美國從債權國到債務國轉變的邏輯分析

美國從債權國到債務國轉變的邏輯分析

    

    [內容提要]國際債務危機最初都是起源于發展中國家，發展中國家是國際債務人。進入21世紀，國際債務模式呈現出新的變化，國際債務危機從“外圍”向“中心”擴散；債務危機的形式由公司債務危機向主權債務危機轉變，美國由原來世界最大債權國轉變成為世界最大債務國，中國作為發展中國家已成為世界債權大國。美國國際債務模式轉變的內在邏輯直接反映出發達國家利用債務對實施開放經濟的發展中國家進行利益轉移。中國作為債權國面臨著諸多挑戰，維護債權國利益是當務之急。

    國際債務危機最初都是起源于發展中國家，這些國家為推動經濟發展，需要大量的資金，不斷向發達國家舉債而無力償還，最終陷入債務危機。而進入21世紀，國際債務模式出現新的變化和特點，直接體現為原來世界最大債權國轉身成為世界最大債務國，國際債務危機由發展中國家向發達國家轉移。國際債務模式轉變的內在邏輯直接反映出發達國家利用債務作為一種新方式對實施開放經濟的發展中國家的進行利益轉移。
    一、國際債務的起點與新變化
    國際債務危機向前追溯有無數次，但是每一次危機都和發展中國家有著千絲萬縷的聯系，發展中國家始終是債務人，發達國家為債權人。發展中國家國際債務危機中最嚴重、涉及國家最多的一次是20世紀80年代爆發的國際債務危機。這次危機起源于20世紀70年代，從1976—1981年，發展中國家的債務迅速增長，1981年外債總額積累達5550億美元，到1985年底債務總額上升到8000億美元，其中拉丁美洲地區所占比重最大，約為全部債務的1／3，其次為非洲，1985年這些國家的負債率高達223％。債務危機爆發以后，發展中國家的債務總額急劇增長，1988年達到9932億美元，1990年超過了13 000億美元。
    整個20世紀80年代發展中國家一直未擺脫緩慢債務危機的困擾，沉重的債務負擔嚴重影響了經濟發展和社會穩定。嚴重的債務危機無論對于債務國，還是對于發達國家的債權銀行，以及整個國際社會，都形成了巨大的壓力，解決債務危機已成為重中之重。當時世界最大債權國美國帶領眾多債權國開始了緩解債務危機之旅，并歷經10年之久。1985年美國的“貝克計劃”通過對債務國新增貸款，將原有債務的期限延長等措施來促進債務國的經濟增長，同時要求債務國調整國內政策。1989年美國的“布雷迪計劃”鼓勵商業銀行取消債務國部分債務，要求國際金融機構繼續向債務國提供新貸款，以促進債務國經濟發展，提高還債能力。從“貝克計劃”到“布雷迪計劃”，美國的債務政策出現了一個重大轉折，改變了過去堅持逼債的僵硬立場，把解決債務危機的重點放在債務本息的減免上。同時，國際金融組織的有關各方為解決債務危機提出了許多設想和建議，包括債務重新安排、債務資本化及證券化等，發展中國家的債務危機逐漸得到緩解。
    隨著時間的推移，國際債務模式在三十多年中出現了巨大的變化，債務人由發展中國家轉變為發達國家，債務由公司債務轉向主權債務。縱觀歷史，國際債務模式呈出現了新的變化和特點。
    1．第一個變化——國際債務從“外圍”向“中心”擴散
    近40年來經濟危機幾乎都被金融危機所取代，而金融危機又多起源于債務危機，國際債務危機起初出現在發展中國家，隨著時間的推移，逐漸轉向發達國家。從墨西哥、阿根廷、巴西的債務危機到美國的次貸危機再到歐洲的主權債務危機，國際債務從“外圍”向“中心”擴散。20世紀80年代，拉丁美洲爆發債務危機，使發展中國家在歷經痛苦之后，對于舉借外債極為謹慎。但在過去十幾年里，由于發達國家普遍實行低利率，國際金融市場上又充斥著大量資金。這些資金主要流向兩個地方：對發達國家和發展中國家的私人貸款，以及對發達國家政府的貸款。正是這些變化，帶來了新的主權債務危機，這些主權債務危機將主要爆發在發達國家，甚至是核心國家。世界儲備貨幣的“核心”國——美國已出現本質性的變化，已由過去世界最大的債權人轉換為最大的債務人，最終爆發了次貸危機。美國的財政赤字還在不斷攀升，債務總額和對外國的負債不斷刷新歷史紀錄，并蘊藏著更大的風險。歐洲一些國家深陷主權債務危機不能自拔，甚至將影響到歐元的命運。
    2．第二個變化——由公司債務危機向主權債務危機轉變
    作為一種債權融資方式，發行債務本身無可非議，它是促進一國經濟發展的國際通行的融資手段，但如果舉債過度，便會引發債務危機。債務危機始于違約風險，違約風險是從微觀層面向宏觀層面擴散的。近年來，違約風險從一個主體跳躍到另一個主體，從沒有真正消失過。在次貸危機爆發之初，違約風險主要集中于微觀層次，金融機構和企業由于次級貸而陷入困境，違約風險的上升導致流動性枯竭；為激活流動性，全球政府擴大支出，以主權信用抵補市場信用，用國家財政為金融機構和企業的微觀違約風險擔保，結果是金融機構和企業違約風險下降，但是一國的主權信用出現了問題，政府財政赤字上升，國家債務負擔加重。主權債務問題把一些國家的經濟政策推到了兩難境地：一方面，在全球經濟自主性復蘇尚未確立的情況下，如果撤銷寬松的財政和貨幣政策，經濟有可能出現二次衰退；另一方面，如果繼續維持大規模的經濟刺激政策，就可能出現主權債務危機，同時，通貨膨脹的風險也會大幅上升。債務危機逐步由公司債務危機向主權債務危機轉變。
    3．第三個變化——從國家赤字到“國家破產”
    主權債務危機是擴張性宏觀政策帶來的后果。追求經濟增長率是評價各國政府政績的最直接指標，擴張性政策的沖動有其原始的內在動力。政府通過使用擴張性宏觀政策刺激有效需求，無論是財政政策還是貨幣政策，最終都體現為利用貨幣供給量調控社會總需求，以達到調節供求失衡的目的。當政府通過注資去解決流動性危機時，會導致政府財力負擔過重，出現大量財政赤字。從歷史上看，赤字已經成為世界各國政府抵御金融危機、擴大內需的重要手段，在全球金融市場出現顯著的流動性失衡與經濟衰退時，市場越來越把應對危機的期望寄托在政府身上，期望政府的注資能夠有效穩定金融市場的流動性和擴大內需以刺激經濟增長，而這會加重政府的負擔并導致主權債務危機的發生，最終形成經濟危機、政府干預、財政赤字、主權債務危機的惡性循環。進入2010年全球性赤字現象日趨凸顯，隨著金融全球化和金融創新，國家外債杠桿率也在不斷提高，而償債能力下降。高債務不僅會加重國家和人民的負擔，還會給國家帶來“破產”的風險。
    4．第四個變化——從“美元本位”到“債務本位”
    從世界最大的債權人變成世界最大的債務人，美國的角色變化真正體現了美國從“美元本位”到“債務本位”的轉換。美國作為世界貨幣的發行國，美元在國際金融領域擁有絕對話語權，在國際貿易計價、世界外匯儲備以及國際金融交易中，美元分別占48％、61。 3％和83.6％。美國憑借“美元本位制”不僅支撐其債務的國際循環，也利用貨幣“估值效應”，通過債務貨幣化或變相貶值增加國民財富，實現發達國家和發展中國家的利益轉移。一方面，作為貨幣發行國，美國可以通過增發貨幣以履行對外償付義務或稀釋對外債務負擔；另一方面，美國又通過對外大量進行長期直接投資獲取巨大經濟利益。作為全球最大債務國的美國，通過債務循環獲得全球化財富分配中的最大收益，債務不但沒有對其形成制約，反而成為美國維持金融地位的工具。
    二、從債權國到債務國：美國國際債務模式轉換的內在邏輯
    全世界的債務已經膨脹到危險水平，如果未來全球經濟發展停滯，那么全球的經濟規模根本不能夠容納這么多的貨幣和巨大的債務規模，主權債務危機必然會不斷爆發。債務人從發展中國家向發達國家轉換，債務危機由外圍國家向中心國家轉移，而且規模巨大，帶來了全世界經濟的震蕩。國際債務中的債權人和債務人的角色轉換有其自身的背景和需要，也有其運作的內在邏輯。
    1．從布雷頓森林體系到牙買加體系：美元國際循環路徑的改變
    美元作為世界貨幣始終在全球循環，不同階段有不同的循環方式，也自然導致不同角色的變化。美元國際循環依賴于兩個渠道，一個是貿易渠道投放，金融渠道回流；另一個是金融渠道投放，貿易渠道回流。
    在布雷頓森林體系時期，美元的循環路徑是美國通過對外貸款和援助輸出美元，得到美元的國家再用美元購買美國制造業生產的產品，這樣可以刺激美國實體經濟的發展。1944年美國憑借其在國際上超強的經濟實力和雄厚的黃金儲備，在國際貨幣體系中居于主導地位，布雷頓森林體系的構建，使美元在戰后的國際貨幣體系中成為黃金的等價物，并扮演著國際清算的支付手段和各國主要儲備貨幣兩個重要的角色。到20世紀70年代以前，美國始終是經常項目順差，資本項目逆差，一方面美國的對外貸款和援助是受到美國黃金儲備數量的限制；另一方面美國不僅為世界提供流動性，而且也提供大量實物產品。這種通過資本項目逆差輸出美元和經常項目持續順差收回美元的對外循環方式，引發了境外對美國實體經濟的持續需求，刺激了美國實體經濟的發展，無論是美國還是全世界，實體經濟和資本流動性之間基本上是均衡的，美國經濟也處于良性循環狀態。
    在牙買加體系時期，尤其1982年以后，美國經濟進入新的運行軌道，美國對外提供美元的方式發生了根本變化。經常項目逆差成為輸出美元的基本渠道，資本項目順差則成為美元回流的主要渠道。從1982－2007年的25年中，美國經常項目除了1991年有28.97億美元的微順差，其余25年都是逆差，輸出規模也從1982年的55億美元一路飆升到2007年的7312多億美元。美國經常項目持續逆差和資本項目持續順差意味著美國通過經常項目逆差輸出美元，通過資本項目持續順差收回美元，也就是美國進口商通過大量進口國外產品輸出美元，各國商人和政府持有的美元現金又通過購買美國各類金融資產或存人美國銀行的方式流回美國。此階段，美國通過經常項目逆差對世界提供美元的同時，卻不提供任何產品。經常項目逆差導致外流的美元不葙成為購買美國實際產品的需求，而是成為了對美國金副資產的需求。
    對于本幣是國際貨幣的國家，經常項目逆差會刺激本國虛擬經濟的發展，而資本項目逆差會刺激本國實僻經濟的發展。美國持續的經常項目逆差，便累積構成了對美國虛擬經濟的刺激，導致其虛擬經濟的不斷膨脹和資本化運作的泛化。這種循環的長期積累使得美國能虛擬經濟不斷膨脹，虛擬經濟逐漸成為美國的核心經濟。在這個新的循環過程中，美國一方面消費了其他國家的資源、商品、勞務；另一方面又在境外留下了越來越大的美元債券和其他的美國金融資產。美國通過資本賬戶不斷回流的美元刺激境內可以炒作的虛擬資本，包括房地產、股票、債券及其他金融資產，同時又運用金副杠桿來推動，使其不斷膨脹。美國國人利用金融杠桿，憑借房地產、各種金融資產帶來的貨幣流來獲取貨幣收入，只要有貨幣收入就可以支持高消費。此時的貨幣收入只是通過虛擬資產的交易或者為資產交易服務而創造出來，并不是通過實物產品的生產過程創造出來，這種收益來得更容易、更豐厚。美元的國際循環就有了新的動力。
    2．從美元到美國債務積累：最大債務國的利益傳導機制
    債務經濟最基本的特征是靠舉借外債來投資，并獲取高投資回報來積累財富。美國長期的發展狀況是消費過強，儲蓄過少，投資資金不足，為了使投資增加而不至于使經濟增長停滯，只有通過借債來為其融資。次貸危機前美國國民消費幅度較大，危機之后政府為刺激經濟，公共消費不斷增加。一方面基礎設施的投資越來越重要；另一方面政府消費性購買比重依然較大。憑借國際貨幣發行國的地位，美國一邊通過大量發行紙幣進行美元貶值，減輕債務負擔，一邊又繼續增加國際收支逆差，讓外國新流入的資金為其新發行的政府、企業和個人債務繼續融資。這樣，其他國家既要承擔美國的通貨膨脹稅，又要被迫發行本國貨幣替美國買單。美國大量發行貨幣、大量借債、大量消費、大量投資，以此帶動美國經濟增長。在這個循環過程中，不斷推高的美國債務數量，擴大了美國金融的規模和容量，并通過資產證券化，把貸款金融機構的風險轉移到國內外投資者手中，使風險在更廣的范圍內傳播；同時，美元增發直接或者間接導致世界范圍內大宗商品或者原材料的價格上漲，導致了世界范圍內的通貨膨脹。
    美國通過經常項目貿易逆差使貿易順差國外匯儲備不斷攀升，高外匯儲備國唯一的選擇是投資美國的國債，因為直接投資于美國的企業機會不是很多，美元通過資本項目回流到美國，美國一方面低成本向全球舉債，另一方面又高回報向全球投資。同時，美國又是世界貨幣發行國，當美國自身發生債務危機時，它可以通過美元增發和貶值自然削減和消滅債務的數量，實質上最終讓國外投資者以及全世界各個角落的人承擔美國的債務負擔。美國要想按照這種模式運行下去，至少需要滿足兩個條件：一是必須保持美元在強勢和弱勢之間進行節奏變換，既要通過弱勢美元政策降低利率，發行超額的貨幣，進行貨幣貶值；又要通過強勢美元政策保證增發的美元有人接受，繼而回流美國，投資于美國的債務工具。二是必須維持美元的特權地位，以保持對全球金融的控制，操縱虛擬資本的流動、實物資本的交易和價格，進行自身成本向外部轉嫁；美國正在從生產國購買商品，制造逆差，然后再通過發行大量美元國債回收已經支付的、留在貿易順差國家手中大量過剩的美元資產，利用貿易逆差、發行國債、美元貶值這3個步驟來維持美國經濟。
    在貿易逆差的情況下，美國擴張其美元貨幣供應量，這些美元以貿易支出的形式流轉到順差國手中，并最終以購買美元資產的方式回流到美國。在此過程中，貿易順差國因美元外匯的不斷增長而欣喜，美國國民也因為資產財富增加形成對經濟的樂觀預期。一種預期刺激另一種預期，在過度樂觀的預期下，過度開支，債務積累越來越大。從表面現象看資產價格極度膨脹，實質是對債權國過度負債所導致。隨之而來的是消費的繼續攀升及儲蓄率的下降，從而使得外債繼續增加及本國資產價格過度的膨脹，非理性的繁榮時期到來。債務循環的后果是金融資產價格泡沫越來越大，金融風險相應增加，虛擬資本膨脹的程度嚴重超出了實體經濟的支撐能力。在實體經濟無法支撐泡沫膨脹的極點處，意外的沖擊便導致了資產價格暴跌。2008年的次貸危機已顯示出這種結果，當時所做的是全球降息，增加貨幣發行量緩解危機，其后又進入一個新的循環，其運行途徑為：推動經濟發展—擴大消費—高赤字—高債務—金融危機—緩解危機量化寬松貨幣政策—發行鈔票—全球通貨膨脹—緩解債務危機。美國通過經常項目逆差輸出美元，通過金融項目順差贖回美元的循環已經持續了25年之久，這一過程給全世界帶來了資本流動性過剩。債務經濟也成為美國經濟運行的新方式，但同時也帶來了高風險。
    三、中國應對國際債務模式轉變的對策
    面對國際債務模式轉換，中國在債務經濟中的角色也發生了變化，一躍成為世界債權大國。截至2010年底，中國有1.12萬億美元的美國國債持有量，位居美國全球第一大債權國地位。然而，作為國際債權大國的中國，正面臨著不成熟債權國的種種困境。從結構上看，中國債權國地位是防御性債權國，其對外投資以儲備資產或官方貸款為主要形式。統計顯示，2010年末中國對外金融資產41 260億美元，在對外金融資產中，對外直接投資3108億美元，證券投資2571億美元，其他投資6439億美元，儲備資產29 142億美元，分別占對外金融資產的7％、6％、16％和71％。從收益率上看，中國不斷增長的貿易順差和快速積累的外匯儲備并沒有給本國帶來更高的收益，卻反而陷入了“斯蒂格利茨怪圈”。大量貿易順差帶來的是貨幣不匹配和儲備資產貶值的風險，外匯儲備的攀升增加了本國貨幣投放量，債權投資的增加造成了對美國金融市場的過度依賴，人口結構和慣性的工業化戰略導致了結構性和體制性的高儲蓄。從債權國的利益上看，中國作為不成熟的債權國，關鍵問題是本國貨幣不能夠自由兌換，因而不能用本國貨幣進行債務投放。美國巨額赤字與中國巨大盈余之間的不平衡更深層次反映的是債權國與債務國之間權利與利益分配上的嚴重失衡，中國實際上已經成為具有某種負財富效應的債權國。
    債權國利益風險程度是隨著債務國債務規模不斷擴大而攀升的。在新的國際債務模式中，中國作為世界最大債權國之一，應把債權國的金融權力轉化為國家政策工具，形成新的資本循環，從被動債權人轉變為主動債權人，維護債權人的利益。
    第一，中國要積極盡快建立發達的本土金融市場，擴張金融市場的深度和廣度，推進人民幣國際化進程，理順投資與儲蓄不暢的轉化機制，通過增加國民擁有財產性收入實現財富重整，鞏固債權國的形成基礎并提高財富效應。債權和債務關系本應是國家博弈和互動的工具和籌碼，中國要將作為債權國的金融權力強化，增強抵御外部壓力的能力和向外施壓的能力，通過提升國際債權大國地位來尋求更大利益。第二，中國要把債權問題與轉變經濟發展方式和經濟結構調整相結合，積極調整對外資產結構，加大外匯儲備資產在海外市場投資，通過股權投資，海外兼并來拓展海外市場，推動技術升級、資源能源收購和保護知識產權。通過資本的全球戰略布局，將中國的資本優勢轉為制度、資源和投資的優勢，完成由被選擇者向選擇者的轉型，提高全球配置資源能力，尋求利益的重新分配。
    第三，中國要減少債權投資，增加對外股權投資。事實證明，美國對中國投資有選擇地開放，美國設置的投資壁壘成為中國企業投資的強大逆流。金融危機后奧巴馬希望美國債務依賴型經濟轉向“實業再造”，無論是技術創新、新能源的開發、新產業的孕育都需要吸引包括中國在內的大規模投資，這將對美國經濟結構轉型發揮重大的促進作用，同時也給中國提供了更多的投資機會。中國變債權投資為股權投資是實質性的轉變。 
    （《環球視野globalview.cn》第426期，摘自2011年第10期《世界經濟研究》）