郭生祥：地方獨立發行債是中國經濟四分五裂的定時炸彈

美國獨立之初，漢密爾頓為美國設計了五大經濟支柱，即統一的貨幣、統一的金融、統一的國債、統一的關稅和消費稅以及為制造業發展服務提供的統一的市場。更重要的是，漢密爾頓還讓這五大支柱之間相互轉換，相互支撐，構成一個統一的整體，比如財稅是這五大系統的基礎，美元是表征，華爾街是運作平臺，儲備銀行與美國國債則是核心。當然，這一切都旨在推動實體經濟的發展，當時即是推動制造業和服務業的發展。于是，這一系統具有了如下主要特征：統一性；流通性；通過統一性和流通性發現效率和效益，實現分解風險、組合利潤的目的，這構成了美國經濟信用發展的框架體系。我在《秀水街與華爾街的探戈》一書中就探討過這個問題。

在這個框架體系下，美國經濟的任何一個部分，彼此之間既相互競爭，又相互聯系，具有生動的信用活動。它們的活動皆遵循信用區間規律，也就是在【-1，0】+【0，1】變化發展。

相比美國，歐元區17國也有這五大支柱，但財稅、貨幣政策在17國之間的信用被限制得過死。中國也有這五大支柱，卻沒有形成一個以國債為基礎的，在財稅、貨幣、金融、實體經濟之間流通的機制。各個系統之間，要么是隔絕的、抵消的，要么是互為成本的、低效的。一個典型現象就是中國龐大的外匯儲備采用的是發行M2（廣義貨幣）的方式來購買，這等于是把通脹留給自己，把資產價格的絞索留給別人。由于沒有統一的國債置換金融系統中的土地資產，土地占有中國金融抵押資產的60%，中國經濟結構和資產結構因此在流動性、質量上大為欠缺。如果我們采用統一的國債替換用人民幣收購外儲的方法，建立全國統一的國債流通市場，那么就可能從根本上扭轉外儲困局。

在這個背景下分析中國地方政府獨立試行地方債，許多問題就暴露得較為清楚。簡單說，如果沒有一個統一的、高度流動性的國債系統，地方獨立發行債券無異于自己把自己關在籠子里。今天的歐元區國家就在做困獸猶斗。而如果中國發行地方債，一旦爆發足夠大的地方債務危機，中國將會與歐元區國家一樣進退兩難：進是跌入無底洞，退將面臨四分五裂。

一、美國出現地方債違約是正常的破產

截至2011年10月，美國聯邦政府舉債據說已經超過14兆美元，機構債據說也是天文數字，家庭債也不少。由于美國擁有統一的國債市場，美國國內購買了約70%的債務，余下由國外購買。而且，美國金融資產的40%是國債抵押資產，如果通過政府的減稅計劃，美國的債務在理論上是可以被消除的，即使局部破產對全局也無傷大雅。總之，漢密爾頓設計的五大支柱使美債既可以通過內部的調整消化，也可以通過外部的轉移消化，不可能在理論上導致美國金融系統的崩潰。

據2011年10月的媒體報道，美國法院文件顯示，賓夕法尼亞州首府哈立斯堡市(Harrisburg)已經向法院申請破產。哈立斯堡市最近將一座一度停用的垃圾焚化爐升級，高昂的成本壓垮了地方財政。10月25日，該市向法院申請破產保護，可能有3.1億美元的債務出現違約。30年來，全美有4個大城市申請破產，小鄉鎮就更為普遍。面對破產，哈立斯堡市市長提議增稅并變賣資產以償還債務。據悉，這些資產價值介于1億-5億美元之間。同時，破產后的哈立斯堡市可能由賓夕法尼亞州政府接管。賓州議會考慮通過法案，接管該市并強迫實施財政紓困計劃。由此看來，美債危機在理論上還是有出路的。

二、由于設計系統存在紕漏，歐元區17國債務危機只有兩種結果：要么歐元破產，要么歐盟更加統一。

本輪危機從金融領域衍生品開始，然后政府利用自己手中的主權債救市。只是它們都沒想到借債是要還的：從2008年到2010年，凡過度借債的國家幾乎都陷入到當前的各種主權債務危機中。

歐元區在建立之初即埋下了隱患。為了實現歐洲一體化，歐元雖被統一，財政卻沒有統一。這樣，一旦遇到經濟危機，歐元要么進一步，把財政也統一起來，但這需要政治上的統一；要么退一步，歐元走上分裂。現在的問題是，南歐國家如果要北歐國家救市，那么就必須接受統一的財政紀律，否則，當初它們進的時候付出了代價，現在退的時候代價也將不菲。南歐與北歐會成為事實上的一體化嗎？歐盟對于走向政治上的一體化顯然都還沒有做好準備。

總之，歐元區債務危機，無論達成EFSF（歐洲金融穩定基金）擴容或者增加銀行功能，還是直接加大救助希臘和意大利的力度，如果財稅不能統一，歐元區以后還是將再次面臨同樣的危機。這就是歐元、財稅、國債沒有統一化，沒有全流通化，沒有完全信用化所所帶來的必然結果。

三、在沒有統一的流動性背景下，中國試行獨立發行地方債　

經中國國務院批準，上海、浙江、廣東、深圳4省市成為2011年開展地方政府自行發債試點，具體定價機制由當地確定。期限分為3年和5年，分別占國務院批準的發債規模的50%。規定政府債券由財政部代辦還本付息，為記賬式固定利率附息債券，實行年度發行額管理。2011年度發債規模限額當年有效，不得結轉下年。

有分析認為，這四個試點地區或是證券交易中心所在地，或是金融中心，地方財政能力相對較好，具備試點的條件。

據報道，2011年廣東省(不含深圳)自行發行地方政府債券為記賬式固定利率附息債券，額度為69億元，債券期限為3年和5年，期限結構為各占50%。2011年募集資金將按財政部要求用于省內保障性安居工程建設、貫徹中央擴大內需項目的地方配套以及部分省內重大項目。

自行發債是中央代發與自主發債之間的一種過渡。

2009年，中國國務院同意地方發債，由中央代理發行，列入省級預算管理。在這一機制下，債券到期后由財政部代辦還本付息，地方政府再向財政償還相關款項。但該機制不僅無法滿足地方政府的融資需求，而且也不能限制地方債務通過地方融資平臺的迅速擴張。

如果從責權利的角度分析，目前地方自行發債試點和財政部代地方發債基本沒有區別，但為了體現出自行發債與以往的不同，各地方政府發行的債券收益率會有一些差異。

中國作為一個轉型中的國家，地方政府能否在承擔社會基礎設施建設或者提供公共服務時進行有效融資，是經濟發展及其發展模式的決定性因素。這也決定著地方政府需要有一個可持續的融資渠道來完成其職能。作為地方而言，不同的地區有著不同的客觀環境，地方如果想得到充分發展，就必須擁有一定的財政自主權。如果強行用統一的財政政策來應對，或者通過轉移支付的辦法幫助發展，不僅容易導致各地發展經濟的積極性不高，還容易形成吃大鍋飯的心態，不利于地方的經濟發展。

另一方面，以往地方政府為發展經濟而進行的融資，除了財稅結余以外，主要依靠土地財政和銀行信貸。土地財政推高房價，引發大量社會問題。隨著國家對房地產行業的宏觀調控，特別是廉租房、經適房、保障房的建設，地方政府在賣地上的財政收入大大減少。

有一種說法，當前的地方政府債務問題，不是其償債能力不足，而是主要集中于地方債務到期將造成的流動性不足。為了解決債務集中到期的問題，地方政府被允許自行發債將增加其流動性，這是一時的權宜之計，不會因此導致長期的困境。

但是，地方政府本已通過融資平臺獲得大量銀行信貸，其規模之大、效率之低、風險之高，已經影響到中國經濟的全局，極可能會帶來系統性風險。如今地方政府自行發行債券，需要完善的環節還有很多，譬如評估、監管，債務管理辦法、如何確保還款、違約責任等若干約束性規則。我們不能排除此舉也將會面臨危機，倘若如此，那么這相當于將地方政府陷于徹底破產的邊緣。

四、在沒有國債統一流通性的背景下，中國地方債違約的后果是經濟的四分五裂

在國外，允許地方政府發債的現象很普遍。但和中國不同的是，國外的中央政府是不對地方政府發債負有任何償還責任的。地方政府發行的市政債券是以中央財政還是以當地財政為信用背景，這就很重要。不然，到期償付不了，又得是國家來收拾爛攤子。

同時，因為外國的市政債券是以當地財政為信用背景，因此相關的監督、破產、評估、法制等非常完善。在這些方面，中國的地方政府基本不可能在較短時間內達到善治。

一旦中國地方政府的負債過大，出現嚴重的經濟危機，中央政府出手救市缺乏法理基礎，這對其他尚無權發行地方債券的地方政府不公。所以，要么允許它們繼續擁有特權，要么犧牲公平和正義。這將導致會叫的孩子有奶吃，不叫的孩子沒有奶吃。

而且，由于我們沒有統一的國債市場，所以發行地方債的結果將是債務的流動性受到限制。如果發生惡性的經濟危機，就會像今天的歐元一樣，進一步是難，退一步也是難。對于中國，還將有一個不同于歐元區的后果，那就是將促使地方政府要么成為聯邦制，要么就成為前蘇聯的獨聯體制，事實上就是解體制。

相較而言，中國既有較強的制造業，還有較寬松的貨幣和財政手段，在危機的上一輪救市中，取得了不錯的成績，但是由于貨幣寬松、財政寬松過度，通貨膨脹較為嚴重，地方債和中央債都有一定壓力。在這個壓力面前，我們顯得過于恐慌，自亂陣腳。

目前，中國地方政府融資平臺的問題是在地方政府財權、事權不匹配的體制下產生的。省以下地方政府的分稅制遲遲未能成形，是地方債務形成的體制性成因。而要從根本上解決這一問題，必須實行以分稅制為基礎的分級財政體制改革。

改革建議按照中央、省、市縣三個層級分稅，三級配置稅基。基本原則應是一級行政權對應一級事權、一級財權、一級稅基、一級預算，以及與之相呼應的一級產權和一級舉債權。同時，進一步按照體制邏輯優化轉移支付，推動地方陽光融資制度的形成。

更多分析，詳見我的新書《秀水街與華爾街的探戈》

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