因此并不涉及很高的稅率, 同時，大量資本負債將抑制儲蓄這一庇古效應也起到了積極作用。但在當前（更加可取的）世界經(jīng)濟增長和恢復的氣候下，人們也許期待將高利息率作為一種手段去抑制生產(chǎn)率最低的投資項目，而負債抑制儲蓄的庇古效應則是最不可取的。凈負債在20世紀30年代也許是一件幸事，但到了50年代則成了禍根。

第二，累進資本課稅與所得稅累進系統(tǒng)的結合意味著隨之而來的現(xiàn)存所得稅額度的減少并未被留下多少空間，而這一事實并不意味著它沒有在邊際上增強加倍工作和進取的動機。資本課稅減少了資產(chǎn)所有者的總收入；在所得稅累進制系統(tǒng)下，通過將他列入相對較低的收入層級而使他的收入總量減少使得他繳納的所得稅率降低。因為這個原因，即使在資本課稅之后所得稅額度并未減少，但邊際動機仍然有所提高。因為他現(xiàn)在處在一個更低的總收入層級中，此時的納稅人就會從自己每多賺的1英鎊中留下更大的比例。

第三，我們有理由相信，當稅率比其在低谷時要高時，給定的邊際稅率減少從經(jīng)濟動因的角度來講更為重要。考慮一下那兩種其他條件都相同的情況。在第一種情況下，所得稅稅率為每磅征收19先令6便士[1]，因為冷戰(zhàn)開始了，除了國債利率以外，還有大量的政府支出被用于供資軍火。在第二種情況下，真正的和平已經(jīng)被打破，所得稅僅為每磅征收2先令，因為政府在軍火上的開支幾乎沒有，盡管在債務稅率上的支出依然未變。現(xiàn)在，在第一種情況下，我們清償了足夠的國債，使所得稅每磅減少6便士變的可能，同時對每位公民來說，由于他在債務利息上的損失剛好由所得稅率的降低而補償，因此其真實收入和以前一樣。接著，在第二種情況下，我們做同樣的改變；也就是說，第二種情況下的債務總量將會被允許每磅減少6便士，并使每位公民的真實收入不變。在第一種情況下，對于每位公民現(xiàn)在多賺的100磅收入中，他可以保留5磅而并非僅2磅10先令。而在第二種情況下，對于每位公民現(xiàn)在多賺的100磅收入中，他可以保留92磅10先令而并非僅90磅。稅收在每磅同樣減少的6便士在兩種情況下都使得納稅人的可支配收入不變；但是在第一種情況下，該公民的邊際報酬提高了100%，而在第二種情況下提高了3%。由于在‘冷戰(zhàn)’條件下，我們納稅人的境況比在‘真正和平’的條件下要差得多，我們無法很有把握地說，在第一種情況他的邊際報酬提高100%同時總報酬不變，與第二種情況他的邊際報酬提高3%同時總報酬不變相比，前者對他工作總量產(chǎn)生的效應要比后者更大。但是，他卻有很大的可能性在第一種情況下做出更大的努力。

但是，即使在他的邊際報酬提高一倍的情況一和邊際報酬僅增加3%的情況二這兩種情況下他所增加的工作量是一樣的，稅收的減少在第一種情況下也要比在第二種情況下重要的多。在兩種情況下，他的稅前工資都能衡量他的邊際產(chǎn)出價值，而他的稅后工資則可衡量所做努力對他來說的邊際無效用。在第一種情況下，該公民的工作邊際為，其邊際產(chǎn)出的價值不低于其邊際勞動成本的40倍（￡100÷￡2.10s.=40[2]）.在第二種情況下，他的邊際產(chǎn)出價值僅為其邊際勞動成本的10/9倍（￡100÷￡90=10/9）。在第一種情況下，整個社會所獲得的額外勞動比第二種情況下要多得多。

因此，明顯的事情是，如果最開始的所得稅很高且是累進稅制的，則一個累進的資本課稅僅會產(chǎn)生債務利息很小一部分的降低，并因此僅允許稅率很少量的降低。但是，正是因為邊際所得稅率非常高，因此稅率的少量降低將會帶來諸多好處。

IV.

到目前為止，現(xiàn)存的遺產(chǎn)稅被我們忽略了。凈負債的清償將會降低私人平均擁有財產(chǎn)的數(shù)額；它也便會因此減少死者平均留下的遺產(chǎn)數(shù)額；對任何給定的遺產(chǎn)稅計劃來說，它將會降低每年來自于這些稅的財政收入。也許這一點存在著爭議，但額外的這部分自動減少的財政收入仍然會進一步削弱將凈負債清償作為降低稅率及提高動機的可能途徑這一情況。

下面的考慮有力地說明了我們應當謹慎對待這一觀點。如果利息率足夠低，如果所得稅足夠高且是累進的，如果資本課稅本身足夠累進，如果遺產(chǎn)能夠足夠頻繁地從一位死者向另一位傳遞，如果遺產(chǎn)稅稅率足夠高且是累進的，那么，凈負債的清償可能會在現(xiàn)存的稅率上使預算財政收入降低的幅度比預算支出降低的更多。由于個人財產(chǎn)資本總量的減少而帶來的遺產(chǎn)稅的損失也許比所得稅繳納后少量的利息節(jié)余還要多。為了維持預算均衡，稅率必須要在債務清償后予以提高。國債越多，財政預算的境況就越好。

戰(zhàn)爭結束后接下來的幾年很可能就是這種狀況，因此債務清償就會導致預算財政收入的降低要多余預算支出的降低。然而，常識準確地反駁了這一結論，即戰(zhàn)爭期間債務的大幅增長將會在任何基本意義上改善預算境況。那么，這個論點到底哪里出問題了呢？

當然，答案就是我們沒有理由去相信財政收入與支出之間的平衡在凈負債清償之后仍然應當保持不變。在現(xiàn)代經(jīng)濟中，稅收的基本目的就是限制私人公民的需求，從而將為私人消費而生產(chǎn)商品和服務的真實資源釋放到這樣一個程度，使得人們需要由國家和私人企業(yè)在給定的政策和機制下計劃實現(xiàn)當前政府服務和資本發(fā)展項目的需求。作為最初的估計，我們判斷凈負債清償后稅率得以降低的程度不應當依據(jù)預算財政收入與預算支出之間的平衡不受影響這樣的標準，而應當根據(jù)私人公眾對商品和服務私人消費的需求不會改變這一標準。如果我們采取這一標準，那么毫無疑問，凈負債的清償將會允許稅率甚至在我們設想的某些極端情況下得以降低，在這些情況下，由于遺產(chǎn)稅的發(fā)生率，它將會在不改變稅率的情況下使預算財政收入與支出之間的平衡惡化。

可以用下面的例子來說明這一點。無論在征稅前還是征稅后，每位公民都擁有一筆免稅的凈收入1000英磅，但是在前一種情況下，他擁有10000英鎊的資產(chǎn)，而在后一種情況下，他僅有5000英鎊的資產(chǎn)。他在第一種情況下的消費會比在第二種情況下多，原因很簡單，即此時他擁有更多的資產(chǎn)；而如果遺產(chǎn)稅很高且是累進的，那么他在第一種情況下的消費可能仍然會更高，因為他可以在有生之年消費掉自己所有的資產(chǎn)，但是卻無法給他的繼承人留下太多。但是在第一種情況下，國家會享受一大筆遺產(chǎn)稅帶來的財政收入（因為每年都有一些公民死去，并將數(shù)目客觀的遺產(chǎn)繼承下去），而在第二種情況下，國家從遺產(chǎn)稅中拿到的財政收入會大大減少，因為死亡后能夠納稅的私人資產(chǎn)只有前一種情況的一半。現(xiàn)在，因為我們的前提假設公民在兩種情況下?lián)碛邢嗤拿舛愂杖耄鴩乙呀?jīng)在兩種情況中大幅降低了所得稅率，使該公民擁有相同的免稅凈收入，盡管他已在資產(chǎn)中損失了一半的收入。這本身就會使得預算財政收入和支出之間保持平衡，因為國家從他繳稅方面損失的部分恰好等于向他支付利息減少的部分。但是，國家也將會因為遺產(chǎn)稅損失一大部分財政收入，因為現(xiàn)在能夠在死后繼承的資產(chǎn)僅有之前的一半。盡管如此，由于庇古效應，公民資產(chǎn)的減少將會減少其消費支出，而想要保持私人消費支出，稅率必將進一步降低。換言之，當凈負債清償時，不僅來自遺產(chǎn)稅的財政收入損失應當被完全忽視，而且同時，所得稅稅率也可適當?shù)販p少到比足夠維持之前財政收入與支出之間平衡更多的程度，即使從遺產(chǎn)稅而來的財政收入未曾降低。

V.

凈負債的清償對資本和貨幣市場也有革命性的影響，這是通過改變銀行及其余私人經(jīng)濟部門能夠持有的資產(chǎn)數(shù)量和結構而實現(xiàn)的，而這將會對經(jīng)濟動因產(chǎn)生顯著影響，這一點我們現(xiàn)在必須檢驗。

讓我們將我們社區(qū)的私人部門可持有的資產(chǎn)分為四個部分，分別是：貨幣、票據(jù)、債券和股票。貨幣包括硬幣、紙幣和銀行保證金，所有這些都不付利息，但都以貨幣價值存在，并且能以可忽略不計的成本轉(zhuǎn)換。票據(jù)——其中三個月短期國債是個典型的例子——是一種可靠的承諾，即在短期內(nèi)支付一筆定額資金；它們的資本價值到那時就會變得確定，但是,在它們到期前，隨著利息率的變化，它們的價值也可能會有一些輕微的變化。債券——其中2.5%的統(tǒng)一公債是個典型的例子——是另一種可靠的承諾，即每年支付定額年金而沒有義務去償還這筆總資金；從這得到的收入是確定的，但是它們的未來資本價值卻會因為利息率的變化而大有不同。股票包括普通股和真實資產(chǎn)（如機器）；從中的收入是不確定的，而收入在哪個利息率上應當被資本化也不確定；它們的未來資本價值取決于一種雙重風險。

我們在此要做兩個簡化了的假設，我們到時候都會對其進行修改。首先，讓我們假設凈負債的清償不影響銀行系統(tǒng)，并且所有的硬幣、紙幣及銀行保證金的總量通過銀行系統(tǒng)得以在其他依然未變的私人經(jīng)濟部門流通。第二，讓我們假設沒有任何保持預算財政收入和支出平衡不變的動機，實際上，稅率得以有效降低，使私人物品消費總需求得以保持在之前層面上。在這樣的情況下，由于市場制成品不受干擾，我們可以假設股票期待收入的絕對水平?jīng)]有發(fā)生變化。

有兩種方式使國債的清償在這些情況下可能影響投資動機，第一種通過改變市場現(xiàn)存票據(jù)及債券的數(shù)量來直接操控，另一種則通過票據(jù)、債券和股票相應的價格變化來實現(xiàn)。

庇古效應的卡爾多擴張（Kaldor-extension, p.166上述）認為，如果凈負債的清償使人們財富縮水，那他們可能盡各種努力去重構私人財富。這些努力也許包括某些商人的卓越表現(xiàn)，包括投資資本設備的更大動機。但是，有一種重要的影響力從反方向發(fā)揮著作用。凈負債的清償意味著企業(yè)家（無論他是私營商人還是代表股份公司的管理層）將會掌握更少的資產(chǎn)——特別是像那些證券方面的政府票據(jù)和債券這樣的資產(chǎn)，或是那些通過出售而使金融資本發(fā)展的融資變得格外容易的資產(chǎn)。因為他的負債總資產(chǎn)率會變得更低，也因為他容易變現(xiàn)的資產(chǎn)與其他資產(chǎn)的比率將會更低，典型的企業(yè)家將會較少有能力涉足資本發(fā)展的金融項目，而這樣的做的風險也會增大。因此，由于資產(chǎn)數(shù)量的改變，投資的動因也許增強了，但是金融投資的能力卻很可能會下降。

VI

    但是凈負債的清償既會影響各種資產(chǎn)的數(shù)量，也會影響其價格；而在價格方面的變化也許亦會影響投資水平。凈負債的清償一方面代表了這個社區(qū)的私人部門的資本財富總量的減少，另一方面也代表了私人部門能夠持有的票據(jù)和債券、市場中能夠流通的貨幣和股票、以及由于股票不變而被期待獲得的收入水平方面同樣的減少。但是，當一個私人公民擁有一筆約5000英鎊的資本，且資產(chǎn)價值和期望都不變，那他便不太可能選擇持有約5000英鎊的票據(jù)和債券；盡管他在貨幣、票據(jù)、債券和股票方面的減持不盡然會完全按照同樣的比例，但他很可能希望以現(xiàn)有的資產(chǎn)價格去持有資產(chǎn)，但每類資產(chǎn)數(shù)量或多或少都將減少。換言之，凈負債清償將會導致票據(jù)和債券比貨幣和股票相對更為缺乏；在另一種不變的市場條件下，票據(jù)和債券的價格很可能會以貨幣以及股票形式表現(xiàn)出提高。

以貨幣形式表現(xiàn)出的票據(jù)和債券價格的提高代表著利息率的降低。而票據(jù)和債券價格相對于股票的提高代表著風險溢價的提高。股票收益率與票據(jù)和債券收益率間的差距會增加。從固定利息公司債券的發(fā)行借資用于資本發(fā)展會比從普通股發(fā)行中借資更加容易。資本發(fā)展將會有一種相當安全的保險金。

當然，政府總是有可能通過自身承擔風險來補償這一資產(chǎn)價格方面的變化。這可以通過發(fā)行票據(jù)和債券及投資股票收益來實現(xiàn)，因此，當凈負債清償后，仍然有一筆數(shù)量可觀的以政府票據(jù)和債券形式存在的政府負債，與之相平衡的是另一筆以政府在私營工業(yè)部門政府投資形式存在的等額資產(chǎn)。

但是，假設政府并未采取這樣的行動。于是，正如我們已經(jīng)看到的，以貨幣形式表現(xiàn)出的票據(jù)與債券的價格會有所提高；這將代表著純利息率的降低；而一個較低的純利息率是一種價格改變，它將會有助于刺激一些安全、長期項目的附加投資，比如建房。

但是股票價格的變化（其代表著工業(yè)中機器和其他真實資產(chǎn)的市場價值）對投資的影響比票據(jù)和債券價格的改變對投資的影響可能更大。票據(jù)和債券以貨幣和股票形式上漲。但是，股票是否會以貨幣的形式漲跌呢？

這一結果取決于票據(jù)和債券是否是比股票更好的貨幣替代品，或者反之，是否它們是比貨幣更好的股票替代品。當政府票據(jù)和債券得到清償，而貨幣和股票的數(shù)量仍然未變，代表私人市民以貨幣形式持有的資產(chǎn)就會得到一定比例的增長，而其以股票形式持有的資產(chǎn)也會得到一定比例的增長。如果票據(jù)和債券是貨幣的良好替代品，那么，票據(jù)和債券的貨幣價格只需要小幅的上漲就足以勸說代表市民向貨幣做必要的轉(zhuǎn)換；而如果票據(jù)和債券不是股票的良好替代品，那么就需要票據(jù)和債券價格的大幅度上漲，才能使人們向股票做必要的轉(zhuǎn)換。在這樣的情況下，票據(jù)和債券的貨比價格僅會有小幅的上漲，或換言之，純利息率僅會有小幅的下跌；而風險溢價將會大幅提高，而這是由股價下跌帶來的。類似的，在相反的情況下，當票據(jù)和債券是貨幣的劣替代品而卻是股票的良替代品時，為了使人們向貨幣做出必要轉(zhuǎn)換，票據(jù)和債券的價格將會大幅上升，而利息率則將大幅下降；但是風險溢價只需要小幅上漲就能產(chǎn)生向股票的必要轉(zhuǎn)換，因此股票的貨幣價格將會上漲的與票據(jù)和債券的貨幣價格上漲的一樣多。

這兩種情況哪一種更可能發(fā)生在實際中呢？我們必須要區(qū)分票據(jù)和債券。票據(jù)比債券更像貨幣，而債券比貨幣更像股票。當私人公民失去了他的票據(jù)時，他很可能就會尋找貨幣。但實際上，大部分政府短期債務被銀行持有。只要我們假設銀行不受這些改變的影響，反而供給數(shù)額不變的貨幣，那么，國債的清償之于私人部門資產(chǎn)結構的效應將主要會是債券的減少。何時財產(chǎn)所有人才會不滿足于債券而轉(zhuǎn)向貨幣或股票？

對于這個問題，我想，沒有一個簡單的答案。我們可以想象一個趨向長期滯漲的成熟經(jīng)濟環(huán)境，其中，一個極低的利息率對防止通貨緊縮來說是必須的，這樣，利息率才幾乎不可能會進一步下降。這樣的情況下，在股票的貨幣價格下跌，而非債券的貨幣價格上升時，增加的風險保證金就會出現(xiàn)。凈負債的清償會使得本已緊縮的環(huán)境更加緊縮。另一方面，我們可以想象一個利息率非常高的看漲情況，其中，稀缺的資金阻礙了進一步的發(fā)展，而非風險承擔或有利可圖的投資機會。在這樣的情況下，債券的稀缺很可能會導致利息率的大幅下降，這可能會抬高股票的貨幣價格；在這樣的情況下，考慮到資本市場的價格效應，國債的清償將會使緊縮的狀況更加緊縮。

然而，最后一段的分析并未支持這樣的現(xiàn)實，即在一般價格水平下，大幅度的緊縮或通脹可能正在發(fā)生或?qū)掷m(xù)。票據(jù)的資本價值和債券的利息支付以貨幣的形式被固定；在股票的例子中，資金價值和收益均未固定。因為這個原因，在貨比價格快速變化的時期，票據(jù)和債券相對于股票來說可能是更好的替代品。這也是為什么國債的清償很可能會對股票價格產(chǎn)生緊縮影響的另一個原因。

VII

我們?nèi)匀恍枰薷哪莾蓚€假設，即凈負債的清償本身并未影響股票預期收益的絕對水平，也不影響貨幣的總供應。實際上，兩種情況下其都可能施加一種強大的壓力促使通貨緊縮。

由于上面第二部分（II）闡述的原因，凈負債的清償很可能會增加儲蓄的偏好。我們目前所說的這一效應假設會被政府對稅率的降低而抵消，而這一稅率必須降低到足以使私人支出恢復到之前的水平上。但是，當然，稅率也許不是按這種方式降低的。如果最初就有一種促使通貨緊縮的強大推力可期待去發(fā)揮反作用，那么由凈負債清償帶來的儲蓄的增多和消費品支出的減少對于政府來說是可接受的。或者，如果大家普遍認為過多的社區(qū)資源被用于消費而很少用于投資時，即使在沒有任何緊縮壓力的情況下，消費品需求的減少可能也是可接受的。在這種情況下，通過降低股票預期收益的絕對水平，消費支出的減少可能會造成人們不希望看到的緊縮壓力。為了使這些不造成總需求的實際緊縮，就很有必要增加總投資的支出，其等于在消費品支出上的減少。當市場對消費成品的需求實際上是收縮時，要實現(xiàn)資本發(fā)展支出的增加也許需要貨幣流動性的大幅增長及利息率或風險溢價的下降。在這樣的情況下，除非總貨幣供應顯著增加，否則凈負債的清償可能是通貨緊縮的。

但是，貨幣供給又會如何回應凈負債的清償呢？目前貨幣的供給依賴于銀行系統(tǒng)的流動性，而銀行系統(tǒng)又依賴于大量流動性國庫券的發(fā)行，這些發(fā)行銀行包括英格蘭銀行，貼現(xiàn)銀行及票據(jù)交換銀行。如果這些高層銀行系統(tǒng)的謎團依然未變，那么，包括所有政府票據(jù)清償在內(nèi)的凈負債的清償將會使銀行系統(tǒng)高度缺乏流動性，并將會導致貨幣供應量的減少。如果政府——盡管其凈負債為零——向銀行發(fā)行票據(jù)，并將借來的錢投資于私人債券或股票，則這一通貨緊縮效應就會被抵消。為了使銀行用貨幣購買票據(jù)，政府將會用政府票據(jù)購買私人債券和股票，除非銀行配置有所改變，銀行本身在這些條件下用貨幣購買債券和股票。

VIII

到底負債清償?shù)挠绊懯峭浀倪€是緊縮的，取決于各種壓力的復雜平衡。顯著的緊縮可能性也許是銀行系統(tǒng)帶來的效應。如果所有的國庫券都被清償，那么在當前的情況下就會產(chǎn)生災難性的貨幣緊縮。讓我們暫且擱置它，并假設找到了一些其他可替代的方法去控制貨幣供給。這是清償凈負債的必要條件。

仍然有一些相互沖突的力量在起作用。

（i）  由于庇古效應，人們很可能花更少的錢用于消費而更多用于儲蓄，這本身就是一種緊縮作用。

（ii）  由于庇古效應的卡爾多擴張和邊際稅率的降低，人們可能會生產(chǎn)出更多的商品和服務。由于這些生產(chǎn)者很可能會增加他們的支出（特別是當所得稅稅率很高且累進時）——這一增加額少于其收入，于是就可能之于需求來說相對地增加供給并產(chǎn)生緊縮影響。

（iii）         企業(yè)家所擁有的容易變現(xiàn)的資產(chǎn)數(shù)量將會減少，而這將使得金融投資更加困難。

（iv）         如果債券是貨幣的良替代品同時是股票的劣替代品，那么政府債券的清償很可能會使得債券價格僅有小幅上升，但是股票價格卻大幅下降。這很可能會對投資產(chǎn)生一種緊縮效應。而從另一方面來說，如果債券是貨幣的劣替代品而是股票的良替代品，債券和股票的價格都將上漲，同時對投資產(chǎn)生相應的通脹影響。但是，正如我們已看到的，在商品價格劇烈波動的時期，債券不大可能成為股票的良替代品，而在這樣的情況下，對股票價格產(chǎn)生的緊縮效應也不大會發(fā)生。

（v）  重建私人財富的意愿由于政府負債的清償而減弱，這一意愿可能會刺激商人承擔更大的風險，更加進取，因此也就會在投資項目上有更大程度的支出。

總的來說，即使不考慮銀行系統(tǒng)給貨幣供應帶來的任何影響，凈負債的清償也很可能將產(chǎn)生顯著的緊縮影響。但是，倘若政府對貨幣機構和貨幣政策管理很嚴，并為了穩(wěn)定商品和服務的總需求而全力以赴控制其貨幣和財政政策，那么在如今的條件下，其必將會對債務的清償起到極大的積極作用。如今，經(jīng)濟膨脹、利潤率和稅率高漲的條件必須保持在一個很高的水平——人們不期望相反的情況發(fā)生，這樣才能避免通脹帶來的威脅。凈負債的清償則僅會提供寬松的貨幣政策和財政政策的條件——人們則期待相反的情況發(fā)生。

然而，危險的地方可能依然是，由于尋找風險項目投資的資金變得更加困難，而股票的風險溢價也在不斷提高，這將會成為對創(chuàng)新和申請新的有風險技術的特殊阻礙。為了弱化這一趨勢，政府也許有必要去放松其財政及貨幣政策，特別是要照顧到創(chuàng)新和進取（如對新的投資進行免稅），并通過公共或半公共機構安排新的風險資金的提供。但是，鑒于此，凈負債的清償可能會為經(jīng)濟動機的大幅提高創(chuàng)造機會。

IX

本文開篇就提出這一問題，即一國內(nèi)的國債是否是一種經(jīng)濟負擔。分析這一問題的方法是通過想象資本課稅的存在而清償?shù)糌搨瑥亩鴻z驗如果其他不變，經(jīng)濟動因?qū)虼巳绾尾煌Ｎ覀兊姆治鲆颜f明，在一些重要方面，大量凈負債的存在將會嚴重損害經(jīng)濟動機。但是，在我們急于重建一個零凈負債社會之前，有兩個進一步的問題需要廣泛的調(diào)查。本文中我們只能簡單介紹。

第一個仍然存在的問題是這樣的。假設凈負債的存在是一種負擔，但這并不意味著最適宜的凈負債量就是零。也許有資本（negative debt）會使情況更好。或者，考慮到我們的國民資本課稅，為什么總課稅就應當?shù)扔诳傌搨兀咳绻€有很大比例的債務使國家變成一個債權國而非債務國，難道就沒有益處么？關于這一點的論點如下。政府擁有國防、司法、警察、教育、健康和社會保障的資金可供支出。為實現(xiàn)這一點，其就必須進行征稅。稅率造成了付出與回報之間的差異并妨礙了經(jīng)濟動機。如果國家是一個凈資產(chǎn)所有者，而國家高效地使用這些資產(chǎn)或?qū)⑵渥饨o經(jīng)濟體中的私人部門, 它自身就會從租金、利率和利潤中獲得凈收入，這些租金、利率和利潤可被用于為其部分支出提貢資金，這樣稅率將會進一步下降。假設國家的財產(chǎn)都得到有效運用，使得它的邊際社會收益至少不比假設其全部置于私人產(chǎn)權下的邊際社會收益低，那么稅率的降低就代表著經(jīng)濟動因進一步的凈提高；當然，仍然會有更大的庇古效應在刺激著私人儲蓄。

還有一個未解決的問題，即國家應當持有哪種類型的資產(chǎn)。有些資產(chǎn)，如公路、學校和國有化企業(yè)的設備毫無疑問是首選類型。但是對其余的類型，國家是否應當投資私人債券或私有設施呢？如果國家將其資金投入于一些固定收費，如地租、抵押借款或公司債券，它仍會進一步侵取私人食利者的功能。

但是，在目前龐大的國債之下，這些問題仍然都還是遙不可及的烏托邦。我們應當很高興地看到負債顯著減少，而甚至無需要求它完全消失，更無需國家對資產(chǎn)的凈所有權對其的替代。即使這樣，仍然存在一個重要的實際問題：這種減少會產(chǎn)生怎樣的效應 ？凈負債是一個嚴重而現(xiàn)實的經(jīng)濟負擔這一事實本身并未證明它就應當被清償或甚至減少。如果它從來都沒有存在過，也許是一件好事；但是它實際上的確存在，而最好的治療結果也許比這一疾病本身還要糟糕。

第一種可能性是將資本課稅不僅僅當做一種經(jīng)濟分析工具使用，而且也當做贖回債務的實際手段。有人勸服我說我們不應當如此。我們必須要面對以下的困境。課稅只有在被認為不再征收的情況下才會成功，因為如果課稅可能會進一步開征，其就會摧毀掉所有儲蓄的動機。成功的課稅會引導這樣的期望，即除非其已經(jīng)征到這樣的程度，使得已經(jīng)沒有什么情況可以重復征收了，否則課稅還是會再次征收。但是這一程度上的課稅將會產(chǎn)生行政和評估等問題，將會干擾資本市場的結構，并將會涉足個人財富變化，這種變化是如此巨大，以至于其已經(jīng)脫離了社會經(jīng)濟改革的激進方法實踐的或適合的范圍。

但是，欲減輕國債的負擔，仍有其他一些可能的或不激進的方法。我們不妨將凈負債與私人擁有總財產(chǎn)的比率看做是國債相對規(guī)模的指標。仍然存在著三種降低這一比率的方法，分別是：通脹、私人儲蓄和預算結余導致的公共儲蓄。

首先，通脹可以有效地降低這一比率。這一點其實從戰(zhàn)爭開始時就在發(fā)生了。自1947-1949年起的九年期間，這個國家固定資產(chǎn)貨幣價格的大體水平提高了45個百分點。在1947-49年，私人財產(chǎn)的43%都是凈負債。如果這43%在貨幣價格上的固定的，而剩下57%的私人財產(chǎn)貨比價格提高了45個百分點，那么此時凈負債僅僅占私人總財產(chǎn)的34%。

第二，凈負債的相對重要性可以通過私人儲蓄的積累而減少。這種儲蓄與社區(qū)的真實資本資產(chǎn)擴張遙相呼應，它代表著私人擁有總資產(chǎn)的增加，因此任何給定的凈負債額在私人擁有總資產(chǎn)中所代表的比例都會減小。在1948-1957這九年間，私人總儲蓄估計在1948年價格總額達到了61億英鎊，這占到了1947-1949年間估計存在的405億英鎊私人擁有總資產(chǎn)中的15%之多。這一增加將會使凈負債占私人擁有總資產(chǎn)中的比率從43%降到38%。

第三，有一種舊式方法可以減少債務，它是通過財政收入之于財政支出的政府預算年剩余而實現(xiàn)的。這種公共剩余在減少私人擁有總資產(chǎn)——即凈負債的表現(xiàn)形式——的比例方面具有雙重效應。假設政府的財政收入比當前的支出多了100萬英鎊。如果政府將這筆錢投資于新的公共項目中，比如學校，那么100萬現(xiàn)存政府負債無法被真實資產(chǎn)所結清也就不復存在。私人擁有的資產(chǎn)總額仍然不變，但是它使得凈負債減少了100萬英鎊，而有真實資產(chǎn)撐腰的債權則增加了100萬英鎊。如果政府將這盈余的100萬英鎊去補償其未償?shù)膰鴤敲此饺怂姓咚钟械恼畟鶆毡貙p少100萬英鎊，而他們也必將其投資于價值100萬英鎊的其他私人真實資產(chǎn)中。前者比率與后者比率之比降低了，這既是因為之前的比率降低了，也是因為之后的比率上升了。在1948-1956這九年間，公共儲蓄在1948年達到了約31億英鎊。如果我們從1947-49年間175億英鎊的未支付凈負債中減去這一數(shù)字，并將其加到230億英鎊當時尚未支付的其他私有財產(chǎn)中，凈負債與私人擁有總資產(chǎn)的比率則將會從43%下降為36%。

現(xiàn)在，對于期待預算剩余的爭論經(jīng)常基于一兩個立場：首先，為了給通脹的情況施加非通脹的壓力，高稅收水平和低政府支出水平是值得期待的；第二，為了在經(jīng)濟增長的利潤下使更多的資源以不在當前消費為代價配置到資本發(fā)展中，則預算盈余帶來的公共儲蓄對于私人儲蓄來說是一種有益的補充。我想要為預算盈余補充第三種陳舊的觀點，即它將會有助于減少國債，從而提高未來的經(jīng)濟動機。

額外稅收——即使稅收支付耗盡了所有儲蓄（如，即使私人消費不會因此有任何下降，因此沒有對對抗通脹或促進經(jīng)濟增長提供任何益處）——也會對債務清償起到有益的作用。它將會減少個人手中持有的國債數(shù)量，即使這沒有增加他們持有其他資產(chǎn)。當然，為了這一目的（正像為了其他所有目的一樣）而強加的稅收應當盡可能少地對當前工作和企業(yè)的激勵起到負面作用；重點僅是，如果是為了清償債務而強加稅收，那其就不應被排除，因為對其的支付耗盡了私人儲蓄。遺產(chǎn)稅和年稅——對其的估價不是通過收入，而是通過私人擁有的財產(chǎn)價值得到的——也許可以歸為此類。這樣的稅收也許對工作和企業(yè)的負面作用最小（盡管我們也不能草率判定這種負面作用不存在），但是支付這些稅收可能全部或在很大程度上消耗私人儲蓄。也許構建一筆相當數(shù)額的預算盈余是明智的，其取之于稅，用之于國債的清償。

通過將預算支出減少到稅率減少不能夠抵消的程度，預算盈余同樣也能夠?qū)崿F(xiàn)。如果為了清償債務這一目的而減少支出，低國債就會獲得長遠優(yōu)勢，其代價是將目前政府支出限制在某一水平之下——而該水平之上更被向往。

實際上，我們所面對的和經(jīng)濟政策中經(jīng)常面對的一樣，是一個困境。如果債務減少，那么增長的經(jīng)濟動因就會有很大的長遠優(yōu)勢。但是這樣做的方法很可能會使經(jīng)濟條件在當前惡化。通脹是減少債務的一大利器，但是卻也會引發(fā)其他一些負面問題。私人儲蓄也許會被刺激，但是過了某一程度后，只有稅收系統(tǒng)方式——其涉及到公共儲蓄的減少或在分配或其他情況下是不可取的——才會實現(xiàn)這一點。預算盈余只有通過稅率的進一步提高或其他預算支出的減少才能實現(xiàn)，而這是債務減少的主要目的，它使得給定水平下的其他預算支出在高稅率的消極作用下得以維持。本文的目的僅在于說明通過何種方式大量國債的存在會降低經(jīng)濟動機；文章并未試圖去評估減少債務的不同方法中當前成本與最終收益之間的平衡。

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